套息交易 美次按风险可能影全球货币金融稳定性

　　金管局总裁任志刚於最新一期《观点》以“套息交易和其他影响货币金融稳定的风险”为题，发表文章，全文如下。

　　全球货币及金融稳定，仍然受到多项风险因素影响。

　　上星期我谈及套息交易对货币及金融稳定构成的潜在风险，令我作为金融管理专员感到有点忧虑；明显地投资者可能未能准确评估套息交易涉及的汇率风险，以致放心从事大量这类交易；但当市况不利，迫使他们迅速平仓，他们的周转能力可能会大受影响，以致对整体金融体系造成不稳定；此外，套息交易可能会带动大量资金流入，更可能造成资产价格泡沫；一旦泡沫爆破，便会对经济、金融及社会造成不良后果。

　　事实上，套息交易只是我们近期加紧注意的其中一个风险环节；我所关注的至少还有四个方面，金融体系的风险分布越渐模糊是其一；金融创新令金融体系参与者(尤其金融中介人)可以将风险转嫁给另一方；透过

证券化，银行差不多在借出贷款(尤其条款划一的按揭)的同时，已可将信贷风险转嫁给另一方；但银行是否真的能够把风险转嫁出去？银行其实有否在知情或不知情下直接或间接地向接手承担其风险的机构提供融资？因此从会计角度看，以证券化的形式转嫁风险，是有别於从银行帐册上直接删除某项资产；但有一点很清楚的，就是由於转嫁风险轻而易举，加上市场竞争激烈，像美国次级按揭市场的贷款准则便有所松懈；当然，如果风险被转嫁予财政状况更稳健的投资者，会有助金融体系更趋稳定；事实上，有些人认为无借助杠杆融资的长线投资者较其他人更能承受金融市场急速调整的震荡；但也有人指出，这些投资者的资金或积蓄已交由退休基金等投资机构管理，而这些机构须遵守严格的信贷风险管理准则，因此如有任何金融资产质素转差都会被自动沽出，以致不能发挥上述的稳定作用；无论如何，今时今日像实际风险何在、谁最终承受风险、风险是否得到审慎管理，以及一旦风险扩大至超出预期，将会发生甚么事情等等问题，都不如以往般容易解答。

　　以上所谈及的都是国际间共同关注的风险问题，而另一个我们注视的环节则与香港的福祉有较大关系：内地实施经济宏调；不同人或会以不同角度看待内地宏调及其对货币与金融稳定构成的风险，但当中很多人会搬出惯常用於资本主义自由市场经济的一套方法来进行分析；当然，市场终归是市场，产品服务价格都取决於供求两者的互动关系，只是政府干预程度有所不同而已，但面对内地这个社会主义的市场经济，我们根本无法从教科书找出任何例子来了解这种经济体系的运作；正是由於这种不了解，内地的发展和措施往往出乎我们习惯的资本主义自由市场的意料之外；事实上，一般市场手段的宏调措施套到内地的环境也未必奏效，因此当局往往只好采取行政措施来解决事情；尽管这些措施能够达到预期效果，但却可能造成市场扭曲，令原来的问题恶化，增加解决问题付出的代价和对市场的影响。

　　我们还有另外两个关注的事项，但由於它们本身和其对全球金融稳定的风险已有广泛讨论，我只会简单一提；这两点都涉及美国，一是美国住屋市场，尤其住屋融资；全世界的住屋市场都不一样，因此不能以香港的例子以偏盖全；不过最低限度我们以往的经验大概说明原来事情可以恶化到甚么程度；另一值得关注的风险是国际收支失衡；这是个大家都认为无法持续，并继续希望最终会有秩序地作出调整的问题；人们将焦点集中於

汇率，认为它就是解决问题的良方，这点我不敢苟同；而在保护主义抬头之下，各界对此各持己见，对全球金融都不是好事。