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　　湘财证券 周明巍

　　事件：公司公告发布新产品，分别是110、144、164、288吋的LED4K高清标准化电视，以及1.2mm间距的LED显示面板产品。并同时在北京香格里拉酒店举行“ISee超越视界-利亚德4K超大高清LED电视全球首发“仪式。点评：

　　第一，新产品标志“LED大尺寸电视”产业化形成。

　　“新产品可以用在基于小尺寸哑光黑色表贴LED,成功集成了小间距LED显示屏、平板电视、光电技术等技术，实现了无缝拼接并且可以任意尺寸拼装，采用组合式设计，易于维护，改善了电视的观看效果。”通过新产品的开发LED小间距电视产品的未来市场应用前景会越加广泛，不仅可以满足大型会议中心、电影院、写字楼等公共服务场所对高端大屏幕电视的需求，而且在军事、公共安全、能源、交通、广电等特定行业的专业应用中也有望激发巨大的需求潜力，“预计未来相关产品销售有望继续爆发式增长态势”。

　　同时，在为中央电视台提供新台址新闻演播室景区背景大屏后，紧接着利亚德和美国D3公司签约入驻“美国NBC电视台Todayshow栏目的演播室做超高清LED显示屏"订单协议(NBC即美国全国广播公司，全美5大电视网之一)。此外，公司签署美国松下公司成为利亚德"美国体育市场经销商”协议，并宣布成立"利亚德欧洲合资公司",这也标志着利亚德国际战略取得阶段性成果。

　　利亚德是国内率先推出3mm和2.5mm以下小间距LED显示屏幕的公司，推出后迅速获得市场好评，2012年推出小间距电视产品的当年就获得营收1.5亿，占总营收的27.26%，并共获得2亿的销售订单。此次进一步推出小间距产品，是对相关产品的进一步深化。

　　此外，由于LED小间距电视产品毛利率较高，相关产品营收占比的提升可对保证公司整体毛利率水平起到积极作用。

　　第二，1.2mm间距产品推出，意味有望进入消费电子级别的庞大市场。

　　利亚德此次还宣布联手亿光、小米科技[微博]、TI三大企业共同研发，将采用领先的半导体芯片和更小的LED灯，使产品画质亮度更高、性能更加稳定。LED大屏幕到底需要多少的点间距才能满足室内显示的需要，这是用户关心的重点。LED显示屏的点间距指相邻两个像素点的中心点之间的距离。

　　人眼的分辨极限角为一分，当物体对人眼的视角小于1′时，人对物体的细节就无法分辨。看起来就是一点，这时物体在视网膜上的像即对应一个感光细胞的大小。新版国家标准--标准对数视力表(GB11533-2011)即基于此原理设计。标准中有相关条文规定“能分辨1′视角的视力为正常视力标准，记为5分，即5.0,相当于小数记录的1.0视力”。视力表采用三划等长的正方形E形视标，其每一笔划或空隙均为正方形的五分之一。

　　以标准1.0视力为例，视力表测试距离为5米，视力表上1.0的E字边长为7.27mm,这样在5米远看每条线间距的视角就是1′视角。而两条黑横线中点之间的距离为7.27/5×2=2.9mm,即2.9mm就是正常视力在5米远的点间距。视力表上的E字边长是按等比例缩小的，而2.0的E字边长正好为1.0E字边长的一半，为3.64mm,对应两条横线中点之间的距离为1.45mm。以上即是为什么传统2mm以上间距的LED显示屏只适合在5米以外观看的原因。而室内显示，尤其消费电子的观看需求有更多是在2-5米甚至更近的距离，这就需要显示屏的点间距达到或者小于1.5mm。而此次利亚德推出的1.2mm点间距产品刚好满足了这种潜在的巨大需求。

　　此外，通过借助小米科技的海量内容资源，利亚德如果能够适时推出高智能化的LED电视产品，在未来将使LED显示有望涉足高端的消费电子市场，创造全新的视觉体验。为公司成长打开新的广阔成长空间。

　　小间距产品的另一个重要市场机会来自LED刷屏，如德豪润达子公司锐拓显示今年入股航美传媒即为了增加其在机场和加油站等行业市场的机会。而利亚德也正与相关传媒公司进行深度合作，有望为新增订单的可持续性更添保障。

　　第三，订单稳定增加。

　　公司表示今年上半年来订单稳步增加，同比增长30-40%左右；且下游客户较为分散，避免了对单一客户的依赖。按照行业结算周期3-6个月计算，大部分可计入今年业绩。

　　第四，自建销售团队，掌握定价主动权。

　　2012年LED显示屏行业通过价格竞争将部分中小规模甚至某些资产过亿厂商淘汰，据gg-led统计，这导致部分依赖外部渠道的厂商毛利率水平已经低于20%。公司采用自建渠道团队的方式争取订单，结合自身的技术优势，为定价获得了主动权，也保证了整体的毛利率水平在全行业处于上游水平。在人力成本快速上升的时代，利润率势必将直接体现在对人工薪酬的敏感度上，经测算，利亚德对人工成本敏感度仅12%，即假设其他情况不变，人工成本上升10%，利润下降12%，在同行业中属于影响相对较小的。

　　公司在2011年大幅扩张了销售人员队伍，经过将近2年的熟悉岗位与优胜劣汰，销售团队正逐渐进入人均产出的增长期。

　　从行业角度看，国内LED显示屏市场2012年同比增长10%达到241亿元的规模，未来3年依然有望保持10-15%的稳定增长，但行业的优胜劣汰将继续。而由于传统产品中相当部分市场将来自于达到5年使用寿命期限的屏幕的更新，而自有销售渠道确保了传统客户(如铁路系统等)的稳定，并取得竞争的有利地位。

　　第五，在手现金有利产业整合。

　　根据公司2013年1季报，公司账上尚有2.2亿现金和3亿左右的应收账款，上市募集的资金为其获得了进一步扩张的宝贵资本。如果能够抓住LED照明快速发展的时机，进行产业链的横向整合，将可获得较好的协同效应，为公司未来发展增添进一步的动力。

　　结论：

　　公司近期连续推出的新产品以及获得的订单增长是前期技术和市场积累的结果。随着股权激励完成，预计近年业绩有望获得快速增长。预计2013-2015年eps0.52、0.68、0.90元，对应PE29、22、17倍。目前市值22.9亿元，给予“买入”评级，目标价20元。

　　风险提示：

　　后续小间距电视产品订单不及预期；宏观经济下行风险带来市场采购大幅减少。

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