国泰君安国际：维持银河娱乐减持评级

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　　银河娱乐的2016 年4 季度调整后EBITDA 高于彭博一致预期13.8%。公司总收入为144 亿港元，同比上升8.1%，环比上升11.1%。在永利皇宫和巴黎人的竞争下，公司总体市场份额同比下降0.5 个百分点，但环比上升0.3 个百分点至21.9%。公司2016 年第4 季度贵宾业务博彩销售额同比和环比表现均差于市场，我们认为主要是由于同样位于氹仔的永利皇宫VIP 和高端业务的不断扩张导致澳门银河损失了市场份额。但是，2016 年第4 季度公司的中场业务同比和环比表现均优于市场，主要归功于澳门银河的表现；鉴于同样位于氹仔并专注于中场业务的巴黎人物业带来的新竞争，公司这一成绩十分令人瞩目。

　　预期2017 年至2019 年调整后EBITDA 达到110 亿、108 亿和117 亿港元，分别将实现6.6%、-2.1%和8.5%的增长。我们预期公司调整后EBITDA 利润率在2017-2019 年将保持增长，因为更高利润率的中场业务在收入中的占比将会提高。我们认为公司总博彩收入在2017 年将会维持现有水平，因为其会丢掉一定的市场份额给新开设的娱乐城；预期2018 年总博彩收入将会下降，因为更低的行业增长率以及市场份额向新娱乐场持续流失。

　　我们认为现估值偏高，维持公司34.00 港元的目标价及“减持”投资评级。我们新的目标价相当于11.7 倍经调整后2017 年EV/EBITDA、24.9 倍2017 年市盈率。