郭兴艳

　　目前就任德意志银行亚太区投资银行部主席的蔡洪平，曾经帮助数十家内地民企赴港上市，被称为“民企境外上市之父”。而让这位资深投行家与资本市场结缘的，正是二十年前诞生的H股。

　　作为H股曾经的发起人之一，蔡洪平在“H股20周年”之际接受了《第一财经日报》的专访。忆往昔点滴峥嵘，蔡洪平对未来H股流通量加大、QDII和QFII双向扩容直至A股和H股“互联互通”充满期待。他认为，两个资本市场的互通即是人民币资本项目完全放开之时。

　　9家地方国企试点H股

　　第一财经日报：作为H股的发起人和参与者之一，当年那些幕后的故事你有哪些还记忆犹新？

　　蔡洪平：H股起因有两点：一是1992年初，香港联交所前主席李业广当时带队到北京访问，探讨香港回归后资本市场的发展。彼时香港联交所市值总共只有3000亿美元左右，他们提出了让国企赴港上市的设想。

　　另一方面，从企业来说，1992年是上海金山石化(上海石化前称)20年厂庆，当时我是办公室主任，负责撰写和总结改革报告。金山石化当时建设了全国最大的30万吨乙烯项目，企业负债率高达86%，负债规模高达30多亿元人民币，在当时的通胀水平下，平均贷款利率在14%左右，我们算了算要到2008年才能还清债务。当时，金山石化厂长用私人信件形式向时任国务院副总理的朱镕基报告了情况，提出两种设想：要么由国家承担债务，要么让金山石化上市。

　　历史就是这样的巧合。在见李业广一行之后，考虑到当时内地股市出现抢购股票的情况，朱镕基便在我们提交的报告上作出了“建议让金山石化这样的企业通过规范化改制赴香港上市”的批示。这就是H股的起源。

　　随后中央成立“中国企业海外上市指导小组”，由国务院牵头召集12个部委办在北京开会，讨论由上海石化牵头的H股上市。总共挑选了9家企业作为第一批上市试点企业，代表9个行业和不同的省市——上海石化代表上海，马鞍山钢铁代表安徽，仪征化纤代表江苏，渤海化工代表天津，青岛啤酒[微博]代表山东，北京人民机器厂代表北京，昆明机床厂代表云南，华南造船厂代表广州，东方电气代表四川。

　　“神经总裁”触动国企改革的神经

　　日报：你认为H股的意义有哪些？

　　蔡洪平：我记得李业广带队到北京给大家上课，讲的是香港上市规则，香港联交所时任行政总裁的周文耀当时刚学普通话，介绍自己是行政总裁时说成了“神经总裁”，当时一度引发笑场，经过一番揣度之后我们才恍然大悟。

　　这个“神经总裁”还真的触动了中国国企改革的神经，推动了20年的辉煌改制和上市历程，走出了一条和西方国家私有化不同的企业改制之路，促进了国有企业国际化、市场化水平。中国国企和国际接轨，提高了国有企业公司治理水平和透明度。过去20年，H股企业几乎没有出现财务丑闻，达到了朱镕基当时“规范化改制”的要求，而这在A股市场创建之初可能还做不到。

　　1993年，上海石化在香港和纽约成功实现同步上市，主持上市仪式后，我哭了一场，这是胜利成功的泪水，作为发起人和参与人，那一年多的时间我们都吃了很多苦。

　　当时中国内地还没有《公司法》，境外投资者怎么买股票？后来通过设立《到境外上市公司章程必备条款》，附加了内资股(国有股和法人股)，并以章程行为规范企业行为，实施对企业的法律约束。当时中国内地根本没有国际会计准则和资产评估标准，因此H股上市不仅是国有企业改制，还推动了中国会计准则、公司法规有了一个历史上的国际接轨，整整跨越了50年。

　　回想起来，当时很多交易所想到中国推广，包括纽交所、新交所和伦交所，朱镕基最终拍板H股为先，显示出前卫的改革意识和对中国企业快速和国际接轨的强烈愿望。若非如此，中国国企不知还要走多少弯路，甚至倒退。

　　建言国有股减持

　　日报：追踪H股上市企业表现的恒生中国企业指数，从1993年的2000点，到2007年10月逾2万点，再到现在徘徊在9000多点。有投资者认为， H股20年来的表现差强人意， 你怎么看？

　　蔡洪平：我不同意这样的看法。很多香港的富豪赚钱最多的就是在H股，比如说中国人寿。香港股市有高有低，跟全球新兴资本市场比较，H股表现算是优秀的。1993年至1997年是一个高潮，1997年因亚洲金融风暴跌下去后，1999年~2009年出现十年的升浪，在全球各大资本市场都是前所未见的，投资者获益匪浅。而现在中国内地宏观经济面临调整，股价出现回调是正常的，投资要看周期，“只有笨的投资者，没有笨的市场”，资本市场总有投资机会，比如企业和行业重组的机会。

　　日报：H股还存在一些历史遗留问题，未来的机会在哪里？

　　蔡洪平：我认为，现在最大的问题是H股国有股控股成本太高，这方面也得到了相关部门的重视和讨论。大股东控股比例太高，比如说中石油88%，有的银行86%，而从全球看，国际大企业的大股东控股比例平均在10%左右，香港私人公司和黄控股比例是29.9%。这意味着，我们至少浪费了20万亿元的资金，如果我们将国有控股比例降到20%左右，在资本市场将国有股套现，把这些沉淀的20万亿元的公共资本拿出来投入社保，可以解决国内养老体系建设的问题。目前国家定的绝对控股的持股比例是51%，我认为可以讨论这个提法，比如说降到30%以下，其实全面要约收购触发是在30%，同时还可以设定金股、一票否决等来保护大股东利益，通过市场化方式进行也不存在国有资产流失的问题。

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