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　　东方证券 施红梅 糜韩杰

　　公司上半年老店同店增长预计为8%。较正常年份10%以上增速有一定回落，主要是受行业整体增速下滑的影响，全国百家重点大型零售企业上半年服装类零售额增速较去年同期相差12个百分点，但公司凭借较强的终端精细化管理水平，增速下滑较低。同时，据我们草根调研公司机场店未受经济下滑影响，整体保持较快增长，另外，公司在三四线城市店铺的情况亦优于一二线，比如在银川和衡阳等地的店铺上半年同店增长均超过20%。

　　毛利率提升料略超预期。公司从今年开始进行了错季采购，如在一季度服装生产企业的传统淡季下基本款服饰的加工单，有效地降低了公司今年产品的加工成本，同时随着公司销量逐年的快速提升，其所带来的规模效应也有利于降低公司的采购成本。另外募投项目稳步推进也带来公司高毛利率直营收入占比的进一步提升。我们预计以上因素将共同推升公司综合毛利率较之前年度增加2个百分点左右。

　　公司上半年预计净开店50家左右。其中直营店30-40家。受高端商场楼层店铺位置调整和新开商场招商的季节性影响，公司通常全年开店高峰集中在4、5月和9、10月，且上下半年分布较为平均，因此从上半年的情况看我们预计公司全年实现净开店铺120家左右是大概率事件。且全国各地购物中心的建设如火如荼、加之机场商业业态的逐步成熟，为公司的渠道拓展提供了巨大的空间。上半年公司仅机场店就预计新增8家。

　　多品牌集成店和高级定制布局长远。公司将在衡阳设立合资公司探索经营多品牌集成店，同时公司目前正在积极着手组建高级定制业务团队，预计明年可以开始正式运作。我们对此持肯定态度，客户的高度重叠有利于发挥协同效应，实现对客户需求的有效延伸。

　　财务与估值：

　　我们预计公司2012-2014年每股收益分别为1.63、2.26、2.94元，给予公司2012年29倍PE，对应目标价47.27元，维持公司“增持”评级。

　　风险提示：

　　生产外包的风险、开店速度和新店效益低于预期的风险等。