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　　记者 高超

　　周四，前期一直高调造势的民生银行(01988.HK)出人意料地“破发”。公司H股股价全天绝大多数时间一直运行在招股价下方，成为近年来上市首日表现最差的中资银行股。受H股全日下跌3.08%拖累，民生银行A股(600016)全日亦单边走低，收盘较前收市跌5.74%。炙手可热的中资金融概念尽然“破发”，这不得不迫使我们对一些更深层次的问题进行反思：究竟什么才是所谓的“成熟股市”。

　　A股与H股“破发”寓意迥异

　　我们注意到，目前内地投资人对“破发”的认知与国际市场还存在较大差别。首先，内地股市的新股“破发”或老股“破净”现象大多出现在大熊市或市场对某行业极度悲观时，越是市场低迷，新股“破发”的可能性越大。比如，上一轮大牛市中的超级大牛股中国国航(601111)便是在一片质疑和看空声中挂牌，该股上市首日便在盘中击穿发行价；从历史上看，在牛市氛围中，A股新股上市首日便“破发”的现象几乎未曾出现过。与此相反，民生银行H股破发的时点恰逢香港股市刚刚创出金融危机以来的新高，整个市场群情激奋，看多中资金融股的言论占据主流。

　　其次，成熟股市IPO能否成功，与市场氛围的关系颇为密切。拟上市公司、主承销商只有合理定价，综合考虑市场对新股的接受程度才能顺利融资，行政主管部门对新股发行价格和节奏不进行干预。反观A股，由于一级市场聚集了大量打新资金，二级市场“炒新”敢死队更是前赴后继，因此，只要大盘行情不是太糟，新股定价再高也不必担心会出现“破发”(不久前疯狂亮相的创业板便是例证)；另一方面，在内地股市，破发的连续出现往往会导致行政性叫停新股发行。

　　“价值”导向决定市场成熟度

　　一个股市对基本面及“价值”的反映程度，往往体现出其成熟度的高低。A股市场正在不断走向成熟，但从新股发行的情况来看，与“成熟”恐怕还相距甚远。

　　从新股的发行主体及承销机构来看，A股至今仍流行着“圈钱”文化。能多圈钱绝不少圈，发行市盈率再高也不算高，垃圾股包装好一点就可以上市，投资价值真是“见仁见智”。从二级市场的投资者看，新股的基本面并不是大家关注的重点，盘子越小、概念越花哨的品种，即便基本面不好，往往也能涨出令人惊讶的“牛样”。从政策约束的角度看，对新股发行的行政干预一直不曾消退，首先是新股定价，其次是发行节奏，监管部门的判断至今仍在扮演重要作用。反观H股市场，民生银行在一片喝彩声中“破发”，无非是因为该股缺乏突出的亮点，且估值水平较同业毫无优势。

　　美国、香港等成熟市场发展的经验表明，一个市场走向成熟的过程中，新股发行的“价值”取向受重视的程度，是市场步入良性循环的关键。无论是上市主体、承销商、投资者还是监管机构，每一个缓解都渗透着“价值”文化，那样的股市，高价发行必然破发，优质的公司，在大熊市中也能成功融资，并为投资者带来可持续的赚钱机会。我们欣喜地看到，刚上市不久的招商证券(600999)因高价发行而乏人喝彩，今日盘中“破发”几乎已成定局。这似乎表明，尽管离真正的成熟还很遥远，但A股确实在不断向正确的方向进步。