中金岭南：近两年业绩平缓增长 中性

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　　国元证券 姚春雷

　　公司拥有国内较大的铅锌精矿凡口铅锌矿，在有色金属行业具有一定的资源优势。目前，凡口铅锌矿铅锌金属合计储量约540多万吨，随着勘探和采掘的深入，未来储量仍有增加的可能。2007年预计公司铅锌精矿产量略有增加，为15万吨左右；随着凡口铅锌矿18万吨改造项目的完工，2008年公司铅锌精矿产量将可以达到18万吨。

　　公司拥有国内第三大铅锌冶炼企业韶关冶炼厂,冶炼能力位于国内前三甲，在有色金属行业具有较大的规模优势。韶关冶炼厂是国内首家采用ISP火法冶炼铅锌工艺的企业，目前产能为22万吨，明年年底将增加到30-31万吨。此外，公司还拥有一个小冶炼厂，目前产能为3万吨，未来将增加至8-10万吨。这样的话，2009年公司的冶炼能力将扩充到40万吨。2006年公司铅锌冶炼金属量21.3万吨，2007年计划达到27万吨，2008年有望达到30万吨。

　　随着供应量的增加，我们预计下半年锌价将震荡回落，但由于库存仍处于较低水平，所以价格将维持在高位。2007年铅全球供应紧张程度将有所加重，全球精铅将出现一定量的短缺。从而对铅价的走势构成较强的支撑，我们预计铅将成为下半年最强势的金属品种。由于精矿产量增长有限，铅价大幅上涨将是07年业绩增长的主要动力。

　　从2007年8月1日起，铅锌矿石单位税额标准，一等矿山由每吨4元调整为每吨20元。中金岭南凡口铅锌矿为一等矿山，经公司测算，此次资源税上调，将使公司2007年度的采矿成本增加约910万元。我们预计，公司2008年的采矿成本将增加约2200万元。

　　我们预测2007年每股收益为1.95元，2008年的每股收益为2.06元，2009年的每股收益为2.12元。目前国内有色金属上市公司的平均市盈率为22倍，参照2008年的盈利状况，公司未来的目标价位为45.32元，距离目前的股价，已经没有多少空间，因此，我们给予公司中性的投资评级。

　　1、公司拥有国内较大的铅锌精矿

　　凡口铅锌矿公司拥有国内较大的铅锌精矿凡口铅锌矿，在有色金属行业具有一定的资源优势。目前，凡口铅锌矿铅锌金属合计储量约540多万吨，随着勘探和采掘的深入，未来储量仍有增加的可能。凡口矿年综合生产能力约15万吨金属量，铅锌比例约为1：2。2006年公司生产锌精矿10万吨，铅精矿4.57万吨；2007年预计公司铅锌精矿产量略有增加，为15万吨左右；随着凡口铅锌矿18万吨改造项目的完工，2008年公司铅锌精矿产量将可以达到18万吨。

　　2、公司拥有国内第三大铅锌冶炼企业韶关冶炼厂

　　公司拥有国内第三大铅锌冶炼企业韶关冶炼厂,冶炼能力位于国内前三甲，在有色金属行业具有较大的规模优势。韶关冶炼厂是国内首家采用ISP火法冶炼铅锌工艺的企业，经多次技术改造，工艺、装备和产能均有很大提高，目前综合工艺技术水平国内领先。ISP工艺可以处理铅锌混合精矿，铅锌同时冶炼，生产成本低、原料范围广。韶关冶炼厂目前产能为22万吨，明年年底将增加到30-31万吨。此外，公司还拥有一个小冶炼厂，目前产能为3万吨，未来将增加至8-10万吨。这样的话，2009年公司的冶炼能力将扩充到40万吨。2006年公司铅锌冶炼金属量21.3万吨(其中锌及锌制品13.77万吨，电铅7.53万吨)，2007年计划达到27万吨，2008年有望达到30万吨。

　　3、锌行业：仍将维持在高位运行

　　今年以来，锌价的走势并没有大家所预期的那样强劲，表现弱于其他金属品种。年初从4280美元的高位快速下跌，一度击穿3000美元，下探至2990美元。随后就一直在3500美元一下盘整，直到4月份，才跟随铜价作了一波反弹，最高至4175美元。

