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　　国信证券 段迎晟 高耀华

　　受宏观经济影响，收入下降及刚性的人工费用造成亏损。

　　受宏观经济影响，公司的市场拓展慢于预期以及部分项目延期，公司上半年实现收入4535万元，同比下降40.77%；另外，由于刚性的研发支出及人力成本上升，上半年亏损5574万元。按照公司1-9月份的业绩预告，预计3季度将盈利1074-2074万元，虽然业绩逐季改善，但全年业绩大概率将大幅下滑。

　　研发支出、薪酬费用及退税延迟影响业绩。

　　在收入下降的情况下，公司报告期的管理费用为8615万元，同比增加26.64%；销售费用937万元，同比增加47.45%；由于报告期未全额收到增值税退税，营业外收入为64万元，同比下季74.67%。费用增加中，研发费用增加927万元、管理费用中的薪酬增加649万元、销售费用中薪酬增加257万元，为最大的支出增加项。

　　预期政府项目年底前增加结算比例和收入，但企业业务有明显影响。

　　上半年公司的电子政务业务实现收入2075万元，同比下降45.6%，预计随着政府招标以及项目进行，年底前将逐渐增加结算比例并确认收入；企业业务实现收入2316万元，同比下降36.4%，预期企业受宏观经济影响将缩减IT开支，预计全年将有收入下降。

　　随着公司对财政部行资管理系统二期项目的推进及新产品的开发和推广，预计政府业务将在下半年逐渐改善，13年在低基数基础上有较大机会大幅增长，企业业务随着产品提升以及BI产品线的成熟在经济复苏的情况下会有较大改善。

　　风险提示：

　　如宏观经济持续变差，将影响公司的IT产品需求。

　　公司有较明显护城河，但短期业绩下降，下调评级至“中性”。

　　公司的决算系统已形成财政统计的标准，报表系统应用于一半以上的央企，客户对于成熟产品的使用形成公司较明显的护城河；但是由于宏观经济的影响，公司12年业绩预计将有明显下降。预计12/13/14年EPS分别为0.17/0.40/0.53元，同比增长-51.5%、136.1%和32.2%；考虑到公司短期业绩下降，我们下调评级至“中性”。