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安信证券 苏青青
事件:公布2013年年报,实现营业收入247亿元,YOY-9.1%;归属于母公司净利润79.7亿元,YOY-19.8%;EPS为2.1元,业绩符合我们的预期;利润分配拟每10股派现金5元(含税)。其中,四季度收入下滑8.6%,净利下滑59.3%。对此,我们的点评:
价格大众化后收入增速环比有所改善:13年全年收入的下滑主要由于受行业深度调整的影响,高档酒出货量的下滑。但伴随公司核心产品普五终端价格的下移,大众消费较大程度上消化了渠道库存,使得厂商关系有所理顺,四季度收入增速-8.6%,与三季度-40%环比大幅改善。虽然高档酒占公司收入比重有所下滑,但由于13年3月份的提价,使得13年毛利率提高了2.8pct。
对经销商市场支持的加大,使得业绩下滑幅度超收入增速:由于13年内公司核心产品普五出现价格倒挂现象,同时为促进市场动销,公司加大了对经销商的市场支持,且市场支持费用的支出主要发生在四季度,四季度销售费用率达33%,同比提高了22pct。在行业深度调整期,公司与白酒行业整体相同,收入的下滑以及为保持市场份额,销售费用率和管理费用率均有较大幅度的提升,五粮液分别提升了5.4pct和1.8pct,成为侵蚀业绩的主要原因。
经营展望:“控量保价”仍是14年主旋律。在行业进入深度调整的第二年,进一步理顺厂商关系是公司工作的重点。在14年春季糖酒会公司提出“模糊动态返利政策”与核心经销商共同维护渠道的良性运转。预计高档产品“保价”是重点,收入增长仍然承压;中低档酒仍能维持10%以上的平稳增长。
投资建议:预计14-16年的收入增速分别为-2.8%、12.1%、12.3%,净利润增速分别为-15.2%、10.6%、8.1%,EPS分别为1.78元、1.97元和2.13元;维持“增持-A”投资评级,以及22元目标价,对应12X14PE。
风险提示:经济持续放缓,行业调整幅度过大,渠道管理力度不够。
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