张东臣：从港股直通看中国溢价

　　本周视点 张东臣

　　上证指数突破5000点大关后，国内的投资者开始对后市感到迷茫。而即将开闸的“港股直通”则引起了极大的关注——投资港股是否比A股更有利可图呢？

　　据笔者最新了解的情况，中行“港股直通车”业务尚在等待最后批文。尽管已有不少外地投资者前往天津，欲抢占先机，但是中国银行天津分行及所属分支机构目前进行的只是登记预约，并未开始办理开户。据披露，此次试点将陆续向全国40个主要城市推广。然而，天津以外的城市是否能同步办理？将比天津晚多长时间？至今尚无明确的预期。

　　早在2006年9月初，国家外汇管理局就曾批准七项外汇改革政策在天津滨海新区实施。“为该区个人和企业境内资金直接投资境外提供方便”就是“七项”之一。可见，“港股直通”率先在天津试点正是优惠政策的落实。对管理层来说，指定天津中行为试点结算银行也无可厚非，但是如果“港股直通”本身也必须要赴天津才能办理，而不在全国同步“开闸”，则有不公平之嫌。因为后市港股行情如果是靠境内新增资金推动的，那么就会像“击鼓传花”一样，先到的买得更便宜。管理层没有理由仅仅因地域的不同，而区别对待全国的个人投资者。

　　事实上，在政策放行之前，这些年早有大量的内地资金通过“地下”方式炒港股了，而外资机构也早已深度介入香港股市，等着坐享“红筹股回归”、“QDII”、“港股直通”等政策为其“抬轿”。上周，香港恒生指数累计大涨12.43%，国企指数累计上涨19.77%，红筹指数累计上涨18.62%，本周一恒指再度暴涨，创下历史新高。如今，“港股直通”的消息已经放出去了一周，开户却仍未放行，这很让人担心“港股直通”会像当年“向境内投资者开放B股”政策一样，变相成让内地的中小投资者在高位给境外机构接盘。

　　投资者看好港股是因为其相对A股市盈率较低。尤其是H股，尽管相对其他港股而言已被炒高，但相对A股仍有很大的折价。

　　同一家上市公司的股价，为何在不同市场、以不同货币标价就会产生这么大的价差？很多专业人士也认为这是个谜。央行行长周小川曾将原因归结为“人民币不可自由兑换”。然而，在笔者看来，这只是原因之一。除非A、B、H、N股之间可以自由转换，否则即便人民币可自由兑换，价差也会因市场效率的差别而继续存在。恒生AH股溢价指数表明，“港股直通”的消息公布之后，A股相对H股的溢价仍然超过60%。

　　乐观者认为，经济的高速增长使得中国内地上市公司理应享受较高的“溢价”。这某种程度上也是在试图为内地股市眼下的“泡沫”、“高估值”、“疯牛行情”找一个解释。然而，这一解释或许过于苍白。因为A股相对于H股、N股的“溢价”由来已久，且无论牛市抑或熊市，几乎都是常态。

　　也有人说，“溢价”是由于

人民币升值预期所致。的确，在这种预期较为强烈的背景下，人民币资产会受到追捧。但是，对于同一家内地上市公司来说，其H股、N股应当同样是人民币资产，只不过是以港币或美元标价而已。其H股、N股赚得也是人民币，未来分红则会以当时的外汇牌价将人民币折算成港币或美元实施。如果纯粹从价值投资的角度看，人民币升值亦不能导致超过60%的价差。

　　因此，对于追求分红的价值投资者来说，在配置资产时，高折价的H股应优先于A股。当然，优先并不意味着H股一定有投资价值，也可能是相关上市公司的A股被严重高估了，而不是其H股被低估了。对于那些只追求短期价差的投机者来说，港股也未必要是理想选择，因为香港市场是全球机构投资者的天下，相对较成熟，尽管有“T＋0”和做空机制，但是一般投资者在操作上难以把握。不像内地股市“人傻钱多”，机会反而多。这也是近年来很多原本在香港股市打拼的投资者回归内地的原因。

　　总之，“港股直通”对“中国溢价”来说无疑是一种打击。如果H股没有投资价值的话，A股更没有投资价值。然而，最近沪深股指依然保持坚挺，“犟牛”行情的背后映射出的更多是国内股市效率的不足和制度性缺陷。

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　　个人直接投资港股流程

　　开户：投资者凭本人有效身份证件在天津中行或同天津中行签订合作协议的中行境内分支机构开立个人证券投资外汇账户。投资者还应在中银国际开立证券代理账户。

　　投资资金汇入：以自有外汇投资的，应将投资资金划入本人在天津中行开立的个人证券投资外汇账户。购汇进行投资的，应通过中国银行办理，所购外汇直接汇入个人证券投资外汇账户。

　　交易及清算：投资者进行境外证券投资时，应在个人证券投资外汇账户或证券代理账户存有相应资金或证券。天津中行凭证券买卖明细清单逐日办理投资者账户资金收付，并与中银国际轧差交割清算。

　　资金撤出及结汇：以自有外汇投资的，其本金应划回本人境内个人外汇储蓄账户，如需结汇按照《个人外汇管理办法》办理。投资收益及购汇本金结汇后，余额不低于自有外汇投资的本金余额。

　　另据悉，个人直接投资港股门槛为10万元人民币，上不封顶。试点计划只限以现金购买已上市的流通

股票，且不设透支融资服务。投资港股的资金只能在境内存取，不得在境外存取。税费标准：印花税为1‰，佣金2.5‰，交易所的交易征费0.04‰，交易费0.05‰，单向税费合计3.59‰。

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