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　　分析人士称，公司在向下游布局的同时，也将反向提高公司在上游资源的话语权

　　林建荣

　　中银绒业(000982.SZ)近日发布一季度业绩预增公告称，报告期内公司净利润为0.85亿~1亿元，同比增长48%~75%，在去年年报业绩不及预期的情况下，一季度的业绩预增公告给公司股价打了一剂强心针。而公司对业绩变动原因的解释则说明公司全产业链布局已经开始释放效果。

　　日信证券纺织服装行业分析师王兵对第一财经日报《财商》记者表示：“公司的竞争力在于原料采购方面，而近期的产品结构升级将是公司的新看点。”

　　核心优势：原料控制与全产业链建设

　　中银绒业主要从事无毛绒、绒条、羊绒纱、羊绒制品的生产及国内外销售，公司位于中国最大羊绒产业集群，宁夏回族自治区灵武市。来自申万的研报显示，公司控制30%全球原绒及90%以上的“绒中极品”阿拉善羊绒，是羊绒龙头企业。且公司为全球奢侈品品牌及高端羊绒制造商供货，上、下游优势明显。

　　王兵认为，公司的核心竞争力在于对原料的采购方面，公司拥有十几年积累起来的收购网络，与当地少数民族长期合作，收购能力较强。

　　资料显示，公司现有的原绒采购能力接近全国总采购量的40%左右，是国内最大的原绒收购企业。

　　上述业绩预告显示，一季度公司借助完整的产业链和逐步扩大的生产规模以及公司在原料市场掌控力度的增强，使公司销售终端客户对公司的信心日益增长。而今年2月底，公司与英国希尔控股有限公司签订合作备忘录，希尔公司将为公司在灵武生态纺织产业园即将实施的220万米精纺羊绒、羊毛面料项目提供技术支持，而希尔公司本身则为世界顶级服装品牌如爱马仕、古驰、普拉达等提供面料。

　　羊绒产业链的上游到下游延伸依次是原绒、水洗绒、无毛绒、绒条、纱线和服饰、制品，产品的毛利率水平从上游到下游逐步提升，原绒毛利率最低，成衣毛利率最高。

　　根据公司去年年报，去年公司营业总收入24.26亿元，其中水洗绒收入5.75亿元，营收占比为23.73%；无毛绒和绒条的营收占比分别为8.58%和5.77%；纱线收入6.52亿元，营收占比26.87%；服饰及制品收入8.50亿元，营收占比为35.02%。值得一提的是，公司水洗绒业务的营收占比较2011年下降10.2个百分点而服饰及制品的营收占比则增加了5.93个百分点，公司主业向产业链下游倾斜的策略正在逐步兑现。

　　“原料利用率提升，产品附加值增加，产能提升，原绒收购量提高，最终导致公司在产业链的话语权增加。” 个人投资者王俊涵对记者表示，在产能释放的过程中，如果顺利的话，可以形成一个闭合的正向循环，公司在向下游布局的同时，也反向提高公司在上游资源的话语权。

　　但也有分析人士认为，羊绒企业向产业链下游倾斜只能说是趋势，成衣并不一定能成为羊绒企业的业绩重点。

　　王兵表示：“中国的纺纱技术在世界范围内看来还是比较低的，本土品牌的成衣制品在国际范围内并不具有太大的竞争力。而羊绒产品由于价格比较高，目前国内的市场也比较有限。”

　　根据中银绒业去年年报，公司收入的国内外占比分别为45.63%和54.25%，来自国外的收入还是大于来自国内的收入，而这部分国外的收入也主要来自于对国外品牌的原料供应，并非成衣销售。

　　行业竞争：成衣知名度不足

　　Wind数据显示，申万二级毛纺类上市公司包括三毛派神(000779.SZ)、山东如意(002193.SZ)、江苏阳光(600220.SH)、上海三毛(600689.SH)和鹿港科技(601599.SH)等，上述上市公司主业中或多或少涉及羊绒业务，但实际上，和公司在羊绒方面同样具有竞争力的则是鄂尔多斯(600295.SH)。

　　来自日信证券的资料显示，中国羊绒三大产业集群主要在内蒙古、河北清河和宁夏灵武，中银绒业地处宁夏灵武，而鄂尔多斯则盘踞内蒙古羊绒产区。鄂尔多斯旗下品牌“鄂尔多斯”是中国羊绒纺织业第一个获得中国驰名商标称号的品牌，同时公司也涉及硅铁业务，计划依托拥有的3亿吨煤田，构筑煤-电-硅合金及其废物循环利用的产业链条。

　　鄂尔多斯2012年半年报显示，期内59.71亿元的收入仅有8.15亿元来自服装板块，而其中羊绒衫等羊绒制品收入为7.61亿元，无毛绒和羊绒纱的收入分别为15.59万元和5462万元。从营收数据可以看出，鄂尔多斯在羊绒行业的布局基本位于下游领域。

　　“鄂尔多斯现在只做成品，它不做羊绒原料收购和初加工。中银绒业在某种程度上既是鄂尔多斯的竞争对手又是供应商。”王俊涵认为，中银绒业目前在下游制品方面的竞争力不及鄂尔多斯，但对上游原料的控制力很强。

　　“羊绒制品的存货不值钱，但羊绒原料的存货却很难贬值。”这是王俊涵对羊绒行业的理解，由于羊绒的产能供给有限，大幅跌价的可能性并不大，这是他投资中银绒业的逻辑之一。

　　定增方案凸显大股东信心

　　羊绒行业是一个资金密集型的行业，无论是原料的采购还是产品的加工和深加工，都需要相当数量的资金投入以确保生产和产能的提升，因此公司的资产构成和现金流情况也是考察公司投资价值的一个指标。

　　2012年中银绒业应收账款增长92%，存货增长15%，而经营活动产生的现金流量净额为-4.04亿元，公司资产负债率已经达到66%。综合公司近5年的资产负债率和经营活动产生的现金流量净额可以发现，虽然公司的资产负债率有所降低，经营性现金流较年初有所改善，但仍为负值，公司“缺钱”已经是常态。

　　今年年初，公司向大股东及承销商中信证券非公开发行A股股票28395万股，发行价格为每股8.10元，高于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价的90%(即7.53元/股)。锁定期36个月，共募集资金23亿元(其中大股东20亿元，中信证券3亿元)，拟用于羊绒、羊毛及亚麻类扩产项目。

　　申万证券分析师认为，新增羊绒项目将进一步推动公司产品结构的调整，项目完成后，羊绒制品产能将由原380万件增至1090万件；新增羊毛及亚麻产能将拓展公司产品线，新增220万米精纺面料及1300万米高档亚麻面料，产能将用于配合原有大客户需求，而此前公司原有羊绒业务及产能已无法满足下游高端客户(如奢侈品、品牌服饰商、欧美知名百货等)对产品数量和品类的需求。

　　值得注意的是，本次定增的36个月锁定期相对于一般定增12个月的锁定期偏长。王俊涵认为：“参与定增的股东可能觉得持有3年比持有1年收益大，今年就算业绩增长也要考虑摊薄股本的影响，所以1年后的机会不如3年后的机会。” 制图/郑勤韬

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