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　　国金证券 李敬雷

　　事件：

　　公司今日公告，聘任辉瑞原全国销售总监陈文德先生为公司高级副总裁，负责本公司国内制剂营销业务。

　　公司前几日公告，与辉瑞合资成立的海正辉瑞制药有限公司已办理完毕工商登记注册手续，合资公司正式成立。

　　评论：

　　制剂业务“自有+合资”齐头并进，各有突破：公司与辉瑞公司成立合资公司之后，市场有担心公司自有制剂业务的发展前景。我们认为公司现有品种虽然都注入了合资公司，但凭借公司的研发实力，后续品种不需要担心。如今引进销售外援进入，更扫清了我们对自有制剂业务销售的担心。

　　自有制剂：将受益于经验丰富的销售负责人的加入：陈文德先生1992年加入辉瑞(中国)，历任医药代表、地区经理、大区经理、全国销售总监、高级全国销售总监等职；2010年加盟阿斯利康(中国)，任高级副总裁，全面负责包括心血管、肿瘤和消化呼吸麻醉三个事业部在内的营销工作；2011年9月加盟绿叶制药集团，任首席运营官，负责市场与销售。

　　自有制剂：队伍重建后，明年有望开始重新做大：我们预计现有主要品种注入合资公司之后，剩余的自有制剂销售规模约1亿元，在此基础上预计明年会有较好的恢复性高增长，预计5年时间能够恢复剥离前的规模。

　　合资公司：其成立是今年国内医药行业最具影响力的事件之一：合资公司将专注于研发生产高质量的品牌仿制药，其产品组合将覆盖抗肿瘤、心血管、抗感染、神经系统、免疫抑制剂等治疗领域。影响力体现在：(1)合作双方属于强强联合。海正药业是中国在海外市场最具盛名的医药企业，研发、生产能力国内领先。辉瑞更是全球最大的原研药跨国药企。因此两者的合作本身就是一件具有很强意义的强强联合。(2)海正药业在合资公司中占据了51%的控股权，双方分别注入潜力品种、后续独立运营。这些方面都开创了医药行业中外合作的先例，也体现了双方的合作诚意。(4)目标远大。合资公司计划2020年营业收入20亿美元，而目前A股上市医药企业当中最富盛名的恒瑞医药，2011年销售收入是45亿元人民币，接近9亿的净利润。从中我们能够看到合资公司的目标远大。

　　(4)面向国际市场。合资公司不仅仅面向国内市场销售，未来也会通过辉瑞的全球销售网路，进入国际市场。这方面的合作对于海正面向国际市场的制剂出口也有帮助。

　　合资公司：运作成功之后明年开始对公司产生盈利贡献：合资公司的人员招聘已经在进展当中，预计年内可以队伍组建完毕开展工作。由于双方注入的产品都有很强的竞争优势，并且有成熟的市场基础。因此我们判断合资公司成立后将很快能够开展业务，预计明年一季度就可以并表贡献收入和利润。我们预测明年合资公司的销售收入能够达到22亿元以上，单体规模已经能够位居市场前列。

　　投资建议：

　　基本面的盈利底部逐步确认：由于一系列原因，公司上半年业绩陷入低谷。我们判断二季度是公司最差的时候，预计三季度开始逐步恢复。通过下半年的努力，全年业绩争取能到持平，明年恢复增长。我们预计公司2012-2014年EPS为0.59元、0.71元、0.91元，扣非后利润今年同比下滑，明后两年同比增长30%以上。

　　维持评级：我们维持对公司一贯的判断：公司代表着国内企业通过产业升级突破发展的方向，这个过程中虽然会有阶段性的投入大于产出期，但长期看逻辑成立并值得等待。从投资面来看目前处在确立底部的时候，我们从看明年角度维持“增持”评级。

　　风险提示：订单的恢复进程；产能的释放进程；合作进程风险。