石基信息：预计上市定价58.4-65.7元

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　　平安证券 曾实

　　投资要点

　　公司是国内最主要的酒店信息管理系统全面解决方案提供商之一，在中国大陆五星级酒店市场占有率达到80%以上。截至2007年5月31日，公司提供酒店管理信息系统的客户数量超过3000家，其中五星级酒店客户数量为279家。

　　我们预计，高档酒店将继续维持高增长势头。2003～2005年，我国星级酒店总数平均增长率达10.03%，其中五星级酒店的平均增长率为17.16%，四星级酒店的平均增长率为22.02%。城市化进程的加快、居民收入提高以及商务活动的频繁，是增长的基础。

　　电子信息和酒店旅游为公司相关联的上下游产业。上游行业为电子信息行业和计算机、网络设备行业，公司与其关联性主要体现在技术更新和产品升级促使公司产品方案与之联动变化；公司下游行业为酒店业，未来几年旅游行业以及酒店业的高速发展将为其业务发展及盈利能力带来良好的发展机遇。

　　公司最大的价值来自于公司的酒店客户资源。未来公司将在募集资金项目建设的基础上对现有客户资源整合，逐步进入酒店内的

银行卡结算处理、客房分销在线处理等领域，将会进一步提高公司未来业务发展和盈利能力提高的空间。

　　公司募集资金投入将为其可持续发展奠定良好的基础。募集资金将主要用于建设“石基客户技术支持服务中心”、“石基多用途数据中心”、“石基酒店分销在线处理平台”。通过实施上述项目，将进一步提高公司的市场竞争能力和公司的盈利能力，有利于保持其在国内高星级酒店领域技术和服务的领先地位，进一步完善公司的产品和服务，强化自身在酒店管理信息系统市场的核心竞争力。

　　预计公司06、07年的EPS分别为1.46元和2.13元，预计上市后合理定价区间应在58.4~65.7元。定价时，我们主要考虑到公司在细分行业市场的龙头地位，以及其中小板上市公司的身份，以07年预测EPS计算，我们认为给予40~45倍PE定价应属合理。

　　一、公司概况

　　1.1中国国内最主要的酒店管理信息系统全面解决方案提供商之一

　　公司主要从事酒店信息管理系统软件的开发与销售、系统集成、技术支持与服务业务，是目前国内最主要的酒店信息管理系统全面解决方案提供商之一。公司拥有产品，客户群体从高星级到较低星级直至经济型连锁酒店，截至2007年5月31日，公司提供酒店管理信息系统的客户数量超过3000家，其中五星级酒店客户数量为279家，在中国大陆五星级酒店市场占有率达到80%以上。

　　公司是经北京市科学技术委员会认证的高新技术企业，于2002年获得北京市新技术产业开发区试验区高薪技术企业协会颁发的“中关村最具潜力十佳中小高新技术企业最佳科技创新能力奖”，2003年通过ISO9001国际质量管理体系认证，2004年获得北京市中关村高新技术企业协会颁发的“最具发展潜力的中小企业奖”。

　　1.2公司主要股东和本次发行情况

　　公司于2001年12月21日由石基公司整体变更设立的股份有限公司，以石基公司6家股东李仲初先生、长春燃气、业勤投资、焦梅荣女士、陈国强先生、李殿坤先生作为发起人，注册资本3300万元，后经分红送股和股权转让，截至招股意向书签署日，注册资本为4200万元。本次拟发行1400万股，占发行后总股本的25%。

　　二、公司所处行业前景分析

　　2.1影响行业发展的有利因素

　　2.1.1行业规模及市场容量持续增长

　　随着国民经济水平的进一步提高，国内会展及旅游业的蓬勃发展带来的对酒店服务业的需求扩大，随着2008年北京奥运会、2010年上海“世博会”以及广州亚运会、2011年深圳大运会的临近，国内酒店，尤其是高星级酒店在未来几年内将迎来一个迅猛增长的高潮，同时原有酒店客户也将进行大规模的信息化升级改造。根据中国饭店业协会公布的数据显示，今后几年内每年对于酒店信息管理系统的需求为20~27亿元左右，并保持15%以上的年增长率。

　　2.1.2国家产业政策的扶植

　　我国把信息产业列为鼓励发展的战略性产业，并为信息产业发展营造了优良的政策环境。从1999年开始，国务院连续颁布了两个涉及鼓励扶持该产业发展的重要政策性文件：国务院《鼓励软件产业和集成电路产业发展的若干政策》(国发[2000]18号)

