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　　阜丰集团(546.HK)中期业绩点评

　　阜丰集团(546.HK)2011年的营业收入为55.40亿元，同比增长45.2%；毛利润为8.25亿元，同比下降0.4%；毛利率降到14.9%，去年同期为21.7%；股东应占利润为2.74亿元，同比下降34.7%；每股基本盈利19.6港仙，去年同期为29.4港仙；不派息。 金色香江点评

　　1. 收入同比增长主要来自于味精的销量大幅增长。公司的主营产品味精(1H2012的收入占比为61.3%)，由于呼伦贝尔产房一、二期相继于去年下半年和今年2季度投产，产能大幅提升，销售量比去年同期增加65.8%至45.9万吨。但由于味精行业竞争激烈，公司的味精平均售价同比下降7.8%至7，382元/吨，因此味精的销售收入仅增加51,3%至33.95亿元。

　　2. 毛利率的下降是因为产品售价下降的同时原材料玉米和液氨价格上涨。公司的产品都属于玉米深加工产品，主要成本是原材料玉米(占约55%)、液氨(占约8%)和燃料煤炭(占约11%)；1H2012的玉米平均价格约为1，972元/吨，同比增长8.4%；1H2012的液氨平均售价为2,934元/吨，同比增长4.1%。

　　3. 净利润的大幅下降主要因为公司财务费用同比大涨129.2%。公司于2011年4月12日发行了3亿美元的债券，固定年利率为7.625%，因此公司今年上半年的财务费用增加6290万元，同比增长129.2%。此外，由于公司的味精产品处于市场导入期以及大量的新增销售，公司的销售费用也增加了5980万元。

　　4. 我们预计公司的毛利率仍有可能下行，而下半年的产销量将与上半年基本持平，投资评级为“中性”。短期而言，受美国天气影响，国际玉米期货价格大涨，将带动国内玉米价格的继续高位上行；中长期而言，政府不鼓励以粮食-玉米作为化工原料，采购成本有可能持续提高；此外，同行梅花和中粮等也加大在原料成本相对低廉的内蒙古地区扩张产能，将进一步加强味精行业的竞争，而公司的味精业务处于品牌建立期，与其他成熟品牌相比处于相对劣势；因此我们预计公司味精产品的平均售价难以转嫁持续上涨的成本，毛利率有可能继续下行；而公司的产销量短期内并没有新增，因此我们建议投资者避开。