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　　新浪提示：本文属于研究报告栏目，仅为分析人士对一只股票的个人观点和看法，并非正式的新闻报道，新浪不保证其真实性和客观性，一切有关该股的有效信息，以沪深交易所的公告为准，敬请投资者注意风险。

　　国信证券 邵子钦 童成墩

　　净利润同比下降54.6%，净资产实际增长10.1%，符合预期。

　　公司实现净利润26.4亿元，其中寿险占比62.1%，产险占比33%，剔除派息和调整准备金折现率影响后，净利润同比下降58.2%，净资产增长率为10.1%。l一年新业务价值同比增长6%，内含价值实际增长9.9%，低于预期。

　　新业务价值增速低于我们全年10%左右的增长预期。截至6月底，公司内含价值为1218.3亿元，较上年末增长7.3%。剔除派息因素后，实际增长率为9.9%。

　　l股票亏损计提减值拉低投资收益率，尚余浮亏55.6亿元。

　　公司实现总投资收益84.2亿元，同比下降21.2%。总投资收益率为3.9%，同比下降0.5个百分点。净投资收益率为4.9%，同比上升0.5个百分点。税后净浮亏55.6亿元，占净资产的6.8%。

　　l寿险：银保溃败，增长来自个险，正遭遇增长瓶颈。

　　个险新单同比增长13.6%；银保新单同比下降39.3%。截至6月底营销员为27万，较年初下降2.2万。上半年件均首年保费3689元，同比增长27%，是增长的唯一动力。从单月跟踪情况来看，预计7月个险负增长。

　　l产险：财报已滞后确认行业下行周期。

　　上半年综合成本率为94.2%，同比上升3.1个百分点。考虑到下半年恶劣天气和竞争加剧，预计赔付率将继续上升。

　　l投资回报率被股票市场绑架。

　　短期固定收益边际回报率下降空间有限，投资渠道放开的13条新政影响缓慢，预计未来3年净投资收益率4.5%。公司持有权益资产比重10.6%，股市持续负收益，严重影响投资回报。

　　l估值处于合理区间，维持“谨慎推荐”评级。

　　在4.5%长期投资回报率、11%贴现率假设下，非寿险按PB估值(产险1.5倍PB，其他1倍PB)，公司2012年新业务倍数为6.1倍。相对于未来5年一年新业务价值零增长的乐观预期，我们认为估值合理，维持“谨慎推荐”评级。