石基信息：公司是国内酒店管理软件龙头

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　　海通证券 陈美风

　　公司占有国内高星级酒店管理软件市场50%以上市场份额。国内酒店数量的稳健增长、公司向低端市场的渗透以及单位客户价值的提升驱动公司中长期业绩增长，建议申购。

　　建议申购。我们认为公司在高星级酒店管理软件市场的竞争地位稳固，优质的客户和较高的服务收入占比构成公司业绩的稳固基础。预计今后几年国内酒店数量的稳健增长，公司通过并购实现的向低星级酒店管理软件市场的渗透以及新产品推出带来的单位客户价值提升将驱动公司中长期业绩增长。我们预测公司2007年至2009年EPS分别为1.44元、1.96元和2.26元，以30至35倍的2008年EPS预测公司股票合理价值区间为58.8元至68.6元，鉴于新股发行价格低于估值区间低端，建议投资者申购。

　　公司是国内酒店管理软件市场龙头。公司在高星级酒店管理软件市场份额达50%以上，而在五星级酒店市场份额更是高达80%以上。其客户年销售总额占国内星级酒店年销售总额50%以上。公司是当之无愧的国内酒店管理软件企业龙头。

　　优质客户构筑坚实盈利基础。公司主营收入包括软件开发、系统集成和技术支持与维护。近三年来，公司软件开发收入呈现高速增长态势，占主营的比重逐年上升，显示出成长期的特征。公司技术支持与维护服务收入占主营比重达20%以上，表明客户成熟度较高，在国内软件企业中显得难能可贵。

　　主营稳健增长可期。我们认为国内高星级酒店市场的快速增长，公司向低端市场渗透以及单个客户平均价值的提升都将驱动公司今后几年主营的稳健增长。

　　盈利能力趋于提升。软件开发占主营比重提高推动毛利率上升，高端市场的定位使公司期间费用率趋于下降，利润率趋于提升。我们预计公司利润率上升的趋势将得以持续。

　　募股项目提高竞争能力。我们预计募股项目将为公司向低端市场渗透做好准备，同时可以提高公司整体解决方案的竞争能力，降低服务成本，提升盈利能力。

　　主要不确定性。对MICROS公司技术依赖；客户数增长可能会低于预期。

　　1.国内酒店管理软件市场龙头

　　北京中长石基信息技术股份有限公司(简称：石基信息)成立于1998年，初期从事酒店信息系统集成业务，2003年开始，以获得MICROS酒店前台管理系统和餐厅收银系统中国大陆独家技术许可为契机，公司迅速发展为国内最主要的高星级酒店信息管理软件供应商。

　　自然人李仲初持有公司

新股发行前84%、发行后63%的股权，是公司的控股股东。

　　第三大股东焦梅荣是李仲初先生岳母，持有公司新股发行前5.6%、发行后4.2%的股权。

　　2.优质客户构筑坚实盈利基础

　　公司主营收入包括软件开发、系统集成和技术支持与维护。其中，软件开发构成公司主营和盈利的最主要来源。近三年，公司软件开发收入呈现高速增长态势，占主营的比重逐年上升，显示出成长期的特征。公司技术支持与维护服务收入占主营比重达20%以上，表明客户成熟度较高，在国内软件行业中难能可贵。系统集成收入占公司主营比重逐年降低，预示公司盈利能力将趋于提升。

　　3.主营稳健增长可期

　　由于国内高星级酒店数量的稳健增长和单个酒店IT投入规模的提高，公司近三年主营实现了年均30%以上的增速。我们预计公司主营在今后三到五年仍有稳健增长，主要基于以下考虑：

　　国内高星级酒店数量将持续增长。近几年来，国内星级酒店总数年增幅约10%，其中高星级酒店数量增长明显快于低星级酒店，增速在15%以上。随着2008年北京奥运会和2010年

上海世博会的相继开幕，GDP和人均收入增长驱动的商务住宿及旅游住宿需求的增长，预计国内高星级酒店数量将保持15%以上的年均增速。近几年来，公司高星级客户数量增长快于国内高星级酒店数量增长，因此，我们预计公司的高星级客户数量增速将在20%左右，而新增客户的年均增速约为15%。

