龙源电力 （916 HK， HK$6.50， 无评级）— 2016 年业绩受火电轻微拖累
净利润增长 18.7%。龙源电力公布了 2016 年业绩。收入实现同比增长 13.3%， 其中风电收入增长 12.8%，主要来源于新增装机贡献；火电收入增长 23.3%， 主要因煤炭价格走高增加了煤炭贸易金额。公司净利润实现增长 18.7%至人 民币 34.2 亿，较市场一直预期 36.2 亿略低。在公司总负债规模在年内增加了 超过人民币 100 亿的状况下，我们认为公司的净利润增长之所以能够超越销 售收入，主要是由于公司在 2016 年实现了卓越的财务成本管理。公司宣布期 末股息每股派发人民币 8.5 分，维持股息派发率在 20%。
火电部门拖累 2016 年业绩表现。由于煤价在 2016 年快速上涨，我们测算公 司单位燃料成本年内上涨了 17.0%，这导致龙源电力的火电业务部门的运营 利润及运营利润率分别仅为人民币 8.96 亿元及 12.3%，火电运营利润率较 2015 年下跌了 6.9 个百分点。在煤价高企，以及火电标杆电价低迷的双重挑战下， 我们预期公司火电部门压力将在 2017 年持续。
风电限电将在 2017 年获得改善。公司透露 2016 年风电利用小时数达 1，901 小时，限电率为 15.8%，较 2015 年上涨了 1.4 个百分点。风电实现电价则自 2015 年每兆瓦时 591 元人民币下跌 21 元至每兆瓦时 570 元，主要原因来自于 公司在 16 年上半年积极参加市场电价交易，交易量达 38.5 亿千瓦时，并且 平均电价是折扣为每兆瓦时 134.9 元人民币。管理层预期限电率将在 2017 年 开始逐步获得改善，公司将因此减少市场电价交易，同时获得更高的风电运 营利用小时。对于 2017 年的业务拓展，管理层指引为 1）新增风电装机 1.5-1.7 吉瓦；2）风电利用小时数 1，960 小时，并且限电率下降至 13%；3）资本开 支预算人民币 130-140 亿。
估值。在公司发布了略低于预期的 2016 年业绩之后，市场也随之进行了一番 调整。尽管火电部门压力预期仍将持续，我们认为限电改善才是公司 2017 年 业务表现的主旋律，我们从公司 1-2 月份的亮眼发电表现可窥一二。我们的 初步测算表明，公司每实现 1%的限电改善，将会带来约 3.5%的净利润增长。公司目前股价处于每股 6.5 港元，对应市场一致预测 2017 市盈率约 10.3 倍， 与主要的港股同业华能新能源（958 HK）市场一致预测市盈率 10.0 倍相若。 我们预计需要更多的限电改善实证才能带动估值向上。
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责任编辑：李双双
