华能国际：大爱无边 成长稳健 推荐评级

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　　长城证券 张 霖

　　公司上半年实现利润总额37.72亿元，实现净利润29.36亿元，同比增加39.85%；每股收益0.24元，同比增加41.18%；净资产收益率6.93%，与上年5.29%相比，增加1.44个百分点。

　　收入水平及盈利能力均有提高，基本符合我们预期。

　　公司业绩增加的主要原因有四：1)新机投产，外延扩张；2)

　　电源节点优良，电力需求强劲；3)2006年6月“煤电联动”电价调整；4)所持有长江电力股权出售也增加了当期利润。

　　投资收益增加的主要原因是公司处置部分可供出售金融资产,以及持有的交易性金融资产公允价值变动，华能集团对内蒙、广东和华东等电力市场的持续扩张，逐步拓展了上市公司的成长空间，根据公司一贯成长模式显示，随着其新建资本支出的大幅减少，很可能通过整合集团资产、收购外部项目等资本运作助跑公司发展。

　　公司节能和环保水平继续保持在行业先进水平。“十一五”期间，华主动多关停小火电机组110.5万千瓦，关停总容量达到361.75万千瓦。2007年计划关停225.425万千瓦，预计将超额完成任务。我们认为公司此举除重视节能、爱护环境外，还旨在以“压小”带动“上大”，玉环二期2*1000兆瓦国产超超临界燃煤机组、日照电厂二期\控股60%的河南沁北二期2*600兆瓦国产超临界燃煤机组投产后将为满足浙江、河南等地经济发展对电力的需求做出积极贡献，并有效改善当地电源结构。

　　维持07～08年EPS预计为0.53、0.62元的预测，考虑华能国际在电力行业的龙头企业，其母公司华能集团是亚洲最大的独立发电商，未来很可能有一定幅度的资产注入，以及在“节能降耗”、“上大压小”的行业结构调整中显著占优，公司估值理应给予一定的溢价，预计未来6个月合理价位18.6元。维持公司“推荐”评级。风险揭示：利用率冲击、燃料成本高位的压力。

　　1.业绩回顾公司上半年实现利润总额37.72亿元，实现净利润29.36亿元，同比增加39.85%；每股收益0.24元，同比增加41.18%；净资产收益率6.93%，与上年5.29%相比，增加1.44个百分点。收入水平及盈利能力均有提高，见表1，基本符合我们预期。

　　公司业绩增加的主要原因有四：1)新机投产，外延扩张；公司玉环、珞璜、淮阴、辛店等电厂新机组的投产,提高了公司整体发电能力,也为公司发电量的增长作出了贡献。2)电源节点优良，电力需求强劲，这为公司多发电创造了良好的外部条件。公司电源节点主要布局于中国东南沿海经济发达地区，经济实现快速增长，而电力的生产与消费速度均超过了GDP的增长速度，其中国民而使高耗能行业用电量增势未减，以及部分地区干旱少雨等原因导致的强劲电力需求使得大部分火力发电厂出力和运行时间显著增加。预计下半年那电力需求还将稳定快速增长，将为公司多发电提供有利的市场空间。3)2006年6月“煤电联动”电价调整；公司平均结算电价同比提高21.58元/千千瓦时，增幅为6.43%，4)所持有

　　2.成长稳健的电力蓝筹2007年上半年，公司总体形势较好，营业收入、利润水平保持较快增长，项目开发、基本建设进展顺利，公司现拥有权益发电装机容量为28,187兆瓦,可控发电装机容量32,224兆瓦，而公司2001年权益装机仅10813.5兆瓦，近六年来装机容量以17.3%的复合增速增长。07上半年新增装机容量210兆瓦，发电量同比13.92%增长，发电量同比增幅较大的电厂有德州、太仓、辛店、淮阴和珞璜等电厂。玉环、珞璜等06年新增机组贡献突出，随着下半年公司目前在建的项目包括岳阳电厂二期工程一台300兆瓦机组、上海燃机三台390兆瓦机组、珞璜三期两台600兆瓦机组、营口二期两台600兆瓦机组、玉环一起两台1000兆瓦机组、四川水电扩建项目等总装机容量约为7040兆瓦，年内预计将有3048兆瓦权益装机容量投产。相应地，07年全年可完成发电量1760亿千瓦时，同比增长15.4%左右。

　　3.资本运作的长袖善舞者公司2007年上半年发生投资收益1,062,538,924元，占利润总额的28.16%；去年同期为301,327,996元，占同期利润总额的9.90%。投资收益增加的主要原因是公司处置部分可供出售金融资产,以及持有的交易性金融资产公允价值变动。

　　例如，公司持有的长电1.49亿股价，当初公司获得法人股的成本极低，重估价值明显；而公司认购的深

　　此外，华能集团擅长资本运作，对内蒙、广东和华东等电力市场的持续扩张，逐步拓展了上市公司的成长空间，远期成长性良好。根据公司既有成长模式显示，随着资本支出的大幅减少，很可能通过整合集团资产、收购外部项目等资本运作助跑公司发展。

　　4.节能环保的积极执行者公司节能和环保水平继续保持在行业先进水平。“十一五”期间，华能除完成与国家签订的《“十一五”期间关停小火电机组工作目标责任书》所承诺的关停指标外，再主动多关停小火电机组110.5万千瓦，关停总容量达到361.75万千瓦。2007年计划关停225.425万千瓦，预计将超额完成任务。我们认为公司此举除重视节能、爱护环境外，还旨在以“压小”带动“上大”，上半年，所属浙江华能玉环电厂二期2*1000兆瓦国产超超临界燃煤机组、日照电厂二期工程2*600兆瓦、控股60%的河南华能沁北电厂二期2*600兆瓦国产超临界燃煤机组扩建工程项目获批，同步安装烟气脱硫装置、高效静电除尘器和烟气连续监测装置,采用低氮燃烧技术,电厂各项排放指标均满足国家环保要求。投产后将为满足浙江、河南等地经济发展对电力的需求做出积极贡献，并有效改善当地电源结构。

　　维持07～08年EPS预计为0.53、0.62元的预测，考虑华能国际在电力行业的龙头企业，其母公司华能集团是亚洲最大的独立发电商，未来很可能有一定幅度的资产注入，以及在“节能降耗”、“上大压小”的行业结构调整中显著占优，公司估值理应给予一定的溢价，预计未来6个月合理价位18.6元。维持公司“推荐”评级。

　　风险揭示：利用率冲击、燃料成本高位的压力。1)煤炭的重点合同价格涨幅较高，市场采购价格依然在高位运行，公司在燃料价格控制方面仍然面临较大的经营压力，公司力争在全年单位燃料成本的涨幅控制在8%左右。2)市场竞争仍将加剧，设备利用小时将会继续有所下降。