张建锋

　　备受关注的中国石油化工有限公司（00386.HK，以下简称“中国石化”）和新奥能源控股有限公司（02688.HK，以下简称“新奥能源”）联合收购中国燃气控股有限公司（0384.HK，以下简称“中国燃气”）再掀波澜。

　　8月6日，两家公司组成的财团（以下简称“中石化—新奥财团”）就收购交易再度提出延期，最终截止日期将推迟到9月6日。这已是自收购案曝光以来的第四度延期，与此前三次相同的是，延后的原因也都是涉及垄断。

　　2011年，中国燃气高管层的“人事地震”，不仅让公司的股价陷入低迷，也让竞争对手看到了吞并的时机。当年12月13日，中国石化和新奥能源向中国燃气全体股东及期权持有人提出全面收购要约。

　　然而，中国燃气股东却通过不断增持公司股份反对这次收购；近期之前的第一大股东、原董事总经理刘明辉的无罪回归（编者注：7月30日晚，中国燃气发布公告，已批准委任刘明辉自2012年8月17日起担任非执行董事），让原本就陷入一波三折的收购再次增加了不少变数。

　　有市场分析人士指出，针对目前的僵局，购并双方或应重回谈判桌，寻求妥善解决方案。

　　四次延迟收购VS战略股东火速增持

　　对于延长的原因，公告表示:要约人(新奥能源和中国石化)未获得有关机构的书面批准或授权。就反垄断法审查而言，根据商务部于2012年6月29日向要约人发出的通知，商务部正根据《中华人民共和国反垄断法》第26条就要约人联合提交的申请进行审查。

　　值得注意的是，这是此次要约收购的第四次延迟。在中国石化和新奥能源发布对中国燃气收购要约后，两家公司已经于2012年3月19日、4月30日、7月6日三次联合发布延长收购日期，延后的原因也都是涉及垄断。

　　有业内人士表示，新奥能源与中国燃气合并后，其天然气销售量和已接驳居民用户数量，将占到内地市场份额的20%以上，成为行业龙头企业，对内地整个燃气市场格局产生重大影响。在全国的地级市中，新奥能源将拥有27%左右的市场份额，远超过市场份额第三的华润燃气和中华煤气(二者各占9.41%)。不过,新奥能源此前曾表示，两家合并后所占市场份额合计不会超过10%。

　　不仅受到商务部的反垄断法审查，中石化—新奥财团的收购行为也受到中国燃气股东的强烈反弹，而北控集团的半路杀出，也令收购前景更加扑朔迷离。

　　据收购要约，中石化—新奥财团提出以每股3.5港元、总共167亿港元收购中国燃气全部股份。

　　有分析人士指出，中国燃气之所以会成为并购目标，主要有两个原因，一个是天然气业务的盈利能力较强，中国燃气2011年至2012年财年净利润90%来自管道天然气运营。资料显示，2011~2012财年，中国燃气纯利润为9.5亿港元，同比增长52.4%;实现销售收入76.6亿港元，同比增长37.2%。

　　另一方面，中国燃气的股权极度分散。在此次收购前，第一大股东刘明辉持有13.43%的股权(含期权)，韩国SK集团以9.7%位居第二；此外，它的股东还包括阿曼国家石油公司、印度国有天然企业GAIL Ltd、亚洲开发银行和中国石化等。

　　此外，由于此前中国燃气陷入高管人事动荡导致股价低迷，也吸引了新奥—中石化财团趁机下手。

　　中国燃气表示：该收购要约是未获邀请的、是机会主义的、是完全没有反映中国燃气真实价值的，因此决议抵制这一敌意收购行动。

　　2012年2月3日，中国燃气再次发布公告称，接到近4000名中燃员工联署签名的函件反对新奥能源联合中国石化对中国燃气的收购。

　　而让市场始料未及的是，自从中石化—新奥财团发出收购要约后，中国燃气的主要股东纷纷增持，表现最为抢眼的是富地石油以及北控集团。半年以来，富地石油增持中国燃气股权次数便已超过60次，北控集团则半路出击增持中国燃气。据中国燃气提供数据显示，目前富地石油、北控集团及SK集团在中国燃气的持股比例已分别达15.99%、20.3%和15.33%，且增持价格均高于中石化—新奥财团每股3.5港元的收购价。

　　据了解，北控集团系北京市属大型国企，为北京控股母公司，而北京控股持有陕京天然气管网40%股权，剩余60%股权由中石油旗下昆仑燃气持有。

　　有市场人士表示，在要约收购发出后，中国燃气股东火速增持，是认为3.5港元的价格过低，想逼中石化—新奥财团提高收购价格。8月15日，中国燃气的收盘价为4.21港元。

