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　　国金证券 黄金香

　　事件：

　　南方航空[微博]12日发布11月经营数据：全月RPK同比8.5%，其中国际同比增长20.3%，国内增长6.1%，ASK增长9.6%，客座率78.1%，同比下滑0.8个百分点，货邮运输量11.4万吨，同比增长11.9%。

　　评论：

　　需求增速比10月有所回升符合我们对于航空走势判断：10月下旬航空需求出现了较为显着的下滑，公司旅客增速仅为4%，下滑的趋势延续到11月上旬，经营数据的下滑主要受到短期事件性影响，11月下旬开始航空需求逐步恢复；航空走势基本符合我们10月7日四季度投资策略以及周报中对于航空需求走势的判断。

　　国内航空增速下滑主要是受事件性因素的影响，逐步复苏态势未变：下半年以来，一方面国内航空消费升级仍使旅游需求旺盛，另一方面，随着国内货币供给量增速有所恢复，社会融资总量持续增长，商务旅客需求也有逐步企稳的迹象，行业6-9月份国内航线需求增速逐步回升，但10月受到十一期间高速公路免费的影响，11月份受到重大会议的影响，导致需求回暖的趋势中断，根据我们的了解，11月上旬公司增速明显偏低，但11月下旬需求增速出现回暖，与经济的回升可互为验证。我们预计公司12月国内航空需求增速或进一步提升至8-10%区间。国内航线为79.6%，同比下滑了1.8个百分点，11月受事件性因素影响导致的需求疲软是导致客座率下滑的主要原因。

　　公司继续加大国际航线运力投放，需求也实现快速增长：公司仍然保持其加大国际航线运力投放的经营策略，国际航线ASK增长达到14.7%，增速明显高于国内航线。而RPK更是达到20.3%，尽管国际航线客座率仍处于较低水平(73.4%)，但同比仍提升了3.5个百分点，我们认为一方面这与公司的低基数有很大关系，另一方面显示我国出境游仍然比较旺盛(东南亚和澳洲现在处于旅游旺季)。

　　货邮运输恢复较为显着，载运率有明显提升：11月份货邮运输量出现了一定的回升，提升8个百分点左右，7.4%的增速接近9月份增速情况，尤其是国际航线方面，在可用货邮吨公里投入9.7%的情况下录得收入吨公里26.6%的大幅增长，显示国际航线的载运率得到大幅提升，尽管这可能有去年低基数的影响，但还是可以看到航空货运已经有复苏迹象。

　　展望：

　　商务需求进一步企稳，休闲旅客需求继续增长：我们认为随着经济回升，商务活动将有望企稳回升，带动需求的逐步企稳复苏；目前CPI高位回落，对于消费的抑制作用有所减弱，而人口红利趋于结束使得居民收入有望持续增长，使得航空消费升级的动力犹存，尽管经济低迷可能会影响居民可支配收入或收入预期，我们认为后续可能会对国际航线产生一定影响。

　　客座率和票价水平有望触底回升：今年由于行业供求关系有所下行，导致公司客座率整体出现1.2%左右的下降，再加上油价等成本的上涨，使得公司盈利出现明显下滑，我们认为明年行业的运力增速将达到12%左右，随着经济的温和复苏，商务需求有望扭转今年疲弱的态势，旅游需求增长预计也将保持稳定，预计明年行业供求关系有望实现弱复苏，从而有望带动行业供求关系的改善。

　　投资建议：

　　我们维持公司12年EPS0.27元的预测，净利润率在2.8%左右，第收入净利率使得客座率和票价水平的小幅上涨可能带来业绩向上存在翻倍的可能，但小幅下降也使公司有亏损的风险，我们认为行业需求增速仍有望实现小幅回升。考虑到目前估值水平较低，1.08XPB,0.38XPS处于历史底部，股价继续向下的空间较小，但一旦业绩实现大幅增长，股价也有明显的向上空间，从风险收益比来说，目前的股价具有配置价值，因此我们维持公司“增持”评级。

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