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　　英皇钟表珠宝(887,买入)：利润率水平有望于13 年回升，调升评级至买入

　　展望明年利好因素：1)同店增速有望于明年回调至高单位数，2)我们预计高单价产品销售有望于明年二季度开始真正回暖，3)品牌商亦或于明年二、三季度提价，4)租金升幅有望于明年缓解。综合以上信息，我们预计公司整体的利润率水平有望于明年回升，虽然我们预计今年的实际每股盈利仍将有30%的倒退，但料明年的盈利增幅可达34%。我们采用PE 估值法，以13 年12 倍的市盈率给予公司12个月的目标价为1.1 港元，目标价较昨日收市价有15.8%的上升空间，调升评级至买入。

　　料下半年同店为负增长，全年同比持平，明年有望回调至高单位数

　　7 月至10 月的同店销售为低负单位数，主要是由于：1)高单价产品(>50 万元的产品销售增速大幅放缓，2)去年同期的基数较高(去年三季度同店增速为40%)。若按价格区间划分，低于30 万元的产品(目前约占手表业务销售额的75%)同店增速仍可保持双位数。11 月销售较10 月有所回暖，但同比仍下滑，再则，去年四季度的同店增速基数亦较高(超过20%)，因此我们预计公司下半年的同店为负增长，料全年同店同比持平。基于今年的低基数，公司预期明年的同店增速为高单位数。

　　下半年利润率水平仍受压，有望于13 年回升

　　今年全年，品牌商于香港地区的提价幅度极其轻微蚕食手表业务的毛利率。继6月劳力士(Rolex)在欧洲提价后，7 月欧米茄(Omega)在欧洲地区提价， 8 月历峰集团旗下的众多品牌均于欧洲地区提价5%-8%，如伯爵(Piaget)，万国表(IWC)，沛纳海(Panerai)，积家(Jaeger-LeCoultre)等。公司预期明年二季度或三季度品牌商将于香港地区提价，幅度介乎5%-10%，相信对公司毛利率水平的回调有一定帮助。费用方面，我们预计明年的租金升幅将不超过20%，而续约店铺数量约占总店铺数量的1/3，因此预计租约的上涨介乎6%-7%。人工占销售额比重将维持在低于3%。因此我们预计公司的经营利润率水平有望于明年回升至9.5%。

　　存货周转

　　手表业务的周转天数仍介乎150-180 天。15 万以下的手表周转天数维持在120 天(如劳力士(Rolex)、卡地亚[微博](Cartier)、欧米茄(Omega)等品牌)。另一方面，针对高价产品销售放缓的情况，公司对其补货比例进行调整，50 万元以上的手表补货率调整至75%(如售卖4 支补3 支)。

　　目标价1.1港元，调升评级至买入

　　展望明年的利好因素：1)基于今年的低基数，同店增速有望于明年回调至高单位数，2)虽然目前11 月的销售较10 月有所回暖，但高单价产品的销售仍未见起色，我们预计高单价产品销售有望于明年二季度开始真正回暖，3)品牌商亦或于明年二、三季度提价，4)租金升幅有望于明年缓解(今年100%升幅VS 明年20%升幅)。综合以上信息，我们预计公司整体的利润率水平有望于明年回升，虽然我们预计今年的实际每股盈利仍将有30%的倒退，但料明年的盈利增幅可达34%。我们采用P估值法，以13 年12 倍的市盈率给予公司12 个月的目标价为1.1 港元，目标价较昨日收市价有15.8%的上升空间，调升评级至买入。

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