港股前景谨慎乐观

　　道亨证券(香港)

　　上周，港股随美股经历黑色一周，恒生指数共下跌近1500点，幅度6%，收报20387.13点；国企指数(国指，HSCEI)下跌10%，收报11002.52点。由7月份今年高位起计，恒指最多下跌了18%，国指最多下跌27%，在不足一个月内抹杀了今年以来累积涨幅，而个股股价被腰斩者更比比皆是，投资者实实在在地上了一堂风险教育课。未来市场将如何演变？而我们的投资策略又将如何？

　　次按阴影不散

　　这次大调整的发生，源于美国次级按揭贷款的危机。最早的时候，市场观点认为该部分贷款只占美国按揭贷款总额的很小部分，对金融体系构不成冲击，但他们忽略了次级按揭贷款产品的衍生效用，即贷款产品被包装成按揭

证券及抵押债券后，其信贷规模已经被成倍放大，而牵涉各方亦不单纯局限于申请贷款人和发放贷款机构的关系，还牵涉到包装产品的投行，信用评级机构，以及购买产品的基金。一旦次按申请人还不起贷款，按揭证券及抵押债券价格将暴跌，从而引发购买产品的对冲基金停止赎回的问题。但有部分观点认为，全球有数千家基金，部分金融机构出问题不会影响主流金融机构的运作。我们认为，从风险管理的角度出发，必须牢记对冲基金的运作是用证券做抵押向商业银行融资以取得杠杆效应的，因此，对冲基金投资资产出现问题不仅影响到基金持有人的赎回，亦可能造成商业银行的贷款坏账。

　　最关键的是，我们担心这次以美国为首的全球楼市泡沫出现拐点，从而对全球资本市场包括中国在内构成冲击。很多人只对中国楼价近几年暴涨印象深刻，孰不知这是全球性的流动性过剩现象，美国、英国、日本、新加坡……都有类似情况，而楼市最早开始上涨的则是美国，其他国家在价格上存在的一定的滞后表现。但从前两年开始，美国平均楼价下跌了20%-30%，亦因此引发了此次危机。我们知道，资本市场的周期一定程度上源于对未来的预期，并因此产生良性或恶性的循环。良性循环会导致经济及资本市场的畅旺，并催生一定的泡沫，而恶性循环则将产生完全相反的结果。一旦因恶性循环而影响全球资金链，导致信贷紧缩，则不仅影响美国经济，也会使流入中国的热线流出以偿还贷款，对中国一线城市已有泡沫的楼价构成消极的心理影响，并因美国消费力下降影响中国的出口，从而对

中国经济造成负面影响。

　　上面谈到了次按危机的负面影响，可以这么说，如果处理不好，现阶段具备发生一次金融危机的所有诱因。但是，这次次按危机对港股的影响究竟会如何？有朋友提到了江恩的10年循环理论，并将1997年8、9月份的恒指图与现在的对比，发现二者几乎如出一辙，不能不引起投资者的警惕，市场上也确实有投资者将此次危机和当年的亚洲金融风暴相提并论。

　　基本面向好成支持

　　不过，我们认为此次危机与1997年的那次危机还是有区别的。首先，单就图形而言，1997年的图形和现在还是有差别的，主要在于美股的走势：当年美股在港股暴跌的8、9月份还是很坚挺的，直到10月才因为环球股市的影响出现了一次深幅调整但很快回稳，而这次却是美股率先下跌；另外，从基本面上看，上次危机源于东南亚的泡沫经济，而这次危机源于美国过于宽松的信贷环境，受损害最严重的目前看却是欧洲的金融机构。

　　亚洲一些新兴国家的经济增长潜力仍然是很大的，尤其体现在中国的内需增长上，通货膨胀率长期高于一年期定期

存款利率导致的负利率将持续成为驱使银行储蓄资金流向资本市场的动力。就港股而言，已公布中期报表的多数公司业绩理想，在估值上构成对股价的支持；而且，包括QDII在内的境外直接投资这一历史性趋势必将为在港上市的中资类股份带来源源不断的中国资金，填补部分国际资金撤出留下的空白。即便是国际资金，现时投入中资类股份的也仅占其少部分，还有相当一部分未投入的资金对中国表现出越来越大的兴趣。

　　综上所述，我们认为，这次发生在全球经济龙头美国的次按危机将对全球经济造成一定的损害并将波及到新兴国家，如果处理得不好，具备引发一次金融危机的所有诱因。但是，因为中国等新兴国家经济总量的迅速崛起，加上经济运行轨迹仍然健康，这次危机对中国经济以及香港资本市场的冲击都是有限的，不大可能造成类似1997年金融风暴的破坏。

　　只要目前港美两地市场气氛仍未根本改观，前期基金斩仓潮风波仍未平息，投资者仍应以审慎姿态面对。上周五美股大幅反弹带动了港股周一高开高走，预计全周恒指会在20500-21500间波动平衡寻求方向，投资者于上周五增持的部分可以考虑在区间上限适时获利了结。

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