宝钢股份：公司下调出厂价 我们上调目标价

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　　赵志成 安信证券

　　今日，宝钢股份出台了2007年第四季度钢材价格政策，主要品种价格出现了下调，其中热轧普遍下调200元/吨(不含税)，3mm品种下跌幅度为5.1%，普冷下调400-500元/吨(不含税)，1mm品种下调幅度为7.8%。此次价格下调至少部分投资者是没有强烈预期到的。

　　本分析员认为宝钢股份下调第四季度价格的原因主要有两点：第一点，宝钢股份作为市场价格的接受者，其定价的主要依据来自于市场价格的变化。市场价格的下调促使宝钢股份被迫跟随调整价格政策，宝钢股份的价格调整是滞后于市场价格调整的，那么就不能从宝钢的调价中预判未来钢价的走势。需要强调的是，由于宝钢定价的滞后性，所引发的是宝钢股份的业绩变化相比行业景气的变化具有滞后性。第二点，宝钢股份的钢材产品的溢价是有限的。作为国内生产水平最高的钢铁企业，宝钢股份的产品相对于市场价格享有一定的溢价是可以接受和可以理解的。但是从本质上，钢材产品的同质化属性更强一些，因此宝钢的钢材享有的溢价也是有限的。

　　本次下调价格对于宝钢股份四季度的业绩有一定的负面影响，但估算的影响是比较的有限，大体估算影响公司每股收益在0.05元，当然这一估算是静态的。如果考虑到今年以来原材料价格的持续上涨，公司第四季度业绩的影响可能会更大一些，但尚在可预期的范围之内。

　　由于对公司业绩的预期是比较稳定的，也就维持对公司的盈利预测不变。预计2007、2008、2009年每股收益分别为0.85元、0.96元、1.05元。目前公司2007、2008、2009年的动态市盈率为19.0、16.9、15.5倍，市净率为3.2、2.9、2.6倍。按照2008年20倍市盈率的目标估算，给予钢铁股龙头约20%的估值溢价，本分析员将宝钢股份12个月的目标价上调至22元。维持对公司“买入-B”的投资评级。如果公司股价出现较大幅度的调整，建议投资者果断买入。

　　1.宝钢股份四季度钢材代表品种价格小幅下调今日，宝钢股份出台了2007年第四季度

钢材价格政策，主要品种价格出现了下调，其中热轧普遍下调200元/吨(不含税)，3mm品种下跌幅度为5.1%，普冷下调400-500元/吨(不含税)，1mm品种下调幅度为7.8%。代表品种的调整幅度参见表一。此次价格下调至少部分投资者是没有强烈预期到的。

　　本分析员认为宝钢股份下调第四季度价格的原因主要有两点：

　　第一点，宝钢股份作为市场价格的接受者(这一观点本分析员一直在连续阐述)，其定价的主要依据来自于市场价格的变化。2007年6月份以来，钢材市场价格出现了一定的下调，截止8月17日，上海市场3mm热轧板下跌幅度为6.9%，1mm冷轧板下跌幅度为3.0%。市场价格的下调促使宝钢股份被迫跟随调整价格政策，宝钢股份的价格调整是滞后于市场价格调整的，那么就不能从宝钢的调价中预判未来钢价的走势。需要强调的是，由于宝钢定价的滞后性，所引发的是宝钢股份的业绩变化相比行业景气的变化具有滞后性，也就是说，如果钢铁行业三季度迎来盈利低点，那么宝钢的盈利低点将是四季度。

　　第二点，宝钢股份的钢材产品的溢价是有限的。作为国内生产水平最高的钢铁企业，宝钢股份的产品相对于市场价格享有一定的溢价是可以接受和可以理解的。但是从本质上，钢材产品的同质化属性更强一些，因此宝钢的钢材享有的溢价也是有限的，市场上热轧下调比冷轧多，而宝钢的冷轧下调比热轧多，主要来自于宝钢的冷轧价格比市场价格高出太多。8月17日，上海市场3mm热轧板价格(不含税)为3462元/吨，宝钢三季度3mm热轧板价格(不含税)为3942元/吨，差距为480元/吨，差距为13.9%，宝钢四季度下调200元/吨后，这一差距缩小到280元/吨，差距为8.1%。上海市场1mm冷轧板价格(不含税)为4188元/吨，宝钢三季度1mm冷轧板价格(不含税)为5096元/吨，差距为908元/吨，差距为21.7%，即使考虑的产品的溢价，但也不至于溢价超过20%，显然维持这样的溢价是需要很大勇气的并会付出经济代价。宝钢四季度下调400元/吨后，这一差距缩小到508元/吨，差距为12.1%，在一定程度缩小了溢价的幅度。

　　本次下调价格对于宝钢股份四季度的业绩有一定的负面影响，但估算的影响是比较的有限。冷轧板下调400元/吨、热轧板下调200元/吨，考虑到公司新热轧生产线的投产所带来的产量的增加，大体估算影响公司每股收益在0.05元，当然这一估算是静态的。如果考虑到今年以来原材料价格的持续上涨，公司第四季度业绩的影响可能会更大一些，但尚在可预期的范围之内。

　　2.维持对公司的盈利预测和投资评级，但上调公司的目标价对于公司下调价格，本分析员倒并不是特别奇怪。由于对公司业绩的预期是比较稳定的，也就维持对公司的盈利预测不变。预计2007、2008、2009年每股收益分别为0.85元、0.96元、1.05元。

　　自中期策略报告发布以来，本分析员一直强调的是集中投资大钢铁，从投资效果来看，令人欣慰。作为重点推荐大钢铁公司的龙头，自本分析员将宝钢股份上调至“买入-B”投资评级以来(见6月18日报告《企业战略的成功理应体现在估值中》)，公司股价已经上涨41.6%。

　　目前宝钢股份的股价超过了本分析员先前设定的目标价，这主要归因于大盘系统性的上涨超过了预期，对钢铁股“相对估值优势”的兴趣程度超过了预期。本分析员认为钢铁行业盈利稳定性的增强和纵向一体化战略的成功实施将提振钢铁股的估值，加上大盘系统性上升的东风，钢铁股龙头获得较高溢价是可以接受的。按照2008年20倍市盈率的目标估算，给予钢铁股龙头约20%的估值溢价，本分析员将宝钢股份12个月的目标价上调至22元。目前公司2007、2008、2009年的动态市盈率为19.0、16.9、15.5倍，市净率为3.2、2.9、2.6倍，仍有较大的提升空间。维持对公司“买入-B”的投资评级。如果公司股价出现较大幅度的调整，建议投资者果断买入。

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