憧憬民生银行股改 岁宝热电股价攀升

　　上海新兰德 俞志强

　　岁宝热电(600864.SS)本周上涨20.75%，周换手率25.21%。本周三，五部委联合发布《关于上市公司股权分置改革的指导意见》后，该股迅速拉升至涨停；周五再度上摸涨停，并且带动东方集团(600811.SS、持有民生银行34204.84万股、锦州港25681.50万股)、华联股份(000882.SZ、持有华联综超4534.37万股)、两面针(600249.SS、持有G中信5500万股)等一 批股改受益股联动上扬。

　　岁宝热电属于电力行业，主要从事热力、电力供应。上半年由于主要原材料煤炭价格的上涨，公司经营业绩并不尽如人意；岁宝热电上半年实现净利润574.73万元，同比下降31.01%，每股收益0.042元，每股净资产S3.18元。岁宝热电上半年之所以能够实现盈利，主要利润来源即是从参股的民生银行分得红利9183万元，占净利润的159.79%；也就是说，如果没有民生银行的这块红利收入的话，岁宝热电上半年将录得经营亏损记录。那么这样一只不起眼的股票，为何在本周受到投资者如此追捧呢？

　　我们首先来看看银行类股本周的走势——从表1可以看到，五家A股上市银行中华夏银行本周表现最为出色，列五家上市银行本周升幅冠军，这同市场预期德意志银行下月可能成为华夏银行的策略投资者密切相关；相反，前期股改预期强烈的浦发银行、招商银行，在近期媒体报道披露信息较多后，本周表现反而未尽如意；而民生银行升幅在本周银行类A股中位列“榜眼”，原因是民生银行业已通过H股融资计划，这表明市场开始对其形成近期推出

股权分置的预期。

　　表1、上市银行本周表现

　　证券简称

股票代码 本周升跌 本周换手率

　　浦发银行 600000 1.55% 3.59%

　　华夏银行 600015 6.17% 10.58%

　　民生银行 600016 3.66% 7.51%

　　招商银行 600036 2.25% 5.35%

　　深发展A 000001 3.02% 2.16%

　　那么未来民生银行如果实施股改，哪些上市公司可能将从中受益呢？从表2可以看到，沪深两市计有新希望、东方集团、岁宝热电等三家上市公司参股了民生银行。新希望通过控股75%的新希望投资有限公司持有31529.23万股民生银行股份(占6.98%)，为第一大股东；东方集团持有34204.84万股民生银行股份(占5.50%)，为第三大股东；岁宝热电持有15742.35万股民生银行股份(占2.53%)，为第十大股东。在三家参股民生银行的上市公司中，新希望、东方集团持有的民生银行权益虽然均未超过20%，不过由于新希望的董事长刘永好、东方集团董事长张宏伟均任民生银行副董事长，两公司被认为构成对民生银行有重大影响，因而在会计政策应用上采用权益法处理。会计原理上，权益法处理对外长期投资，可以比较真实地反应被投资企业的权益变动情况。而岁宝热电持有的民生银行股权仅占到2.53%，又不对其构成重大影响，因而在会计政策应用上一直采用成本法处理。

　　表2、参股民生银行的上市公司简况

　　证券简称 股票代码 持有民生银行

　　公司总股本 本周涨跌 杠杆比例

　　新 希 望 000876 控股75%新希望投资有限公司

　　31529.23万股 4.73% 1.03

　　持有43455.18万股

　　东方集团 600811 持有34204.84万股

　　75779.45万股 6.28% 0.45

　　岁宝热电 600864 持有15742.35万股

　　13659.45万股 20.75% 1.15

　　注：杠杆比例指一股公司股票对应的民生银行权益

　　会计政策上，企业对外投资不超过被投资单位权益份额20%，且不对被投资单位构成重大影响的，一般适用成本法。采用成本法会计政策核算企业对外投资，其实际权益和帐面价值可能会出现较大的偏差，既可能低估收益，也可能低估损失。在岁宝热电对民生银行的该笔投资上，由于其会计政策一直采用成本法处理，岁宝热电的投资权益被严重低估；岁宝热电持有15742.35万股民生银行的股份，其在公司资产负债表上反映出来的仍是当初原始投资的5050万，折合每股仅仅0.32元左右。而民生银行上半年每股净资产达到2.20元左右应无问题，而其二级市场股价则相应更高。这就意味着如果采用权益法模拟岁宝热电对民生银行的投资后，将增厚岁宝热电净资产近3亿元，而岁宝热电中期净资产也只有4.35亿元；而未来民生银行如果实施股改后，岁宝热电的这笔投资应比权益法模拟核算的增值更为惊人，如以对价支付10送2后、2倍市净率的市价匡算，将可能借此增厚岁宝热电净资产近6亿元。

　　综上而言，本栏以为本周岁宝热电的股价上扬，表象上是投资者憧憬民生银行股改对公司的潜在利好影响，其实质是市场在不自觉地挖掘被低估的

　　“公司隐蔽资产”。然而我们必须清醒地认识到，这种类似清算估值计算出的所谓价值，与自由现金流贴现(DCF估值法)或者股利贴现(DDM估值法)所计算出的公司价值，是存在很大区别的。事实上，只有当这种“准清算价值”与市场价格相差距离比较大的时候，才可能会有大规模资金介入套利炒作，投资者切忌把这种估值方法“奉为圭泉”。在市场价格严重偏离自由现金流贴现价值(或股利贴现价值)，而又不再过分低于

　　“准清算价值”的情况下，这种套利的空间将会自然消失殆尽。

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