宏图高科：盈利模式成核心竞争力

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　　IT连锁业务是公司未来5年内最为核心的业务，公司已经于2007年12月3日提出非公开增发收购集团资产的预案，同时08年将新开店面72家，而其他制造类业务和房地产业务将逐步剥离。08年将是公司IT连锁业务实力大增的一年，公司发展方向将更为明确。

　　宏图高科(600122):

　　盈利模式成核心竞争力

　　中信建投 李俊松

　　07年业绩回顾：IT连锁是唯一的亮点

　　2007年公司共实现销售收入61.39亿元，同比增长37.62%，其中工业制造业务(主要是光电线缆产品等)收入为19.79亿，增长同比增长56.7%，利润为1.55亿，仅增长2%，毛利率从2006年的12%下降到7.8%；IT连锁业务收入41.12亿，同比增长35.0%，利润为4.26亿，同比增长31.5%，毛利率略降0.2%，为10.4%。而公司的系统集成业务和房地产业务收入和利润均有所下滑，IT连锁是公司最为主要的利润来源。

　　公司实现净利润约5580万，同比增长了约200%，EPS为0.1745元，比2006年的0.06元增加了约200%，扣除投资收益的EPS为0.14，比2006年的0.04元增长了250%。净利润增速高于收入增速的原因是公司期间费用率以及实际税率的大幅下滑。2007年销售费用、管理费用和财务费用占收入比重分别下降了2.16%、1.48%、0.35%。此外，实际税率从35.18%下降到26.11%也进一步提升了公司的净利润。

　　未来发展方向明确：专注于IT连锁，逐步剥离非主业资产

　　IT连锁业务是公司未来5年内最为核心的业务，目前公司的主要销售区域是江苏、安徽、上海和海南。2007年公司已经完成对山东福建和江西的布局，合计共开店21家，明年将完成在三个省的开店计划；公司与2006年底进入北京市场，目前在北京有12家店，随着信息系统的升级完成，北京地区店面数将增加到30家。在浙江地区，公司明年将增加到25家店；明年将对珠三角地区进行布局，但不会大规模进入。目前公司整个IT连锁业务规模已经达到55亿。2008年公司新开店目标定为72家，销售规模将达到100亿，2009年将达到160亿的销售规模。

　　盈利模式是我们最看好的核心竞争力

　　IT连锁相比家电连锁更为多样化的盈利模式

　　IT连锁由于其需要的更多专业背景和更为精细化的管理，基于服务和应用需求为主的增值服务能力是IT连锁区别于传统的家电连锁的主要竞争优势：

　　1：多样化的IT配件满足个人客户DIY需求。宏图三胞具有很好的技术背景以及品牌优势，卖场的客户经理都可以根据客户给出的价位当场给出特定的配置建议，这块业务的毛利率可以达到14-15%，也是一般家电卖场以及普通的电脑城所做不到的。

　　2：中小企业的核心定制服务提升毛利空间。公司可以根据客户需求为机构客户等自己装机，满足客户特定的需求，这部分的利润比直接销售整机的毛利率可以提高4%。此外，公司还可以自己给出核心配件单，自己采购配件，用国内大品牌的生产线进行组装，并且可以利用他们的品牌，而这一点也是目前3C卖场、电脑城以及家电连锁所不能承担的。

　　3：辅件和外设产品是重要的盈利点。由于客户在购买电脑等产品中，必然要购买辅件产品，比如带有手托的鼠标垫、显示屏保护膜、软件产品(游戏、杀毒、音乐等)、摄像头、耳机、音箱等，辅件产品没有大品牌，属于低值易耗品，并且毛利率可以达到50%。如今这些辅件产品越来越走向个性化，外观上独特的设计和特定

　　的功能往往能够带来更多的市场份额，如卡通形象的鼠标垫、摄像头；能降低电脑辐射的保护膜产品等。公司已经成立了辅件事业部，相信辅件产品会越来越成为公司未来重要的盈利点。

　　4：专业和持续的售后服务。公司的红色快车服务是专业的售后服务，目前有1000多工程师的规模。这些服务人员承担的责任包括电话咨询服务、上门安装服务以及电脑的定期清洗、维护、杀毒、升级等。可以说IT连锁的售后服务以及未来的持续服务是创造公司品牌、提升专业形象非常重要的一环；专业的服务水平也是目前公司区别于其它3C卖场和家电卖场等渠道的主要竞争优势。