　　和国务院《关于建设中关村科技园区有关问题的批复》(国函[1999]45号)；财政部、国家税务总局、海关总署下发了财税[2005]25号文件。

　　上述国家政策从投融资体制(风险投资、国内外上市融资等)、税收、产业技术、出口、收入分配、人才吸引与培养、采购、知识产权保护、行业组织与管理等多方面为我国信息技术产业发展提供了政策保障和扶持。

　　2.1.3酒店业的扩张和竞争促进酒店信息管理系统的发展

　　全球经济一体化使酒店业客源更加丰富多样化，酒店业面临着日趋激烈的竞争环境和不断攀升的客户期望，迫使业内人士不断进一步寻求扩大酒店销售、改进服务质量、降低管理成本和提升客户满意度增强酒店的核心竞争力，先进的信息化管理技术已成为今后酒店获得新竞争优势的重要工具。

　　2.2公司所处行业的上下游行业发展状况

　　公司的主要业务是提供酒店信息管理系统解决方案，公司所属行业的上游行业为电子信息行业和计算机、网络设备行业，下游行业为酒店业。

　　该行业与上游行业具有一定的关联性，主要体现在技术更新和产品升级从而使本行业的产品方案与之联动变化。

　　下游行业对该行业的发展具有较大的牵引和拉动作用，未来几年旅游行业以及酒店业的高速发展将为本公司业务发展及盈利能力带来良好的发展机遇。2003年至2005年底，我国星级酒店总数平均增长率达10.03%，超过同期我国GDP约8%的年均增长率，其中五星级酒店的平均增长率为17.16%，四星级酒店的平均增长率为22.02%，远高于星级酒店总数平均增长率。

　　三、公司经营情况分析

　　3.1公司业务发展历程及规划

　　根据公司业务的实际发展情况及业务规划，以及公司发展各个阶段业务重点的不同，公司的业务发展可以划分为4个阶段：酒店信息管理系统集成商，酒店信息管理系统服务商，酒店信息管理系统软件供应商，酒店信息管理系统应用服务提供商。

　　3.2公司主营业务情况

　　3.2.1公司的经营方式与盈利模式

　　公司的主要业务按其具体内容、工作重点、项目实施阶段等方面的不同，可以划分为软件开发与销售、系统集成、技术支持与服务等3类业务。但这种划分只是为了管理与分析的需要而进行的，实际上公司主要以向酒店用户提供信息化全面解决方案的方式同时提供上述全部3类业务，并且这3类业务相互交织、密不可分。

　　经营方式

　　软件开发与销售业务模式：主要包括产品开发与按需配置两方面的工作。

　　①产品开发：公司根据对于技术、市场、用户应用需求的理解，提出初步的软件产品开发计划；在此基础上进行深入的市场调研与需求论证，做出需求分析；在此基础上，研发人员进行系统设计(概要设计、详细设计)；编程人员进行程序编码；测试人员进行测试；测试完成后进行系统割接与验收、整理文档与手册，形成公司的酒店信息系统基础软件产品。

　　②按需配置：公司在与客户确定其信息系统方案后，签订项目合同，进入系统设计阶段，根据项目方案设计具体的硬件系统和软件系统方案。软件系统方案确定后，以基础软件产品为基础按需定制进行再开发、参数设置和运行测试，系统整体开发完毕后，配合硬件系统对软件系统进行测试，对用户进行使用培训，然后进入工程完工阶段，工程验收后系统正式开通。

　　系统集成业务模式：根据用户实际情况，协助用户分析其具体的信息系统应用需求、定义其应用模型；提出系统架构；设计具体项目方案(包括硬件与网络系统方案、系统软件方案、应用软件选配方案等)；项目现场实施，构建硬件与网络平台、配置系统软件、按需配置基础应用软件(本公司产品)；系统测试与试运行；用户培训、工程验收、系统开通。

　　技术支持与服务业务模式：主要向公司软件产品和系统集成用户提供系统维护、性能优化、硬件维修与备件服务、技术与应用咨询、软件产品升级等方面的服务。公司技术人员提供的专业的技术支持与服务将有力地保障用户信息系统1年365天、每天24小时连续稳定地运行，以保障酒店业务的正常稳定开展。

　　盈利模式

　　公司业务的盈利模式可以概括为：以“酒店信息管理系统工程项目”合同、“软件销售合同”的方式，向酒店用户提供信息管理系统全面解决方案，构建硬件和软件应用平台，向用户收取“酒店信息管理系统工程项目”合同款、“软件销售”合同款，实现收入与盈利。在为客户提供信息管理系统全面解决方案之后，以“技术支持服务合同”的方式长期为客户提供产品升级、软硬件维护等服务，通过向客户收取“技术支持与服务”合同款的方式，实现收入与盈利。

