苏泊尔:业绩符合预期 静待终端需求复苏

2013年04月02日 16:06  全景网 

  新浪提示:本文属于研究报告栏目,仅为分析人士对一只股票的个人观点和看法,并非正式的新闻报道,新浪不保证其真实性和客观性,一切有关该股的有效信息,以沪深交易所的公告为准,敬请投资者注意风险。

  申银万国[微博] 周海晨

  事件:苏泊尔发布12年报:公司2012年共实现总营收68.89亿元,同比下滑3.31%,归属于上市公司股东的净利润达4.66亿元,同比下滑2.05%,对应摊薄后EPS为0.733元,与之前业绩快报内容一致。12年利润分配方案为每10股派送现金红利3.3元(含税),分红率达45%。

  投资评级与估值:小家电产品的可选性消费较强,1月小家电销售未现较好改善,但公司表现仍超越行业平均,我们预计经过一年的调整,随着经济的弱复苏,小家电需求仍存改善空间,公司在新一年进一步挖掘三四级市场需求,我们维持公司13-15年盈利预测分别为0.87元、0.98元和1.10元,目前股价11.16元,对应估值分别为13PE12.8X、14PE11.4X和15PE10.1X,目前股价低于股权激励行权价格(14.15元),维持“增持”评级。

  四季度收入降幅收窄、盈利能力明显改善:公司Q4实现总营收17.95亿元,同比下滑0.5%,与前三季度相比收入下降幅度有所收窄。但盈利能力继续提升,四季度毛利率为30.2%,同比提升3.7%、环比上升2.9%,为历史最高水平。12年下半年公司收入合计35.01亿,同比下滑2.4%。分品类看:1)炊具业务收入同比下滑2.5%,但由于12年原材料同比处于下降通道(Q3和Q4铝价平均下跌13%和9%)、炊具外贸订单减少等结构性因素,公司毛利率同比大幅改善3.8%,达到32.5%;2)电器业务收入下半年同比下降2.5%,毛利率同比改善1.8%至27.8%;3)橡塑业务由于前期基数较低,同比增长26%。分地区看:1)下半年受经济低迷影响内销收入同比下滑5%,增速环比下滑,毛利率同比微增0.6%至33.2%;2)出口方面,受益年末欧美市场销售超预期,下半年公司出口收入同比增长2%,毛利率同比提升7.1%至23.9%。参考出口SEB业务全年同比增长10.28%,全部外销收入同比下滑3.65%,我们预计公司非SEB出口订单仍有下滑,但下滑幅度有所改善人员成本、研发费用上升,侵蚀部分业绩,寒冬中加速现金回款:Q4是小家电的销售旺季,持续上升的人员成本和研发费用支出使得公司销售费用率和管理费用率分别同比增长1.7和1.1个百分点,至16.3%和4.2%。

  12年下半年,公司管理费用同比增长35%,管理费用率提升1.11个百分点至3.96%。主要是由于:1)公司人员成本急速上升,职工薪酬同比增长36%;2)公司对高管团队进行股权激励,新增股份支付费用380万,剔除这一影响,下半年管理费率约为3.86%;3)公司加大科技创新力度,研发费用支出同比增长29%,全年看研发支出占净资产、收入比重达7.4%和3.26%。寒冬中加速现金回款:公司加速现金回款,四季度经营性现金流净额同比增长63%,主要是由于公司加强应收账款管理以及对下游的资金占用,应收票据同比减少1.41亿,应收账款环比下降1.96亿,应付款和预收款同比增加1.46亿和0.79亿。

  静待终端需求复苏:中怡康数据显示,由于前期基数较高,1月小家电整体销售情况并不乐观:电压力锅、电热水壶、豆浆机销量同比下降22.2%、16.8%和32.7%。但公司销售情况明显好于行业水平,销量分别同比下滑15%、12%和7%。考虑到地产销售回暖带动家电需求弱复苏以及SEB预期今年转移订单20.91亿元(同比提升15.6%)。由于公司12年内销收入45.4亿低于股权激励考核下限48.75亿,可行权股票数量仅为50%。我们认为13年公司高管为了达到股票行权的业绩考核标准,将更加重视巩固内销市场地位,以获取恢复销售收入增长,例如着重挖掘三四级市场小家电需求潜力。

  核心假设风险:终端需求持续低迷,原材料价格大幅上涨。

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