　　单个酒店合同额呈上升趋势。近三年来，公司100万以上合同的平均合同额呈明显的上升趋势。酒店

信息化水平提升和公司新产品的开发将驱动单个酒店平均贡献的价值趋于提高。

　　向低星级酒店市场的渗透。公司2006年新设了石基泰能公司，继承了世纪泰能公司的业务，向低星级市场渗透。2006年底，公司收购西软科技60%的股份，在低星级市场的市场份额进一步提升。预计西软科技将在2007年纳入并表范围，驱动公司2007年收入更快增长。预计公司凭借优秀的软件质量和客户服务能力将持续提升其在低星级市场的市场份额，而后续的可能并购将进一步加快公司低星级酒店管理软件收入的增长。

　　4.呈现软件企业“轻盈”特质

　　公司近几年毛利率均高于50%，并有上升趋势，主要原因是软件开发占主营比例趋于上升。较高的毛利率是较为纯粹的软件企业通常所具有的特征。

　　从期间费用来看，公司营业费用率持续下降，这是由公司高端市场的定位和其在高端市场的竞争地位决定的。公司管理费用率2005年明显上升，主要原因是其加大了研发费用的投入。总的来看，公司期间费用率趋于下降，并且，随着收入规模的持续稳健增长，我们预计公司的期间费用率将继续下降。

　　毛利率的持续上升和费用率的下降最终驱动公司营业利润率和净利润率持续上升。

　　若公司在募股项目投入上更加谨慎，我们判断这一趋势在今后几年将得以持续。

　　5.稳健的现金流

　　公司目前高端市场的定位意味着其应收账款的坏账风险较小，两个多月的应收账款回收周期在以定制软件为主的企业中较为少见。公司资产负债率小于50%且较为稳定，随着募股资金到位，公司资产负债率将进一步降低。公司每股经营现金流与每股收益接近，表明公司现金流充裕，财务状况较为稳健。

　　客户技术支持服务中心项目不直接产生效益，但可以提高服务效率，降低服务成本，同时提高服务质量，有助于稳固现有竞争地位。而且，高效客户服务中心的建立是公司在向低端市场渗透的同时保持较高盈利能力的前提之一。

　　多用途数据中心的建立将是公司向较低星级酒店市场渗透的另一保障。以ASP的方式提供酒店信息管理系统不仅提高了低星级酒店使用公司管理软件的意愿，同时也有助于降低服务成本，提高低端客户业务的盈利能力。此外，多用途数据中心的建立可以提高酒店银行卡收单流程的处理效率，提高公司产品竞争力，并直接为公司带来银行收单一体化的订单需求。

　　酒店分销在线处理平台将明显提高酒店分销交易处理效率，在提高公司整体解决方案竞争力的同时，可以提高公司单个客户的价值，驱动公司中长期的主营增长。

　　7.不确定因素

　　对MICROS公司的技术依赖风险。公司的前台系统和餐厅收银系统是以MICROS公司相应产品技术为基础开发形成。公司对这两项技术的中国大陆独家技术许可可能会在2013年终止，从而削弱公司整体解决方案的竞争能力。

　　客户数量增长可能会慢于预期。我们预测今后几年公司新增高星级酒店客户数年均增速为15%。考虑到公司收入和盈利的增长较为依赖于新增客户的增长，若新增高星级酒店客户数低于预期，公司盈利可能会大大低于预期。

　　费用大量投入可能会拖累业绩增长。我们预计公司募股项目的投入进程较为缓慢，从而使费用增长有限。若公司在募股资金投入时较为激进，则我们对公司盈利快速增长的预期将难以实现。

　　8.盈利预测与申购建议

　　假设西软科技2007年7月份开始并入公司报表，我们预测公司2007年至2009年EPS分别为1.44元、1.96元和2.26元。

　　目前我们关注的主要软件公司2008年平均市盈率约为35倍。我们认为石基信息稳固的市场竞争地位，优异的盈利能力和良好的行业发展前景可使其享受不低于行业平均的估值水平。我们以30至35倍的2008年EPS预测公司合理价值区间为58.8元至68.6元，鉴于新股发行价格低于估值区间低端，我们建议投资者申购。

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