银座股份：快速扩张和集团资产持续注入

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　　邹国英 兴业证券

　　投资要点：

　　我们近期对公司进行了走访，就公司乃至集团零售业务的发展、此次配股情况、泉城广场店遭水淹的损失及后续处理、公司未来的展店和集团门店资产注入等问题进行了了解和沟通。结合各方面的信息，我们认为：公司依靠山东省商业集团及其发展零售业务主体的山东银座商城股份有限公司(简称“银座商城”，银座零售业连锁总部，统管集团的零售业务)这一强大的集团背景，未来继续通过上市公司自建店面和集团门店资产的持续注入，将具有较高的成长性，并且在山东这一东部沿海经济大省获得长期的商业垄断收益。

　　事实上，银座商城在精耕山东省市场的同时，伴随今年7月河北邢台店(集团下属)的开业，将门店扩张发展至省外，从而实现了由区域性零售商向全国连锁的跨越。而对于上市公司的长期发展及投资价值，我们应更多地放在集团的框架内来考量。

　　良好的集团发展平台和资产持续注入，使得公司长期发展优势显著作为山东省商业厅整建制转体的山东省商业集团，其在山东省商业领域的强势地位不言而喻。

零售业作为山东省商业集团的主业，自济南银座商城和泉城广场店之后，从2001年开始在山东省内的二级城市进行了快速扩张，仅2006年就开设了10家门店(包括上市公司的5家)，加上最近开设的河北邢台店，集团框架内的门店总数达到了32家(上市公司共10家，托管1家)。集团未来的展店计划是实现上市公司及其体外的同步发展，尽快占领市场。对于进入盈利期的成熟门店，将逐步注入到上市公司中。

　　“百货＋大型超市”的复合业态经营有助于缩短新门店的培育期和盈利的稳定性根据多年的市场考察和经验，银座对旗下门店普遍采取了“百货＋大型超市”的复合业态经营模式。并根据百货和超市经营的不同侧重，将门店分为“银座购物广场”和“银座商城”。依靠大型超市来提升门店的集客率，依靠客单价和毛利率高的百货来实现较高盈利水平。我们认为，这一门店经营模式非常适合一级城市副商圈和二级城市中的门店经营，并有助于缩短公司新开设门店的培育期。

　　泉城广场店受水灾影响有限，公司全年业绩有望保持高增长作为公司目前重要收入和利润来源的济南泉城广场店，7月18日遭水淹后，目前还处于停业

装修状态(预计装修费用在3000万元左右，分10年摊销)，预计8月底开业。尽管此次水灾损失还未最终确定，但公司表示由于该事件发生在销售淡季，加上从保险公司的获赔以及其他门店的经营不受影响，因此对公司07年业绩负面影响有限。

　　公司在省内二级城市中的门店中，泰安银座和东营银座作为较成熟的门店，将保持平稳增长；临沂店今年业绩增幅较大，全年净利润有望由去年的300多万元增长至近1000万元左右；去年9月开业的菏泽店，因竞争环境相对缓和，物业年折旧较低(500万元左右)，今年盈利状况好于公司预期，全年有望实现盈利；而青州店和潍坊店由于当地市场竞争激烈，亏损状况暂时难以得到扭转。

　　配股项目将使公司保持较快速的展店速度，配股价格基本保持不变公司此次配股拟融资8.14亿元，除拟投资2.01亿元收购临沂店所租用的物业外，其他资金将用于开设烟台、莱芜、泰安齐鲁店和扩建泰安老店，并收购滨州银座90%股权(已经完成)及开设滨州二店(即开设4家，扩建1家，收购1家)。此次配股募资项目将使公司继06年开设5家新店之后，继续保持较高的门店扩张速度。

　　按照公司此次配股项目的投资额和10配3的配股比例，则配股价格为22.37元，明显低于当前股价。考虑到公司突出的长期成长性和较低的配股价格，我们建议投资者积极参与公司此次配股。

　　考虑配股摊薄，我们预计公司07年每股收益为0.63元，08、09年初步预计分别为0.85和1.15元，若对公司08年每股收益给予40倍PE，则公司12个月合理股价为34元左右(配股含权股价在44元左右)，给予长、短期均“推荐”投资评级。

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