新疆众和：产能扩张 技术创新奠定成长之路

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　　雷万钧 长城证券

　　公司拥有煤矿(控股公司所有)、电力、电解铝、高纯铝、电子铝箔完整产业链，产品附加值逐级提高，原料具有成本优势。

　　从公司产品结构来看，属于电子元器件产品的原料供应商，从技术含量来看，属于高科技产品，享受15%的优惠所得税率，因此我们认为，公司已脱离了有色金属行业的强周期性特点，成为稳定增长的电子原材料生产企业。

　　公司目前的核心业务是高纯铝和电子铝箔，产品技术达到国际先进水平，国内市场占有率分别为80%和60%。公司具有产品定价权和垄断优势，产品毛利率常年稳定在40%左右水平。公司正在筹资实施扩产和技术改造项目，未来成长空间巨大。

　　目前公司电子铝箔工艺、技术尚待进一步开发和完善。公司正与全球第五大电解电容器企业洽谈技术合作和合资事宜。一旦技术成熟，公司将会更加巩固在电子元器件供应中的龙头地位，公司高速增长可期。

　　鉴于公司目前的行业地位和明确的成长性，以及作为高科技电子原材料企业，我们给予35倍的PE是合理的，按照08年摊薄后的EPS，公司短期的合理目标价为43.75元，考虑到公司在09年之后将是筹资项目完全达产，产量完全释放的最好的时期，估值空间还将会进一步扩大，给予公司“推荐”评级。

　　公司产业链完整原料成本有优势公司拥有煤矿(控股公司所有)、电力、电解铝、高纯铝、电子铝箔完整产业链，除了5万吨氧化铝一部分通过中铝按17%的长单采购，2万吨按现货价购买外，其他都可通过公司自身供应。公司业务涵盖普通铝到电极箔完整产业链。公司布局非常合理，前面产品均成为深加工产品的原料。目前公司在高纯铝、电子铝箔方面不论技术还是工艺均达到国际先进水平，公司控制产品的定价及利润空间。从公司产品结构来看，产品属于电子元器件产品的原料供应商，从公司技术含量来看，属于高科技产品，享受15%的优惠所得税率，因此我们认为，公司已脱离了有色金属行业的强周期性特点，成为稳定增长的电子原材料生产企业。

　　公司力争在半年报后完全解决担保问题

　　截止2007年6月22日,公司对外担保余额为5900万元,其中为中国彩棉(集团)股份有限公司提供逾期担保3400万元,为新疆中收农机股份有限公司提供逾期担保2500万元。目前中国彩棉的2400万担保已于2007年6月20日由中国彩棉(集团)股份有限公司归还工商银行新疆分行,担保责任已解除，剩余3500万已经转移到信达

资产管理公司，公司力争在半年报后完全解决遗留担保问题，不排除计提担保损失。

　　公司高纯铝、电子铝箔具有很强的市场

竞争力公司在高纯铝方面采用自主研发的两条三层偏析法生产线，产品毛利率控制在40%左右，在国内市场占有率达到80%。而电子铝箔方面公司技术也比较成熟，国内市场占有率达到70%，目前正在实施生产线精整技术改造项目，预计08年将使电子铝箔的产量提升至1.2万吨。另外公司调整利润率较高的高压电子铝箔的生产份额，使公司到08年以后高压电子铝箔达到60%，低压电子铝箔为40%。

　　根据国内电子

半导体行业的发展趋势来看，目前行业处于景气周期，下游元器件市场整体将保持稳定的增长，电解电容器市场有望每年保持15%的速度增长，而国际铝电解电容器产业已有90%的厂商来自亚洲，公司靠近产品消费地的优势也将推动公司市场迅速拓展。目前公司的高纯铝、电子铝箔订单饱和，产品没有存货，出现了产量尚不能完全满足新增客户的定货量的现象。

　　公司电极箔有望有所突破电极箔是一项工艺复杂，技术含量很高的高科技产品，目前公司有16条高压化成箔，18条低压化成箔以及10条高压腐蚀箔的生产线，但是工艺及技术上还不算成熟，公司产能1000吨，06年产量330吨，处于微利状态。目前公司正在与全球第五大电解电容器企业洽谈合资事宜，利用先进技术，使高压电极箔技术能够早日突破。预计保守估计07、08、09年的产量分别为300吨、500吨和800吨。电极箔未来增长潜力巨大。

　　公司盈利预测1、按照公司项目投产计划，我们预测了07、08、09年高纯铝、电子铝箔的投产数量。

　　2、由于公司在高纯铝、电子铝箔方面具有垄断优势，根据前5年财报来看，毛利率保持非常稳定的比例，未来高纯铝与电子铝箔我们仍维持前期的毛利率水平。

　　3、由于公司电极箔在技术和工艺上还不成熟，因此我们保守估计07、08、09年产量分别为300吨、500吨和800吨，毛利率维持在三年来的低点16%。

　　4、07年底增发成功将大幅降低公司的财务费用，公司期间费用下降。

　　5、公司属于高科技企业享受13.3%的所得税。

　　6、预计08年初完成定向增发，因此08、09年EPS按摊薄后计算

　　投资评级公司作为电子元器件上游提供商在国内和国际市场占有很高份额，公司未来两年在工艺技术先进、毛利率十分稳定的核心业务高纯铝、电子铝箔上的产量将会出现大幅增长，这将直接带来公司在未来两年随着产能扩张业绩大幅增长的预期十分明朗。公司目前正在具有更高附加值和更深产业链下游的电极箔产品方面进行攻关，并寻求同国际大公司之间的合作来拓展产品技术的进一步提高和工艺技术的更大改进，虽然短期之内不会对公司业绩产生很大影响，但却是未来公司确立国内国际领先地位的关键一步，我们给予乐观预期。

　　鉴于公司目前的行业地位和明确的成长性，以及作为高科技电子原材料企业，我们给予35倍的PE是十分合理的，按照08年摊薄后的EPS，公司短期的合理股价为43.75元，考虑到公司09年之后将是筹资项目完全达产，产量完全释放的最好的时期，估值空间还将会进一步扩大，给予公司“推荐”评级。

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