江苏通润：产业转移下快速成长的企业

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　　恽敏 光大证券

　　产业转移的背景下，国内工具箱柜企业迎来快速成长期：

　　中国制造成本的优势的日益凸现，钢制工具箱柜产业正逐步向中国等具备生产成本优势的地区转移。稳步增长的国际市场需求和快速增长的国内市场需求成为助推工具箱柜企业快速成长的两大引擎。估计现有西方发达国家的钢制工具箱柜总销售额在25-28亿美元左右。未来3-5年内市场容量平均增速预计在4%左右。而我国市场逐步成熟，市场扩张趋势逐步明朗，未来3-5年国内市场容量有望保持15-20%的增长速度。

　　产品出口导向，经营模式逐步从ODM向OBM转换：

　　产品主要以出口为主，公司通过直接出口和间接出口等方式向国外客户提供产品，04-06年外销占比88%以上，而且外销比重随销售规模扩张逐年递增。ODM是目前公司最主要的经营模式，约占销售收入的87%，其中合作开发占销售收入的61%，自主设计占销售收入的26%。

　　随着对品牌塑造的日益重视，公司应用自有品牌销售的OBM模式逐步成为公司产业模式转换的方向。

　　募集资金项目增强企业竞争优势：

　　公司作为国内最早进入钢制工具箱柜行业的规模企业，已经成长为中国工具箱柜行业的龙头企业，逐步形成无形的门槛：公司建立了符合国际标准的生产体系、公司较强的定价能力，有效的规避

汇率风险并转嫁成本上涨风险、具备一定的研发实力以及构建了全球的销售网络等，通过参加各类展览会扩大和稳固客户群，成为全球知名钢制工具箱柜生产商和经销商信任的合作伙伴。通过上市有效解决企业产能瓶颈问题，同时提升企业知名度和公司管理能力，更有利于增强企业竞争优势，巩固龙头地位，扩大市场份额，从而更好的分享行业转移过程所带来的发展机遇。

　　盈利预测和投资建议：

　　公司作为钢制工具箱柜行业的龙头，随着产业向国内市场的逐步转移，公司将不断扩大市场份额，分享行业的快速增长，根据同行业可比上市公司PE水平，我们给予公司07年动态PE30-35倍估值，合理价值区间：22.5-26.25元。考虑到市场对于新股高涨的热情，从可比的新发股票表现来看，07E动态市盈率高到40-70倍，再考虑公司盘子较小，公司股价上市后强劲表现值得期待。

　　风险分析：

　　(1)汇率波动的风险，带来应收帐款汇兑损失的风险；(2)

出口退税率下调等政策因素风险，一定程度削弱企业盈利能力；(3)对外贸易摩擦的风险。

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