中国中铁：人造美女究竟假在何处

　　新浪提示：本文属于研究报告栏目，仅为分析人士对一只股票的个人观点和看法，并非正式的新闻报道，新浪不保证其真实性和客观性，一切有关该股的有效信息，以沪深交易所的公告为准，敬请投资者注意风险。

　　在外界纷纷质疑中国中铁业绩的时候，我们认为，更应关注的是其2010年以后的发展、应收账款坏账准备计提和其利润分配

　　- 本刊研究员　孙旭东／文

　　中国中铁(601390.SH，0390.HK)被人们称为“人造美女”，起缘于中欧国际工商学院会计学教授丁远对其业绩的质疑。不过，除了投资收益过多外，其他理由或似难以服人，或者对投资者意义不大。实际上，投资者关注的重点更应是中国中铁2010年以后的发展、应收款项的坏账准备计提和利润分配等。这些才是中国中铁是否是真“美女”的关键。

    建筑施工企业季节性明显

　　丁远教授的主要观点是，中国中铁“上半年现金流为负、主营业务收入(折算全年后数据)减少的公司，利润却大幅增长。而这些‘极可能是编出来的’利润，70%以上却是来自上一年度的计提冲回，还有15%则来自于短期投资收益，去掉这两大块，中国中铁的利润将大大缩水90%，从15.45亿元，减少到1.5亿元。 ”

　　投资收益的确与营业利润不同，但是，丁教授的其他观点值得商榷。

　　首先是建筑施工企业的季节性问题。丁教授认为，中国中铁属长期施工企业，不具明显季节性。

　　但是，如果仔细研读中国中铁招股说明书，或许就不应这样想。在中国中铁招股说明书第十一章《管理层讨论与分析》中，“影响本公司财务状况和经营业绩的主要因素”中第六项就是“季节性因素”，具体内容为“本公司的业务尤其是基建建设业务受季节性因素影响，对于基建建设，上半年由于春节、北方天气寒冷、南方潮湿的原因，业务较少。通常情况下，本公司下半年的营业收入通常高于上半年。”

　　简单统计，中国中铁的招股说明书出现了十处“季节性”，被用来解释上半年现金减少、存货增加等现象。

　　从其他建筑施工类上市公司的财务数据中可以发现，上半年收入低于下半年是普遍现象。2006年，27家施工企业中只有3家下半年的收入高于上半年，总体而言上半年的收入只占全年的41.13%。

　　当然，如果看中国中铁在香港的招股书，我们可以直接得到答案。2006年上半年，中国中铁的收入为603.74亿元，而全年为1535.68亿元，下半年收入比上半年多54.36%(国内的招股书没有披露2006年上半年经营数据)。

　　在这种季节性明显的情况下，中国中铁2007年上半年收入不到2006年的一半并不意味着减少，现金流为负也就比较容易理解，而以上半年收入推算全年收入则并不可取。

　　在中国中铁的招股说明书里对上半年现金减少有清楚的解释，“主要是由于工程建筑企业经营受季节性因素影响，上半年可实现的收入比下半年少，同时工程结算也受季节性因素影响，最近一期末的工程已完工尚未结算款较大，实际的现金收入较少……”

    相关报道：

    丁远PK石大华：警惕中铁成第二个安然

    超级大户进出中铁H股 造假风波令港资谨慎介入

    石大华：中铁利润是真实的

    64亿资金热捧中铁 中标低预期难改狂牛走势