　　公司主要业务与相关收入类型的对应关系

　　3.2.2公司竞争能力分析

　　公司是目前国内最主要的酒店信息管理系统解决方案提供商之一，拥有构建酒店信息管理系统所需要的全套技术，开发了十多项与酒店信息管理系统相关的具有自主知识产权的产品。因此公司在国内酒店管理信息系统市场有着显著的技术优势。

　　其次，公司目前在高星级酒店市场占有显著的竞争优势，五星级酒店市场占有率超过80%。公司已拥有3000多家从高星级到较低星级直至经济型连锁酒店的完整的客户群体，市场占有率摇摇领先于其他竞争对手。

　　另外，公司在高星级酒店，尤其是五星级酒店的信息管理系统市场占有较大的份额，通过自己的技术水平、服务质量拥有客户资源优势。

　　最后，公司的管理团队技术精湛、经验丰富、结构合理、团结合作，在酒店管理信息系统，他们或具有多年国际酒店管理的经验，或具有十数年的酒店信息管理系统开发涉及经验，因此公司具有在酒店信息管理系统这样细分市场上的人才优势。

　　3.3 IPO募集资金投向分析

　　公司拟公开发行1400万股，募集资金将用于以下3个项目：

　　投资7380万元用于建设“石基客户技术支持服务中心”项目：建立统一的客户服务中信，实现公司客户技术支持服务标准化、流程化、文档化以及产品与服务销售主动化。本项目将采用分布式IP电话系统，实现总部与各分部实时动态连接，具体内容主要包括建立基于分布式呼叫处理模式的多地点IP电话系统及开发基于互联网平台的客户技术支持服务系统。预计建成后，年均实现销售收入3833.33万元，年均净利润1362.45万元，静态投资回收期为4.54年。

　　投资6200万元用于建设“石基多用途数据中心”项目：目标之一是为集团酒店及较低星级酒店提供信息管理系统应用服务，通过宽带接入，用户以较低成本租用公司数据中心模式的管理信息系统服务；目标之二是向银行提供针对酒店的银行卡结算处理服务，提高效率，提升可靠性。预计建成后，将年均实现销售收入2925.86万元，年均实现净利润1151.93万元，静态投资回收期为3.88年。

　　投资6500万元用于建设“石基酒店分销在线处理平台”项目：向酒店及酒店分销商提供在线交易技术以及交易管理等相关服务，为双方建立一个全球化的在线交易处理平台。根据公司调研信息，建成后将年均实现销售收入6332.63万元，年均利润2261.42万元，静态投资回收期4.69万元。

　　我们认为，通过实施上述项目，公司将进一步提高市场竞争能力和盈利能力，有利于保持公司在国内高星级酒店领域技术和服务的领先地位。这些项目如成功实施，将完善公司的产品和服务，强化自身在酒店管理信息系统市场的核心竞争力，为公司的可持续发展奠定良好的基础。

　　四、公司盈利预测

　　4.1盈利预测主要假设

　　顺利募集到项目实施资金，开发与销售收入保持快速增长，未来3年增长55%；

　　系统集成收入将在公司的比重趋减，假设保持2006年的增长速度；

　　技术支持与维护收入假设稍微超过招股意向书的保守估计，2007～2009年分别收入增长800万、750万、750万；

　　3项费用率假设保持2006年水平，考虑到软件企业所得税减免政策，假设未来3年所得税率为6.8%。

　　五、价值评估及上市定价

　　公司属管理信息系统软件开发、服务、系统集成商，我们认为，可用目前国内主营业务规模和产品性质、盈利模式上较为接近的上市公司作为其估值的参考对象。我们以样本公司7月23日股价数据进行计算：剔除异常高值后以07年预测EPS测算的PE水平在32.76~113.13倍之间，平均PE为54.02倍；剔除异常高值后以TTM方式测算的PE水平在37.89~132.90倍之间，平均动态PE为67.59倍。这2个数据均具备一定的估值参考性。

　　考虑到公司在酒店管理信息系统这一细分市场的龙头地位，同时兼虑到公司作为中小板上市的公司，成长性较好的特点，我们认为以07年预测EPS计算，给予公司40～45倍PE对公司上市首日定价应属合理，则公司上市后合理定价区间应在58.4～65.7元。我们建议询价区间在24.2～32.9元。

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