　　5：IT产品贬值速度快决定了IT连锁需要更为精细化的管理需求。由于IT产品技术升级换代速度非常快，产品的贬值非常快，产品销售周期比家电卖场更短，这对于IT连锁企业存货和采购管理提出了很高的要求。因此，公司的采购周期一般为1周一次，对一些技术升级快的产品采购周期可以达到1周2次。因此，相比较而言，IT连锁企业的信息系统比家电连锁具有更为重要的意义。目前公司的信息系统是自主研发的，已经升级了四次，可以支撑300家店的规模。

　　6：进场费、返利等不是主要的盈利点。虽然公司目前的利润中有一部分来自于供应商的返利等，但整体而言在利润结构中占据份额并不是主要的，这是与家电卖场最为不同的地方。我们认为公司的竞争优势来自协同的专业的营销体系和售后服务体系，而不单单是价格的竞争和从供应商处转移的利润。其盈利模式更多基于增值的服务体系。

　　与最大的对手电脑城相比仍具有竞争优势

　　我们认为，宏图三胞的IT连锁与传统的IT大卖场相比存在很多的竞争优势：

　　1：售后服务好，人员流动率较低。宏图三胞以大卖场的形式进行IT产品销售，采用敞口式、统购统销的方式，这种方式完全不同于传统电脑卖场的招商招租、柜台租赁等形式，可以使得公司更好的进行整个销售环节的管理，避免了传统电脑卖场的售后服务低下、人员流动性高的弊端，普通电脑城的柜台承租人流失率高达30-40%。

　　2：比电脑城更有效率的渠道。目前，我国消费电子产品主流的销售环节是：制造商→总代→区代→省代→零售→用户。过多的销售环节使得终端产品价格较高。而宏图三胞则是商家从制造商大量采购到直接面对消费者，省去诸多中间环节。对厂家而言，省了广告费、周转资金、可能的积压损失。省去了给分销商与经销商的费用，砍掉中间环节后的市场推广费用仅为6%～12%，为走电脑城渠道的一半。

　　3：能利用渠道优势把握市场信息。由于IT产品更新换代速度极快，宏图三胞的直供方案很简单，基于它对用户需求的了解，直接告诉厂家采购需求，这样厂家装配生产周期只需要十几天，可迅速适应换代极快的IT市场。而传统电脑城由于将经营部分全部承包给个人，使得公司的把握市场信息上十分滞后，渠道商收集市场信息的能力发挥不足。

　　房地产业务和华泰证券投资增厚股价12.87元

　　公司持有1.476亿股华泰证券股份，占总股本的3.28%。我们根据华泰证券在银行间市场披露的2007年未经审计年报显示，该公司去年净利润为465764.6万元，则公司享有1.5277亿元，按照公司年报推算目前华泰证券股本总数45亿，我们以08年20倍市盈率定价，不考虑华泰证券股权投资未来的增值，华泰证券投资增厚公司股价9.57元。

　　公司房地产业务经营实体为南京源久房地产开发有限公司，公司持有46.096%股权，根据公司2006年股权分置改革说明书中的内容：“源久房产主要资产为宁南新区8号地块，面积10.84平方公里，项目将分三期完工。

　　按照项目总体规划目标，项目工程将分为住宅楼、景观及配套设施建设,工程分三期完工：一期13200㎡多层住宅，50000㎡小高层住宅；二期63160㎡小高层住宅，5000㎡商业；三期56250㎡平方米低层住宅，1200㎡会所及配套。配套措施涵盖了部分商业服务和社会服务设施(包括小型邮政所、诊所、文娱体育设施、书店等)”。

　　根据调研资料，一期项目包含了5000㎡的商铺。根据南京市政府的有关规划，宁南新区将是全市重点开发建设的五大城市新区之一。这里将规划建成集高尚住宅区、高科技产业区、高级现代商贸区、高品位文化设施区、高绿化覆盖区为一体的新城市“五高”板块，将成为南京市最具发展潜力的区域之一。

　　我们估算公司房地产业务08-10年将分别增厚EPS0.18、0.24、0.22(考虑08年增发对股本的稀释作用，保守估计增发后股本变为444.2)。我们保守给予10年15倍市盈率估算(考虑到10年较09年有所下滑的潜在风险)，房地产业务贡献股价为3.3元。