恒隆地产：楼市复苏提升远期业绩(2)

　　随着物业租金价格的上涨，公司香港投资物业的租金收入及租金利润亦将在未来得到稳步提高。截至公司2008年度中报发布时，公司香港投资物业的出租率已达到93%以上，租金利润率则继续维持在81%的良好的水平。我们预计公司未来3个年度(2008-2010)的投资物业出租率及租金利润率水平将保持在93%-96%及82%-83%左右。我们预计公司的香港投资物业租金收入将于2008年度达到22.9亿元，同比增速将大幅高于上一年度达11.2%。公司香港投资物业之租金收益将于2010年度达到26.9亿元，2008-2010年度的符合增长率将达到8.4%。

　　内地业务将成为公司未来发展的重心。目前公司在中国内地已拥有两个商业地产投入运营，分别为上海恒隆广场及上海港汇广场。这两处商业地产项目的总楼面面积为31.3万平方米。由于上海恒隆广场2期写字楼物业正式于2006年底(相当公司2007年下半年度)投入运营，公司内地投资物业的总出租面积及租金收入均得到了显著提高。2007年度公司在内地的投资物业租金收入达到了9.5亿元，较2006年度大幅度的提高了31%。根据公司2008年度中报业绩，2007年6-12月中国投资物业业务共实现租金收入6.7亿元，出租率及出租利润率则分别达到了100%及80%。

　　截至2007年12月底，公司在中国内地的土地储备总额已达到约228万平方米，分布于上海、天津、沈阳、无锡、济南及长沙等6个大中城市。根据公司内地业务的发展状况及未来规划，除上海的两项商业物业，共计31.3万平方米的楼面面积已竣工并投入营运以外，其余的6个项目，涉及总建筑楼面面积196.8万平方米目前仍处于建设及规划过程中。我们预计公司内地业务未来3年的收入来源仍将主要来自于其在上海两处商业物业的租金收入贡献。粗略估算公司内地投资物业业务的租金收入将在2008、2009及2010年度分别达到13.8、17.1及17.7亿元。照此估算，公司中国投资物业业务的租金收入将分别占公司2008、2009及2010年度总营业额的12%、13.7%及13%。

　　给予“买入”评级。根据我们净资产值估值模型的计算，公司2008年度的净资产价值为1，450.7亿元，若考虑到公司目前41.45亿股的股本，我们得出公司的每股净资产值为35.00元。相对于其股票最近的收盘价28.75元，我们预测的公司每股净资产值较之高21.7%。我们对公司2008-2010年度每股盈利的估算分别为2.68元、3.08元及3.41元。在排除递延税项及物业公允价值变动额之后，我们预计公司2008-2010年度经调整后的每股盈利应分别为1.38元、1.61元及1.71元。这相对于其股票最近收盘价28.75元的市盈率分别为20.95倍、17.9倍及16.9倍，依此我们认为公司目前的估值水平仍处于合理水平。我们以对公司每股净资产值估算的35元作为我们对公司的估值，并给予其“买入”的投资评级。