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预计 16 年公司股东应占溢利将录得不少于 6 亿元的亏损
根据公司 17 年 2 月 7 日的公告，由于 1）公司上半年喷制成的奶粉全部以市场价出售导致的亏损，以及对商河和通山牧场的商誉计提损失；2）为应对激烈的市场竞争，公司加大了下游市场投入力度；以及 3）公司于 16 年的公平值变动减乳牛销售成本将录得非现金亏损，且幅度显著高于 15 年，最终预计公司 16 年股东应占溢利出现 6 亿元以上的亏损。
上游原奶价格呈现回升趋势
从 16 年 9 月起，中国主产区生鲜乳平均价格开始逐渐回暖，截至 17 年 1 月底达到每公斤 3.55 元，较 16 年最低点（3.39 元/公斤）提升了 4.7%，这主要是受于 15-16 年乳牛存栏量下降导致的供给收紧。此外，16 年下半年国外进口大包粉价格的飞速上涨，使其对国内原料奶的替代性减弱，从而驱动对国内原料奶的需求复苏亦是主要原因之一。受以上影响，预计公司 Q4 的原料奶价格亦将回升至 4元/公斤左右，考虑到奶牛从小牛到产奶一般需要 24 个月，预计 17 年奶价将会出现温和上涨。
下游业务仍处调整，有望受益于蒙牛的协同作用
公司 16 年主要进行销售公司换股及行销体系改革，包括减少中间分销环节以加速渠道结构扁平化、重点开发三四线空白市场、以及全面增加销售人员进行渠道下沉等措施，这使得公司下游业务的销售及市场投入激增，预计公司短期内下游业务利润贡献将十分有限。长期看，随着 17 年 2 月 3 日蒙牛通过对现代牧业的股权收购方案，预计公司下游业务将陆续受益于和蒙牛在经销商互通、渠道管控，以及工厂代工等方面的协同合作。
上调目标价 2.28 港元，买入评级
公司 16 年亏损主要来自于一次性计提损失以及生物资产公允价值亏损，预计 17年公司有望扭亏为盈。当前，公司上游收入占比仍然较大（70.6%），且下游业务短期内将受到激增的市场投入的负面制约，利润贡献十分有限。我们认为公司目17 年上游奶价温和复苏的预期，因此上调公司 17 年核心净利润至 7.3 亿元。长期看，我们仍期待于公司全国牧场布局以及和蒙牛下游业务协同效应对业绩的正面贡献。我们上调目标价至 2.28 港元，相当于17 及 18 年盈利预测的 16 及 12.4 倍核心市盈率，调整至买入评级。
重要风险
我们认为以下是一些比较重要的风险： 1）原奶价格大幅波动、2）下游竞争加剧，及 3）牛群疫病及食品安全问题．（双双）
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责任编辑：李双双
