辰州矿业：资源储备的增加是成长的关键

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　　刘敏达 华泰证券

　　投资要点：

　　公司主营业务突出，专业从事金锑钨伴生矿、金锑伴生矿的勘探、采选、冶炼及深加工业务。公司是湖南省最大产金公司、首批上海黄金交易所综合类会员，2005年生产标准黄金2293千克，约居全国第八位；2006年生产标准金3087千克。黄金产量位居湖南省第一，锑锭及氧化锑产量位居全国第二，仲钨酸铵产量排在湖南省前列。

　　截至2006年6月30日，公司保有资源储量为矿石量504.78万吨，金金属量21.115吨；锑金属量12.37万吨，钨金属量1.71万吨。其中只有响溪矿的开采年限较长(27.5年)，其余矿山可开采年限较短。

　　公司本次募集资金主要用于扩大矿山资源储备，提高矿山开采能力。投资项目中金锑钨矿资源勘查项目完成预定目标后，将探获和估算源储量黄金114吨、金属锑58万吨、WO31.296万吨。这将增加公司的矿产资源储备，提升公司的核心

　　我们预测公司07-09年每股收益为0.45、0.61和0.82元。由于公司主要产品为黄金、锑、钨，属于贵金属和稀有小金属行业。我们认为公司的合理价值对应08年35倍PE，公司合理价格为21.35元。

　　一、公司概况

　　1.1公司历史沿革及股本结构

　　公司前身是湖南省湘西金矿，直属原湖南金鑫黄金集团有限责任公司。2000年12月，湘西金矿以其全部经营性资产改制为湖南辰州矿业有限责任公司。2006年4月整体变更为股份有限公司，注册资本24000万元。为了解决同业竞争，2006年12月通过金鑫集团向公司增资的方式整体并购金鑫集团下属新龙矿业100%的股权，辰州矿业注册资本变更为29300万元。本次发行不超过9800万股，发行后总股本不超过39100万股。

　　1.2公司是以黄金为主业的多金属矿生产企业

　　公司主营业务突出，专业从事金锑钨伴生矿、金锑伴生矿的勘探、采选、冶炼及深加工业务。公司及下属子公司拥有的金锑伴生矿资源基地16处，探矿权面积286.53平方公里,采矿权面积24.7666平方公里；主要分布于湖南省境内怀化、益阳、邵阳、永州和甘肃合作市等地。

　　公司是湖南省最大产金公司、首批上海黄金交易所综合类会员，2005年生产标准黄金2293千克，约居全国第八位；2006年生产标准金3087千克。

　　公司锑锭销售从2001年的3000余吨增加到2006年的9659吨，2006年，公司锑锭和氧化锑的生产销售排名仅次于锡矿山闪星锑业公司，居全球第二；控制市场份额(锑金属量)在15000吨以上，约占全球10%。

　　为提高产品附加值，获得更好的盈利空间，公司从2005年起将自产钨精矿进行深加工，开始批量生产销售仲钨酸铵产品，2006年度生产仲钨酸铵1525标吨。

　　二、黄金、锑产品、钨产品是公司收入与利润的来源

　　公司的主营业务为金锑钨及其共(伴)生矿的勘探、开采、冶炼和加工，主导产品为“辰州”牌黄金、精锑及三氧化二锑、钨精矿及仲钨酸铵等。公司2006年主营业务收入与利润结构如下图所示。

　　公司各项业务的毛利率随着产量和成本的变化而动态变化，但是公司总体毛利率水平一直保持30%左右。

　　三、公司将通过地质勘探提高其资源储备

　　3.1公司现有资源储量可开采年限较短

　　公司及下属子公司拥有的金锑伴生矿资源基地16处(正在或准备开采的矿区共7处，探矿的区域共9处)，探矿权面积286.53平方公里采矿权面积24.7666平方公里；主要分布于湖南省境内怀化、益阳、邵阳、永州和甘肃合作市等地。

　　截至2006年6月30日，公司所辖矿区在开采范围内保有资源储量为矿石量504.78万吨，金金属量21.115吨；锑金属量12.37万吨，钨金属量1.71万吨。从各个矿山可开采年限上看，只有响溪矿的开采年限较长(27.5年)，其余矿山可开采年限较短，这就需要公司在地质勘探上投入更多的精力才能保证公司业务的可持续性。

　　3.2公司资源储量将随着地质勘探的进行而逐步增加

　　公司开采矿种主要为金锑钨共生矿，公司在长期生产过程中，在金锑钨及其共(伴)生矿的采选、冶炼方面积累了丰富的经验，拥有领先的金锑钨及其共(伴)生矿精细分离选冶技术，金、锑、钨的选、冶经济技术指标多年来均达到全国行业领先水平。这些技术优势使公司在国内黄金生产企业对金锑钨共生矿资源的控制及开采的竞争上处于领先地位。正因为辰州矿业在处理金锑钨共生矿的独特优势，为开发金锑共生或者金锑钨共生矿创造了技术条件，从而使得公司近年来获得采矿权和探矿权越来越多，并且有能力使公司未来保持每年增加1-2个资源基地的扩张态势。

　　根据湖南省有色地质勘探研究院提可行性报告，通过本次入募集资金以及自有资金勘查找矿，将累计增加113.882吨黄金储量、57.594万吨金属锑储量和1.29万吨金属钨储量。

　　四、公司产能将逐步扩张

　　公司依据行业发展态势及自身优势，制订了“矿业为主、规模经营、深度延伸”和“做大黄金、做强锑钨”的经营战略。力争“十一五”末黄金产量达到年产10吨的规模，列国内同行前列；年产仲钨酸铵(APT)

　　3500吨、锑锭及其制品30000吨，成为国内锑钨行业具有重要影响力的生产企业。

　　随着公司募集资金和自有资金的投入，未来几年公司自有矿产量将呈现快速增长态势，如自有矿产金产量将由2006年1.4吨提高到2009年的5吨左右，金属锑由2006年的7367吨提高到2009年2万吨左右，自有钨精矿产量将由2006年2100吨上升到2009年的4500吨。

　　五、募集资金项目分析

　　公司拟将此次发行A股所募集资金主要用于矿山资源综合利用项目，项目实施后，公司控制的金、锑、钨储量和产量有望获得本质性的提高，将明显增强公司的后续发展潜力。

　　5.2公司价值分析

　　根据公司公司产能变化，我们预测公司07-09年每股收益为0.45、0.61和0.82元。由于公司主要产品为黄金、锑、钨，属于贵金属和稀有小金属行业，可以选取山东黄金、中金黄金、厦门钨业、宝钛股份作为可比公司。我们认为公司的合理价值对应08年35倍PE，公司合理价格为21.35元。