　　中燃阵营内部的争议

　　2011年2月，中国燃气的创始股东海峡金融控股有限公司(以下简称“海峡金融”)在港媒上表态支持中石化—新奥财团对中国燃气的收购，并称事先曾与中国石化有接触。

　　中国燃气董事局原副主席徐鹰是海峡金融在中国燃气的派出代表，但2011年4月，徐鹰被中燃特别股东大会罢免董事资格，此后海峡金融没有继续向中国燃气委派董事代表。

　　“自2010年以来，徐鹰肆意破坏上市公司的规章制度，妄图通过不正当手段，来夺取公司的控制权。对于这种行径，董事局坚决予以抵制。中国燃气在逆境中创造了历史最佳经营业绩，这佐证了董事局一贯立场的正确性。”中国燃气独立董事毛二万如是回应此次高管层“地震”。

　　近期，有匿名人士以“中燃前高管”或“前董事”的名义，在媒体中指责中燃股东反收购是为了掩盖高管层的关联交易行为。对此，中国燃气则表示，所谓“前高管”是被公司开除的人员，相关指责纯属造谣污蔑。经过监管机构委派独立第三方的调查与中国燃气内部审计，刘明辉和原执行总裁黄勇及其亲属亦从未在与中国燃气有业务往来的公司中持有任何股份，刘、黄不存在与中国燃气的任何关联交易。中国燃气并称，将严厉追究这位“前高管”造谣诽谤的法律责任。

　　中国燃气董事马金龙指出，“过去一年多以来，个别人士无端指责中燃董事局，故意抹黑中国燃气，甚至先于司法机关给刘明辉、黄勇的案情下结论。目前，司法结论已经证明了刘、黄的清白，这让各种不实言论不攻自破。”

　　2012年2月初，中国燃气和中裕燃气(为中国燃气子公司)的4141名员工代表致函中石化，信函中既表达了员工期盼中石化直接与中燃合作的愿望，又对“中燃高管层人事动荡”的原因直言不讳：“徐鹰的破坏活动导致中国燃气股价近一年来一直处于低迷的状态，并使外界误认为中国燃气的内部管理存在许多问题”;“徐鹰等人给中国燃气造成巨大损失，贵公司(指中国石化)作为中燃公司的大股东也是受害者之一。”

　　根据港交所披露，在2010年9月至10月期间，海峡金融曾连续三次减持中燃股份，海峡金融持有中国燃气的股份比例也随之从6.75%减至4.21%。自2011年5月至10月期间，海峡金融所持的中燃股份，从2亿股再次减持到了1.085亿股，股份占比相应降低至2.47%。

　　收购前景难言乐观

　　在要约收购4次被迫延期、中国燃气股东大幅增持、刘明辉重回公司后，新奥能源和中国石化收购中国燃气能否成行？

　　对此，有市场人士表示，此次收购前景难言乐观。甚至有机构忧虑新奥能源财政状况恶化，而全球大型的评级机构如惠誉、标普和穆迪等均将其列入负面观察名单。

　　惠誉表示，从信用风险的角度来看，如果新奥能源收购中国燃气的交易得以进行，将导致新奥能源的净负债上升，而该交易在中短期内给新奥能源带来的现金流将有限。一旦交易导致新奥能源的财务状况显著恶化，其评级将会被下调一级。同时若交易令新奥能源财务杠杆显著上升，即未来可能需要向中国燃气大规模注资，给评级带来的负面影响更大。

　　中国燃气联席董事总经理梁永昌表示，“中国燃气大部分股东的公开评论清楚显示，他们并不愿意接受该要约。自该可能要约公布以来，约7成中国燃气已发行股份曾于市场交易转手，而现时以及过去的6个月内之股份交易价，更是远远比该可能要约价为高。”由于持股成本均高于3.5港元/股，富地石油首席财务官莫贵标、北控副主席兼行政总裁张虹海、韩国SK E&S集团有关发言人均向香港媒体表示不接受3.5港元/股的收购价格。

　　华泰联合研究员陈文谦表示，北控集团对股权的收购基本上已经宣布中石化—新奥财团每股3.5元的要约收购价难以实施。因此，此次收购下一步的进展只剩下两种可能：新奥能源、中国石化知难而退，放弃要约收购；新奥—中石化财团提高要约价，新的要约价必须显著高于4.1港元才会对新进入的股东有吸引力。

　　而从市盈率的角度看，目前中国燃气的估值已经高于新奥能源，因此新奥能源上调要约价可能会面对股东大会的阻挠。“新奥中石化的要约收购仍然存在较大变数，且放弃收购的可能已经占上风。”陈文谦认为。

    中国经营报微博：http://weibo.com/chinabusinessjournal