　　国际铅锌研究组织数据统计，2006年全球精炼锌需求较产量高出33.2万吨。国际铅锌研究小组(ILZSG)公布的最新月度报告称,2006年，全球精锌消费量则增至1106.4万吨，2005年数字为1064.0万吨，产量则由1022.8万吨增至1073.2万吨。

　　2006～2007年，西方将新增锌矿生产能力130万吨左右，关闭矿山13万吨，净增产能117万吨左右，按照40%的产能计算，2007年将带来47万吨左右的增量。根据国内矿山新增产能情况估计，2007年国内矿产量至少增加40万吨，这样全球锌矿产量有望增加87万吨左右，即增长8.1%。在精矿供应增加的情况下，国际市场加工费将进一步提高，全球锌金属产量增速将明显加快，估计2007年全球产量将增长6%，达到1137万吨。预计2007年美国和欧洲锌消费将保持2006年的水平，呈现零增长。全球需求增长主要依赖亚洲，特别是中国和印度。安泰科估计，2007年全球锌消费将比2006年增长4%，达到1150万吨左右。全球锌市场供应短缺量将显著缩小。从2005年6月到2008年底，中国将有88万吨新增产能。预计今年中国锌精矿进口将大幅增长，有望再次成为锌净出口国。

　　供需失衡同样是导致期铅价格走强的主要动力，国际铅锌研究组织称，2006年全球精炼铅需求量为805.9万吨，而供应量为804.9万吨，需求较产量高出1万吨。该组织同时指出，全球精炼铅产量增长，主要受中国铅产量提高14.1%推动，同时全球精炼铅消费量增加主要受中国汽车及工业电池产量进一步推动，这一因素导致中国铅需求提高12.9%。铅的库存数量也再次创出近年新低，下降了100吨，跌至3.19万吨，这是自1995年以来的最低库存。

　　中国是全球第一大精铅生产和消费国，西方精铅供应缺口主要还是靠中国来弥补，因此全球市场还要看中国铅市的变化。2007年我国新投产的产能较多，新增产能就达到了50万吨，而且其中一半以上原料保证程度较高，这对精铅增产有利。由于中国日益重视环保节能问题，这将限制一些铅产能的发挥，同时我国将降低出口退税并提高出口关税，从而影响精铅出口，使得西方供应日趋紧张。根据世界金属统计局(WBMS)最新的报告，2007年一季度的全球铅供应缺口为7.7万吨，而06年一季度供应为过剩2万吨。因此，2007年全球供应紧张程度将有所加重，全球精铅将出现一定量的短缺。从而对铅价的走势构成较强的支撑，我们预计铅价后市仍将创出新高。

　　5、上调资源税对公司经营业绩的影响

　　根据财政部和国家税务总局联合发布《关于调整铅锌矿石等税目资源税适用税额标准的通知》的规定，从2007年8月1日起，铅锌矿石单位税额标准，一等矿山由每吨4元调整为每吨20元。中金岭南凡口铅锌矿为一等矿山，经公司测算，此次资源税上调，将使公司2007年度的采矿成本增加约910万元。我们预计，公司2008年的采矿成本将增加约2200万元。

　　6、业绩预测与投资建议

　　由于凡口铅锌矿18万吨改造项目将于2008年产生效益，冶炼产能的增加要到2009年见效，所以公司2007业绩的增长主要来自于产品价格的上涨，尤其是铅价的大幅上涨。

　　我们假设2007-2009年锌价为29000元、27000元和25000元(2006年锌均价27600元)，铅价为16300元、16000元、15000元(2006年铅均价为12057元)。预测2007年每股收益为1.95元，2008年的每股收益为2.06元，2009年的每股收益为2.12元。目前国内有色金属上市公司的平均市盈率为22倍，参照2008年的盈利状况，公司未来的目标价位为45.32元，距离目前的股价，已经没有多少空间，因此，我们给予公司中性的投资评级。