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　　清理渠道库存，高端动销恢复尚需时间

　　7 月下调国窖 1573 价格后，高端库存消化不达预期，9 月公司发布停货通知，希望未来半年清理渠道库存。对国窖的策略从控量稳价到降价保量再到停量保价，在量与价上面不断的调整和尝试，都是希望找到动态的平衡，尽快理清渠道，实现有效动销。据我们了解，停货对目前市场状态影响较小，因为很多经销商本身进货很少。未来高端情况，还需进一步观察，五粮液价格策略不确定性较大。明年 1 季度会是一个改善的时间窗口。

　　低端酒市场稳健，期待中端酒有所改善

　　低档产品通过体制改革，渠道网络下沉等方式保持稳定增长，中档窖龄酒和特曲引入核心经销商成立特曲公司和窖龄酒公司加强专业化运作，上半年通过控量挺价，渠道利润增厚，且库存良性，动销顺畅，预计下半年中档酒发货将显着改善。

　　盈利预测与估值

　　公司复苏的进度和程度受制于整个高端白酒景气的影响，短期来看 2015 年一季度国窖 1573 的出货量应该有所改善，届时配以旺季情绪及报表业绩的回升，可带动股价反弹。考虑到三季报业绩低于预期，我们下调 14-16年 EPS 为 1.388、1.593、1.920 元，对应 2014 年 PE 为 12 倍，继续给予增持评级，目标价 19.2 元。

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