黑猫股份：进入黄金发展期(2)

    二、扩大优势做大作强

　　公司主要从事炭黑及其尾气的生产和销售，是目前国内年炭黑生产和销售最大的炭黑企业。

　　基地布局合理:目前黑猫炭黑在中部地区的江西景德镇市，西北地区的陕西韩城市，东北地区的辽宁朝阳市分别建有炭黑生产基地，2007年公司开始内蒙黑猫乌海基地的建设，预计产能15万吨以上，公司基地原料油采购和炭黑产品销售市场半径科学合理，从而加强了自身的成本和价格优势，提高利润竞争能力。

　　客户优质稳定:黑猫炭黑畅销全国二十余个省、市、自治区，拥有了一批长久的优质客户，其中有国际知名轮胎设在中国的公司：米其林轮胎、普利司通轮胎、固特异轮胎、锦湖轮胎、韩泰轮胎和佳通公司(包括合肥、莆田、桦林、银川佳通)等；台资企业有：正新轮胎、深圳建泰、昆山建大、安固轮胎、泰丰轮胎等；国内名牌轮胎生产企业有：杭州中策、三角轮胎、河南轮胎、贵州轮胎、青岛双星、成山轮胎、北京首创、华南轮胎、双钱轮胎等六十余家客户。同时公司市场占有率逐年递增，2004年、2005年、2006年市场占有率分别达8.19%、10.06%、10.15%，按公司2007年产量24.2万吨和全国总产量230万吨比较，今年市场占有率约10.52%，依然保持上升趋势。

　　产能逐年提升:目前公司具有炭黑生产能力26万吨，其中软质炭黑5.5万吨，硬质炭黑19.5万吨，特种炭黑1万吨，预计2008年上半年将会新增产能4万吨，到2008年年底内蒙项目将会新增产能5万吨以上，炭黑生产能力将会达到35万吨。同时公司计划在原料丰富地区继续投资，力争在2010年达到产能60万吨的目标。2007年，黑猫股份公司共生产炭黑241821.05吨,销售炭黑238017.59吨,实现产销率98.43%。按2007年产能26万吨计算，公司产能利用率达93%，募集资金项目达产顺利。公司自2005年来产能从19.5万吨增加到07年的26吨，年均产能增长33.3%。随着内蒙项目的实施，到09年产能至少在45万吨以上，产能增长达73%。如果公司能够在2010年能够达到60万吨的目标，产能将较07年增加130.77%。

　　资源综合利用效益高：炭黑生产过程中会产生大量的尾气。一般来说，一吨炭黑的生产，会产生约3500立方米的尾气。公司对尾气资源采取了综合利用，获得较高的效益。公司本部提供尾气给集团用于替代煤气尾焦炉加热，韩城黑猫则利用尾气发电，符合国家节能减排政策。随着炭黑产能的扩张，相应的尾气的产能也会扩大。综合利用尾气资源的收益也将逐步提高。

　　三、业绩持续高速增长

　　产销量带来利润增长

　　2007年公司实现主营业务收入137,060.16万元，较上年同期增长30.19%，实现主营业务利润24,782.17万元，较上年同期增长18.38%，实现净利润7,377.85万元，比上年同期增长29.19%(按新会计准则调整后上年同期净利润为5,528.97万元)。黑猫股份公司共生产炭黑241821.05吨,销售炭黑238017.59吨,实现产销率98.43%。其中硬质炭黑是公司收入和利润的主要来源，分别占收入和利润的74%和79%。公司目前的增长主要依靠产销量的增长。随着公司新的基地和产能的投入，公司的业绩有望继续保持高速增长。

　　毛利率有望止跌回升

　　由于原油价格的上涨，煤焦油作为原油的替代，需求增加，导致价格上升，目前原油价格已处于历史高位，导致公司的原料油价格也高位运行。但是我们预计上升空间有限。同时，在原料油供应紧张的情况下，黑猫股份由于在主要煤焦油产地附近设厂具有一定的原料油采购优势，公司长期规模化采购对购买煤焦油也有利。公司以4004万元的评估价格收购了景德镇开门子陶瓷化工集团有限公司20万吨/年煤焦油处理装置，该装置主要为公司提供优质原料油，将满足公司对稳定、优质原料油的部分需求。因此综合看来成本的上升空间比较有限。同时随着需求的增长，炭黑价格处于价格回升过程。目前公司调整产品客户对象，主要集中于毛利率较高的子午胎用户，提升了公司的整体毛利率。预计公司未来的毛利率有望止跌回升。

　　加强研发提供持续动力

　　公司计划在已有的国内领先的技术水平上，全力打造国家级技术研发中心。在公司现有的技术开发中心的基础上，组织和培训一批年富力强、务实创新的专业科研队伍，聘请国内炭黑行业、国家级科研院所的知名技术专家担任顾问，建立整套的鼓励技术创新、新品开发的激励机制，成为通过国家有关主管部门认定的炭黑行业技术开发中心、工程中心和炭黑行业科技信息中心和培训中心。公司目前正在进行白炭黑品种的前期认证和可行性研究工作。

　　考虑下游行业的推动、公司不断提升的产能以及公司的行业地位和竞争优势，我们认为公司正在进入一个黄金发展期。我们对公司的发展前景长期看好。

　　四、盈利预测与投资评级

　　截止2008.3.05，据统计：中小板股票市盈率(整体法)为68.34，按算术平均计算为93.93倍，未来12月预测市盈率，41.11倍。轮胎橡胶股票市盈率(整体法)为56.49，按算术平均计算为69.23倍，未来12月预测市盈率26.73倍。公司是炭黑行业龙头，受益于汽车和轮胎行业的快速增长，行业景气回升，同时公司扩张能力强大，能够继续保持竞争优势地位。综合考虑，我们给予“买入”的长期投资评级，一年内的目标价为52元。对应于2008年预测业绩40倍PE。