在国家大力规范乳制品行业发展的前提下，液体乳及乳制品产量和销售正在逐步恢复，我们认为公司09年液体乳整体有望恢复到事发前的0.95成。09年为公司业务恢复期，股价仍有上涨空间。

　　渤海证券 闫亚磊

　　11月份液体乳生产情况明显好转，已经基本恢复到去年水平的7.5成；乳制品产量为131.16万吨，基本上恢复到了往年生产水平的7.8成。公司销售恢复快于预期，已恢复到8成。

　　预计伊利股份2008年-2010年每股收益分别为-1.65元、0.25元和0.77元。考虑到09年仍为公司业务的恢复期，我们以2010年每股收益和15的市盈率来算，公司股票目标价为11.55元，目前股价仍有32.76%的上涨空间，给予“买入”投资评级。

　　行业好转中

　　收入有所恢复盈利状况恶化

　　9-11月液体乳及乳制品制造业实现主营业务收入322.29亿元，比去年同期的358.29亿元下降了36亿元，降幅为10.05%；同期实现利润总额-11.76亿元，去年同期利润总额则为18.58亿元。三季度利润出现大幅下滑一方面是由于三胺事件使得产品消费量下降导致收入增速下滑，另一方面销售的困难使得各乳制品企业纷纷加大营销力度增加营销费用，其中包括大强度的买赠促销活动。从行业应收帐款来看，9-11月份行业应收帐款净额增加了10.27亿元，占同期主营业务收入的3.19%，远低于5月末应收帐款净值占主营业务收入的比重9.34%，反映出三季度行业收入质量并未有恶化。

　　产量增速显著改善乳制品改善速度明显快于液体乳

　　11月份液体乳产量为108.99万吨，同比增速为-26.56%，而10月份液体乳产量为100.90万吨，同比增速为-32.49%，11月份液体乳生产情况明显好转，已经基本恢复到去年水平的7.5成。

　　乳制品生产的恢复情况要明显好于液体乳。11月份乳制品产量为131.16万吨，比去年同期下降了22.47%，基本上恢复到了往年生产水平的7.8成；同比增速在10月份同比下降28.83%的水平上显著改善了6.36个百分点。

　　从成都和北京地区的牛奶售价来看，在三胺事件对行业的冲击下，各乳制品企业纷纷采取买赠的方式进行促销维持了市场零售价格的基本稳定。大规模的买赠促销在10月中下旬的时候基本结束，主要液态奶售价并未随之回落，甚至在11月份的时候北京市场的各品牌牛奶售价出现了一定的上涨。三胺事件对乳制品行业造成冲击的同时也使得行业发展更加理性，光明乳业于近期在乳制品消费淡季上调了部分地区相关产品的售价，行业内通过降价进行恶性竞争的情况在短期内大大缓解。随着时间的推移，液体乳及乳制品的消费将继续恢复，在国家大力规范乳制品行业发展的前提下，行业发展将会越来越规范。行业短期内处于持续向好的进程，上调乳业评级至“买入”。

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