通富微电：建议积极申购 合理股价10.4-12.3元

　　新浪提示：本文属于研究报告栏目，仅为分析人士对一只股票的个人观点和看法，并非正式的新闻报道，新浪不保证其真实性和客观性，一切有关该股的有效信息，以沪深交易所的公告为准，敬请投资者注意风险。

　　何之渊 长江证券

　　1、由于国内外集成电路产业的快速发展和在制造业全球产能向中国转移的趋势作用下，据赛迪顾问预测，2007-2011这5年间，中国大陆集成电路产业销售收入复合增长率可达27.7%，我们判断封装测试子行业在07-10年可保持25%的复合增长率。

　　2、通富微电作为内地本土封装企业领先厂商，其产品技术能力和国际市场开拓能力达到较高水准，能够分享我国大陆集成电路产业持续快速发展和国际产业转移趋势带来的行业高增长。而公开发行募集资金项目投向均为公司现有优势品种在技术升级的基础上扩大生产规模，有助于进一步提高公司的主营收入与利润水平。

　　3、公司面临的主要风险是市场竞争风险和行业技术进步风险。由于行业竞争激烈，而国际大型整合组件制造商直接所有或控股的合资封装测试厂拥有更强的

竞争力，公司能否持续市场竞争力存在不确定性。封装测试是集成电路产业的后道工序，如果公司不能准确预测产品的市场发展趋势，及时研究开发新的关键技术及新产品，公司经营将面临较大的难度。

　　4、我们预计公司07-09年EPS分别为0.41元、0.51元和0.59元。我们认为公司适用25x-30x动态PE，其合理价位为10.4元- 12.3元。鉴于此合理价位区间较发行价存在18%以上的空间，我们的投资建议是“积极申购”。

　　业绩预测及展望公司作为内地本土封装企业领先厂商，其产品技术能力和国际市场开拓能力达到较高水准，能够分享我国大陆集成电路产业持续快速发展和国际产业转移趋势带来的行业高增长。而如果此次公开发行募集成功，将大大改善公司资产负债率，资金募集投向均为公司现有优势品种在技术升级的基础上扩大生产规模，有助于进一步提高公司的主营收入与利润水平，加强竞争优势。因此，我们预计公司未来三年EPS分别为0.41元、0.51元和0.59元。

　　风险我们判断，通富微电的主要风险是：

　　第一，市场竞争风险。国际大型整合组件制造商直接所有或控股的合资封装测试厂拥有更强的竞争力，在竞争中站主导地位。公司可能面临在竞争中市场份额逐渐下滑的风险。如果台湾地区逐步开放本地

半导体企业投资内地的政策限制，台资企业必然加速将封装测试生产能力向大陆集中，从而进一步加剧竞争。

　　第二，行业技术进步风险。作为集成电路的后道，封装封装测试厂家的技术工艺和产品必须同步发展。如果公司不能准确预测产品的市场发展趋势，及时研究开发新的关键技术及新产品，加上封装测试领域竞争的激烈，封装测试服务价格也会逐年下降，造成产品边际利润空间日趋狭小，对公司提高销售能力和研究开发高端集成电路封装测试技术形成较大的压力，使公司经营面临较大的难度。

　　估值基于公司07年0.409元盈利预测，我们给予其25x-30x动态市盈率，得出公司合理股价为10.23-12.27元。鉴于合理股价较公司发行价8.82元存在18%以上的空间，故我们的投资建议是“积极申购”。

　　公司背景南通富士通微电子股份有限公司的前身为南通富士通微电子有限公司，2002年12月26日，变更登记为本公司，注册资本14,585万元人民币。2006年12月29日，注册资本由14,585万元人民币增至20,000万元人民币，新增注册资本5,415万元人民币由公司未分配利润转增。

