江苏天鼎点评霞客环保方案：对价极具诚意

　　江苏天鼎 秦洪

　　在去年6月以10.18倍超低市盈率发行的霞克环保于日前公布了股权分置改革的对价预案，流通股东每10股可获得非流通股东赠送的3股，那么，此对价方案如何呢？

　　股改诚意较为明显

　　从目前媒体披露的信息来看，一般质地较佳的民营控股上市公司对股改持欢迎态度，但在支付对价方面，则存在着一定的微辞，毕竟绝大多数民营控股上市公司是由实际控制人一手创造并发展起来的，是不愿意过多支付股权的，所以，第二批试点股中的非流通股东向流通股东支付的股份占非流通股份的比例只有14。42%，上周公布的20家中小板块上市公司的此比例略有提升，但也只有15.3%。而霞克环保的实际控制人陈建忠以及其他非流通股东,为了支持股权分置改革，将此比例提升至19.79%，这就向市场充分地表达了非流通股东的股改诚意。而且，此股改诚意在这么两组数据对比下更显得不同一般，第二批试点股中的10家中小板块非流通股东平均持股比例为72.48%，支付率是14.42%；上周公布股改方案的20家中小板块的非流通股东平均持股比例为67.66%，支付是15.3%，而霞克环保的非流通股东持股比例只有60.25%，但支付率却达到了19.79%。当然，也正因为如此较低的持股比例，方才使得流通股东在19.79%的非流通股东支付率下只获得了10送3股的对价方案。

　　值得提出的是，如果此次股改的对价预案顺利通过的话，那么，霞客环保(资讯 行情 论坛)实际控制人陈建忠的持股比例就将从股改前为18.34%，股改后降为了14.71%，对公司对公司的控制力进一步下降，而非流通股东整体上持股比例也将低于流通股东，这无疑体现出了大股东及其他非流通股东对公司股改的大力支持，其实也意味着陈建忠等非流通股东日后减持的动力并不大，毕竟谁也不愿意丧失对一个净现金流充沛的上市公司的持股权。

　　流通股东获得较高的对价补偿

　　由于霞克环保在公开发行社会公众股之前，经营业绩就很突出，积累了品牌知名度以及较为丰厚的股东权益，在04年6月公开发行社会公众股之前，总股本为3032万股，股东权益为8839万元；发行社会公众股时，新进2000万股流通股东，发行价为6。62元/股，不考虑发行费用等因素，新增股东权益13240万元，如此数据对比，流通股股东的溢价发行对公司净资产的贡献虽不容忽视，但比例并不是很大。如果再考虑到发行市盈率为10。18倍以及作为原始股东的创业者拥有的市场溢价等因素，在发行时的流通股东对公司净资产贡献度与非流通股东并没有特别的区别。

　　但非流通股东考虑到当初发行社会公众股引进新股东时，的确存在着

股权分置的现象，也存在着溢价发行的现象，不仅仅在于发行市盈率为10.18倍，而且还在于发行时公司每股净资产为2.92元，但面向社会公众的发行价为6.62元，因此，充分考虑到流通股东在股权分置背景下的溢价发行这一历史，作出了10送3股的对价方案，以弥补股权分置背景下流通股东对上市公司净资产的贡献。

　　而且，如果以股改方案停牌前10。12元/股的收盘价计算，霞克环保的流通股东每10股获得3股非流通股东支付的对价就意味着霞克环保的流通权价值为3156万元。而当前国际同行业的平均市盈率落在7至11倍，如果取其中间值即9倍计算的话，那么，如果霞克环保在全流通背景下发行新股，市盈率可达到9倍，而03年公司每股收益0.65元，则发行价为5.85元，那么，这就意味着股权分置背景下的流通股东多支付了(6.62-5.85)0.77元的溢价，这可视为流通权的价值，也就是说，2000万社会公众股的流通权价值为1540万元，而霞克环保非流通股东为流通股权支付的价值则达到3156万元，如此不难看出，流通股东的确获得了较高的对价补偿。