卫星石化：丙烷脱氢项目投料试车
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海通证券 邓勇 王晓林
卫星石化发布项目进展公告卫星石化发布关于丙烯及下游一体化项目进展公告，公司年产45万吨丙烷脱氢制丙烯项目开始进入投料试车阶段。
点评：1.丙烷脱氢项目投料试车，预计年内贡献利润。
卫星石化发布公告，其全资子公司浙江卫星能源有限公司在建的年产45万吨丙烷脱氢制丙烯(PDH)项目开始进入投料试车阶段。公司PDH项目采用美国UOP公司技术，为UOP在国内的第一套建成装置。UOP作为技术专利转让商，我们认为其在卫星石化的装置上应该投入了大量精力保证其建设及开车顺利，从而有助于UOP自身打开中国市场。同时卫星石化自身在化工生产方面也有充足经验。我们认为卫星石化PDH装置在投料试车后可以在短期内打通生产流程、顺利产出合格产品，并有望在年内贡献业绩。
PDH产品原料价差较高。PDH项目以丙烷为原料，生产丙烯。考虑到单耗，我们统计丙烯-丙烷月度价差，自2012年以来这一价差均值为1745元/吨。而今年2月以来这一价差始终保持在2000元/吨以上，高于历史平均水平，同时在夏季进口丙烷价格通常较低，我认为在未来几个月内丙烯-丙烷仍能保持目前的价差水平。较高的产品价差有助于卫星石化PDH项目投产后实现较高的盈利。根据我们的测算，在目前进口丙烷价格水平下，公司PDH项目吨净利在900元左右。
关注公司丙烯酸及酯业绩弹性。公司7月24日发布公告，年产32万吨丙烯酸及30万吨丙烯酸酯项目的二阶段装置(16万吨酸+15万吨酯)取得试生产备案，同时一阶段装置将进行不超过2个月的停产检修。在公司以上项目全部达产后，卫星石化将具备48万吨丙烯酸+45万吨丙烯酸酯的生产能力。考虑到自身消耗，公司外销丙烯酸及酯产品将超过60万吨。据此计算，在静态情况下，公司产品销售均价每提高1000元/吨，公司EPS将增厚0.50元。
2.盈利预测与投资评级。
在卫星石化的在建项目全部建成达产后，公司将具备45万吨丙烯、48万吨丙烯酸、45万吨丙烯酸酯、3万吨SAP的生产能力，公司对丙烯酸及酯的业绩弹性将大幅增强。同时PDH项目的建成将使公司形成“丙烷-丙烯-丙烯酸-丙烯酸酯”全产业链，降低公司生产成本、增强公司抵抗产品价格波动风险的能力，大幅提高公司的盈利能力。SAP将成为公司重要的利润增长点，同时PDH产品价差保持在较高水平有助于项目实现较好盈利。我们预计公司2014~2015年EPS分别为0.94、1.23元，按照2014年EPS以及20倍PE,我们给予公司18.80元的目标价，维持“买入”投资评级。
3.风险提示。
产品价格大幅波动的风险；宏观经济下滑的影响；产能大幅扩张的风险。
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