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　　一、公司概况

　　国旅联合股份有限公司的控股股东为中国国际旅行社总社，控股16.45%，实际控制人为国务院国有资产监督管理委员会。公司上市之处定位于发展“泛旅游”行业，包含温泉度假休闲旅游，房地产、娱乐、彩票、汽车旅游、船舶客运、投资等业务，，期间经过多次收购和出售资产事件，一直未能找准公司发展的重点，直到06年公司才初步将未来发展战略定位于发展温泉休闲度假游，逐步剥离不良资产和关联度低的资产。目前公司主营收入集中在南京汤山温泉项目和宜昌三峡高速船舶客运业务。

　　二、主营分析

　　主营专业化发展：如图1.所示，公司主营从05年以来，主营收入大幅下降，毛利率大幅上升，这是由于经过多次收购和出售资产后，逐渐将未来发展战略定位为温泉休闲旅游，并且逐步剥离非相关资产和不良资产，其中包括06年出售的深圳市思乐数据技术有限公司与北京西都地产发展有限公司的股权，后期将进一步剥离非相关资产，包括青岛榉林园、衡阳市经济发展股份有限公司的一栋楼宇、宜昌三峡高速船舶客运等，将从原来的“泛旅游”行业逐步转型为专业的温泉度假旅游。其中，宜昌三峡高速船舶客运业务目前对主营收入的贡献比较大，但由于随着该段区域高速公路的开通，有可能会对船务公司的运营产生较大冲击，且该业务与公司确定的主业差距太大，预计该公司也将有被出售的可能。

　　图1：主营收入和毛利率走势

　　资源优势明显：公司目前拥有的温泉主要有四处，一是南京汤山温泉项目，也是公司目前经营的主要项目；二是重庆颐尚温泉度假区项目和北京都市会温泉商务会所，都在建设中，预计08年年内投入运营；三是海南温泉项目，目前暂时租给他人经营。

　　其中南京汤山温泉是目前公司自营的唯一一个温泉休闲旅游项目，该项目共占地687亩，含温泉出水井3口，其中130亩地用于出售，公司用于温泉项目开发与经营的面积共有557亩，目前公司一期已开发了180亩土地，从一期建成投入使用以来，经营效果良好。汤山温泉历史闻名，已有1500多年，是我国四大温泉疗养区之一，在华东更是首屈一指的温泉圣地，独特的资源优势具有不可替代的核心竞争力。目前公司已经将一期水区扩建，并计划2010年前将剩下的377亩土地开发完毕，完成第二水区和第三水区建设，预计年接待能力将达到100万人次。

　　相比而言，重庆和北京的温泉项目资源优势就要低很多，重庆市的政府规划中共有“五方十泉”，公司只占其中一泉，资源优势不突出，具体经营效果有待观察。北京的都市会温泉项目是以租赁的方式进行经营，在北京本地也无特别的资源优势。总体而言，后期开发的两次温泉项目具体经营效果具有很大的不确定性。

　　三.估值与成长

　　公司主营06年和07年大幅下降，毛利率大幅提升，但主营利润依然萎缩，虽然公司净利润达历史高点2000万，但主要来自于投资收益，也就是出售相关资产所得。08年中报业绩预告大幅下降，主要原因就是2007年上半年，公司转让深圳市思乐数据技术有限公司20%股权，产生投资收益2848.45万元，而本期无投资收益产生。

　　目前公司的市盈率为216倍，市净率5.23倍，均属高估。公司未来的成长性不明，半年来也没有机构对公司业绩进行调研预测。通过新东风价值决策平台估值，公司估值一直偏高，短期可能由于奥运对旅游行业的刺激导致短期的上涨，但中期需要规避。

　　从公司自身的股价表现上也可清楚公司的质地，公司上市日期为2000年9月22日，首日收盘价为16.9元，最高价17.4元，截止目前为止，通过后复权将公司8年来的分红派息全算进去，目前的股价为22.2元，6月20日时达到最低点14.8元。简言之如果从上市之日买入，一直持有到现在，八年的时间紧紧收益为30%，前期最低点时反而亏损！可见，长期持有并不一定能有收益，关键还是公司的价值和成长。