招商银行：各项财务表现全面升级

　　新浪提示：本文属于研究报告栏目，仅为分析人士对一只股票的个人观点和看法，并非正式的新闻报道，新浪不保证其真实性和客观性，一切有关该股的有效信息，以沪深交易所的公告为准，敬请投资者注意风险。

　　苏皓毅 凯基证券

　　招商银行1H07财报之各项表现皆十分优异，再度超越市场预期，且为国内银行建立最高标准：营业收益同比增长60.3%至174.9亿元，获利同比增长120.4%至61.2亿元，占2006年获利86.1%，显示该行获利能力优越，每股收益同比上扬82.6%至0.42元。上半年无股利派发计划，但董事会提供管理层股票选择权(129万股)，有助激励管理层保持业绩。

　　净利息收入强劲成长受惠于收益率改善与生息资产的扩大，1H07净利息收入同比上升55.9%，信贷与存款年增率则分别为18.4%与20.0%。在信贷业务中，企业贷款同比增加18.4%，票据贴现业务则同比下跌24.4%。消费者贷款年增率最大，幅度为59.6%，原因为住房按揭与信用卡业务大幅成长。

　　生息资产收益率自1H06之4.15%提高为1H07的4.49%，此外，活期存款比重自2006年52.9%增加为54.4%，降低了资金成本。综合言之，净利息收益率自2006年2.70%扬升为1H07的2.96%。在信用紧缩周期持续下，我们特别看好招行的收益表现，但近期活期

存款利率已自0.72%调整为0.81%将压抑净利差进一步改善的空间，且通膨压力下升息力度可能加大(七月CPI年增率为5.6%)，我们预估2007年净利息收益率为3.0%。

　　业务持续扩张，但成本控制有效招行持续保持成本绝佳优势，成本收入比仍自2006年44.2%降为1H07的39.8%。尽管营业成本同比上升43.7%，我们认为营业成本上升乃用于持续改善服务品质与通路扩大(2007年将增加4处国内分行，另纽约分行筹设中)，故并无大碍。

　　资产最佳的中国银行招行不良贷款率自2006年2.1%降为1H07之1.7%，资产品质为国内银行最佳者。资产品质改善大部因批发、零售与房地产行业之不良贷款率皆大幅降低。虽然关注类贷款比重自2006年2.03%上升为2.17%，但原因可能是该行采取较审慎的资产分类政策。上半年拨备覆盖环比下降20.8%，但由于不良贷款余额减少13.2%至104.2亿元，且贷款动能持续成长，故拨备覆盖率自2006年135.6%提高至1H07之170.0%。我们认为招行增提拨备费用的压力不大，故为未来获利率保证的另一支柱。

　　又，管理层称美国次级房贷问题不会影响招行基本面，因为该行目前已无该项投资。。

　　手续费收入业务的佼佼者招行为国内银行零售业务的领导者，上半年净手续费收入同比增长137.0%，2Q07净手续费收入净变动为17.1亿元，高于1Q07的9.5亿元，显示消金业务增速发展与股市活动热络。1H07之信托与代理业务分别剧增921.8%与147.0%，信用卡发行量达1,451万张，而目前已超过1,500万张的关卡，我们仍维持原先2007年发行量将达2,000万张的预估。信用卡贷款与交易量亦分别同比大幅上扬127.0%与99.8%至142亿元与539亿元，上半年信用卡循环余额亦上升，同比增幅达125.3%。

　　金葵花VIP卡客户自2006年14.2万户成长为上半年17.6万户，有助对财富管理业务的贡献。

　　由于财测达标率优于我们预期，故我们将2007与2008年每股收益预估分别上修为0.85元与1.15元，并将2007与2008年每股净资产预估分别调整为4.68元与5.62元。公司评价与投资建议招行H股与A股股价目前分别为我们2007年每股净资产预估的5.9倍与7.7倍，过去三个月涨幅各为38.5%与37.8%。基于优越的基本面，招行持续为我们银行产业的首选。因A股与H股股价差距极大，而H股目前较为弱势，建议投资人逢低购进H股。根据我们2008年每股净资产预估5.8倍与

人民币升值的假设，推估出H股目标价35.0港元，A股我们给予高于H股的溢价，推估目标价为41.7元。A股因近期涨幅已高，短期可能动能欠缺，但我们认为新的12个月目标价仍属合理，建议投资人拉回购入。我们重申招商银A股与H股的“增持”评级。

    新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。