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　　国联证券 周纪庚

　　事件：公司公布2014年半年报，2014年上半年实现营业收入3.91亿元，同比增48.41%；实现归属于上市公司股东的净利润为1.73亿元，同比增28.7%，扣除非经常损益后的净利润为1.58亿元，同比增39.93%。

    点评：

    异地千古情项目成业绩驱动，扣非后业绩符合预期。今年上半年，杭州本地三大景区不断丰富主题活动，更新演艺内容，散客占比持续上升，业绩与去年同期基本持平，成为公司业绩安全垫。与去年相比，三亚、丽江和九寨三个新增异地项目业绩超预期，实现毛利8408.98万元，占毛利增量的88.42%，成为公司绝对的业绩驱动力。同比新增的电子商务和策划设计业务同样业绩靓丽，预计未来将成为公司业绩的重要补充和新的利润增长点。综上，新增主营业务(毛利总计占到整体毛利增量的99.81%)确定驱动公司成长。此外，14年上半年政府补贴同比大幅下降，导致营业外收入占比(营业外收入/营业收入)下降5.93个百分点，因此，扣非后的净利润更具有参考价值。上半年，公司扣非后净利润同比增39.93%，业绩符合预期。

    新项目启动带来财务指标变差，但是无需担心。异地项目的相继启动和开业，使得公司财务指标同比变差：管理费用率为11.92%，上升约1个百分点；资产负债率为9.14%，比去年增多2.45%；应收账款周转率下降明显，由54.84降至44.52;经营性现金净流量占比则从80.60%降至59.53%。但是与同行业其他公司相比，相关财务指标依然靓丽，新项目带来的财务变化在可接受范围之内，无需担心。

    宋城娱乐加码内容制作业务，期待明年影视业务的业绩释放。公司公告将联合浙江卫视制片人陈佃先生等投资人共同设立控股子公司宋城娱乐，进军电视综艺节目领域，成为公司在试水电影和电视剧领域后的又一内容制作尝试。目前，在公司投拍的影视剧中，除了伊能静的电影处女作《我是女王》预计将于今年11月上映外，其余作品则最快在15年才能上映，其中电影《钟馗伏魔：雪妖魔灵》和电视剧《遇见爱情的利先生》(原名《玻璃鞋》)暂时定档在明年上半年。我们预计影视制作业务将成为明年公司业绩的主要驱动力之一。

    维持“推荐”评级。我们维持之前的盈利预测，预计公司2014-2016年EPS为0.69元、0.87元和1.01元。以公司2014年7月28日收盘价24.67元来计算，其2014 -2016年市盈率分别为36倍、29倍和24倍。我们维持“推荐”评级。

    风险提示：(1)异地项目业绩不如预期；(2)影视业务收入不确定性风险；(3)股东减持风险；(4)自然灾害等不可抗力；(5)创业板的系统性风险。

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