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　　恒盛地产 ( 845 HK, HK$ 1. 25 , 目标价：HK$ 1. 15 , 持有)— 销售缓慢要削减预测

　　2013 年首5 月销售下跌14% 。不像其他领先开发商，恒盛地产在2013 年首5个月录得合约销售35 亿元( 人民币‧下同) ，同比下跌13.6 % 。同一时期，签约销售面积同比下降39.6 % 至28 .7 万平方米。经过2013 年1 月的15 亿元强劲销售，公司在过去4 个月的合同销售额连续录得低于10 亿元水平。在2013年的首5 个月，恒盛地产完成全年销售目标110 亿元的31.9 %，我们对公司能否完成2013 年的销售任务持谨慎态度。

　　销售缓慢使我们下调预测。由于销售较预期缓慢，我们分别下调2013 -15 年交付建筑面积预测14.6 % 至104 万平方米、19.4 % 至124 万平方米及26.1 % 至148 万平方米。此外，我们也削减了平均售价的假设。因此，我们下调2013 -15年营业额预测16.8 % 至106 亿元、21.8 % 至122 亿元及23.0 % 至163 亿元。盈利能力将因为受到售价的下跌而有不利影响。我们估计2013 -15 年毛利率将收窄至32.9 % 、31 . 9% 和34.4 % 。因此，我们分别下调2013 -15 年净利润预测24.3 %至15.7 亿元、27.0 % 至17.3 亿元及30.1 % 至24.0 亿元。

　　自2012 年起没有增加土地储备。自2012 年起，公司已没有补充土地储备。目前，土地储备为1,618万平方米，分布在12 个内地城市，平均土地成本为每平方米1, 302 元，相当于2013 年首5 月的合约销售平均售价的10.7 % 。除了北京和上海，恒盛地产的土地储备均位于领先的二线和三线城市，在一线城市的土地储备占总土地总储备的21.8 % 。

　　估值较低及盈利能见度也低。在减低了平均售价及推迟交付进度的假设后，我们将20 13 年底每股资产净值预测由5.24 港元下降至3.85 港元。20 13 年底的净负债比率预料为67.4 % 。如果销售持续放缓，净负债比率将会上升。鉴于低迷的销售速度，我们认为其盈利下行风险较高。目前估值相当于20 13年市盈率 4.9倍或较资产净值折让67.5 % 。公司目前估值不高，但缺乏催化剂。我们的目标价从1.31 港元下调至1.15 港元，较资产净值折让70 %。下跌空间是7.7% 。上调评级至持有。（双双）

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