中信证券：上半年获利同比大幅增长442.4%

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　　苏皓毅 凯基证券

　　受惠于中国股市交易活络，1H07中信证券业务成长强劲。主营业务收入与净手续费收入分别剧增568.4%与648.3%至69.3亿元与81.4亿元，获利同比上扬442.4%至42.1亿元，每股收益1.41元，是去年全年的1.8倍。

　　传统业务增长亮眼1H07的A股经纪业务的市场份额自2006年6.75%上升至7.15%，经纪净手续费收入同比增长496.7%至66.4亿元。在6月，中信证券增持华夏基金与中信基金股权至60.7%与100%，因此1H07基金手续费收入环比大幅增长315.7%，市场份额也自2006年7.8%上升为8.9%。

　　经纪业务合计营收比重自2006年45.6%提高为上半年62.4%，显示增长动能强劲，但也高度依赖传统业务。

　　自营业务的投资收益率自2006年22.5%升为上半年28.6%，承销营收则同比成长330.6%至4.7亿元。我们认为A股上市热潮仍将持续，加上部分承销收入在下半年认列，因此投行业务收入仍可望扩增。

　　营业效率优势将持续尽管1H07营业费用同比增加206.5%，但营业费用比率自2006年37.5%下降为34.9%。我们认为中信

证券的规模优势仍可有效降低营业费用率，但随着业务扩展加上行业竞争未来将逐渐激烈，我们对营业效率是否能进一步改善持保守看法，但仍预期该效率将维持在令人满意的水平。我们预估2007年营业费用比率将为34.1%。

　　充裕的净资产规模为成功利器公司资本优势领先群伦，1H07净资产规模环比成长14.0%至120.5亿元，。我们认为即将增发不超过3.5亿股之A股除了扮演近期股价催化剂外，更将有助深化其资本优势，并加速未来新业务扩展与并购活动脚步。例如已收购的深圳金牛期货则为准备进军股指期货市场的一环。我们认为非流通股转为流通股(另一波转换日为8月15日，共计2.4亿股)带来的额外流动性不会成为股价上升的主要压力。

　　考量各国

资本市场发展轨迹与中国的都市化现况，我们认为未来三年国内证券新开户数可达2.5亿户，因此尽管在市场剧烈波动下，我们认为活络的成交量仍可持续。

　　但我们在设算经纪业务收入上仍持保守观点，2007年我们采日均值1,600亿元为计算基准，约低于今年以来日均值的(1,974.2亿元)20%，且未将新业务的贡献计入，仅考虑即将的发行新股(假设发行价65元)。我们将2007与2008年每股收益预估分别上修为2.66元与3.28元，每股净资产预估分别上修至13.4元与16.4元。

　　公司评价与投资建议公司目前股价分别为我们2007与2008年每股收益预估的30.4倍与24.7倍，我们认为国内大型证券公司将紧握市场开放的优势。根据我们2008年目标每股收益30倍与每股净资产预估6.0倍，推估出新的12个月目标价98.4元，显示上涨空间21.4%，故重申“增持”评等。

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