　　公司是独立的封装测试厂家，面向境内外半导体企业提供IC的封装测试服务，主要封装产品包括DIP/SIP系列、SOP/SOL/TSSOP系列、QFP/LQFP系列、CP系列、MCM系列等，已形成年封装测试集成电路35亿块的生产能力，是国内目前唯一实现高端封装测试技术MCM、MEMS量化生产的封装测试厂家，生产规模、技术水平、经济效益均位列国内独立封装测试企业前列。

　　中国集成电路产业持续高速增长集成电路产业因为其技术的复杂性，产业结构向高度专业化转化，分化为IC设计业、芯片制造业及IC封装测试业三个子产业群。

　　由于国内外集成电路产业的快速发展和在制造业全球产能向中国转移的趋势作用下，中国大陆集成电路产业连续多年保持高速增长。2001年到2006年，中国大陆集成电路产业销售收入增长率最低接近30%，最高超过50%，到2006年首次突破千亿元，增长超过了4倍。据赛迪顾问预测，2007-2011这5年间，中国大陆集成电路产业销售收入复合增长率可达27.7%，到2011年销售收入将达到3415亿元。

　　封装测试是集成电路产业的最下游，也是集成电路产业中最快向中国大陆转移的部分，一直在中国大陆集成电路产值中占主要比例。由于新增产能释放和出口需求大幅增加，2006年大陆封装测试业呈现加速发展态势发展，其销售收入增幅从2005年的22.1%上升到44%。我们预计，2006年封装测试业的快速发展不会改变其在集成电路产业中所占比例逐渐下降的态势，预计2007-2011年间复合增长率低于集成电路产业整体增长率，在25%左右。

　　行业竞争激烈，IDM企业优势明显在IC产业内，IC设计、IC制造、IC封装测试三个子行业相对来说，封装测试投入资金较小，建设快，较利于再发展，厂商竞争较为激烈。为寻求低成本优势，2000年后，跨国企业形成向国内转移封装能力的趋势。截至目前，全球前二十大半导体企业已有17家在中国大陆建立生产基地。

　　一些比较先进的封装类型包括BGA、FC、QFN、SiP将具有较大的市场需求，需要企业投入巨额资金购买设备和技术研，资金不够充裕、技术研发实力弱小的企业无法进入先进的封装厂商行列。随着欧洲WEEE和RoHS标准的执行，需要企业掌握无铅化封装新工艺、新技术，绿色封装技术成为企业进入市场的通行证，从而形成了一定的市场壁垒。下表是2004年到2006年中国大陆的十大封装测试厂商列表，显而易见，IDM厂商的封装测试厂或其控股的封装测试厂具有明显的竞争优势。

　　如表所示，按照封装形态分类，本公司的封装类型产品包括DIP/SIP系列、SOP/SOL/TSSOP系列、QFP/LQFP系列、CP系列、MCM系列等，其中QFP/LQFP系列、MCM系列等已达国际先进水平,而这两部分收入已经接近公司主营收入的20%。通富微电的技术能力较强，作为国家重点高新技术企业，公司先后承担完成了10多项国家级技术改造、科技攻关项目。公司产品无铅化封装率达90%以上。2005年底公司首批12英寸芯片封装生产线设备进厂试产成功，在国内首先具有了12英寸芯片封装的产业化配套能力。

　　从创立初期开始，通富微电就将拓展国内、国外市场并举作为公司长期发展战略。现已成为Micronas、Freescale、Toshiba、Infineon、Renesas、Atmel、ST、TI、Onsemi、Fujitsu、Alpha等境外知名半导体企业的合格分包方，其中全球前10大跨国半导体企业已有5家是公司长期稳定的客户。

　　封装测试业对设备和技术研发投入较大，通富微电对固定资产进行了大量投资，目前主要依靠银行借款和自身经营积累，截至2006年12月31日，按母公司报表计算的本公司资产负债率为73.91%，负债总额108,244.40万元，流动比率、速动比率偏低。如果此次公开发行成功，假设以9元/股发行7000万股，则发行后负债率将降低到52.32%。

    新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。