方圆支承：行业增长带来快速发展机会

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　　黄东升 长江证券

　　1.得益于中国固定资产投资的稳定长和工程机械行业景气度的提升，作为工程机械行业重要供应商的回转支承行业正快速发展，年均增速保持在30%以上。同时受风电行业的迅猛发展，供应风电设备的精密级回转支承将成为新的利润增长点。

　　2.方圆支承作为规模最大的回转支承企业之一，2004-2006年公司产品在工程机械领域的综合销售占有率分别达到16.37%、18.61%、21.26%，市场占有率逐年提高，销售前景看好。公司产品竞争力强，在内资企业中处于首位，与外资企业相比也具有性价比优势。

　　3.由于一方面公司产品相对于其他内资企业具有优势，且相对高端，另一方面公司原材料大部分由马钢供应，供货渠道通畅，采购成本低，并具有价格上的优势，因此能够获得相对高的毛利率。随着工程机械经过2005年的短暂低迷后又开始恢复高速增长，公司产品的综合毛利率也止跌回稳。

　　4.公司募集资金投向的两个项目达产后产能迅速从30000套扩大到90300套，拉大与其他企业的产能差距，同时进军精密级回转支承领域，获得新的增长点，并进一步提升行业内的领先地位。

　　5.我们预计公司2007-2009年的EPS分别为0.41元、0.55元和0.79元，按照机械零部件行业和

中小企业板上市公司的整体估值水平来看，可以给予公司35倍的市盈率，因此我们认为方圆支承上市后的合理价格在14.15元，高于发行价8.12元，可积极申购。

　　投资主题预测及展望方圆支承是目前全国规模最大的回转支承生产企业之一，产品主要为工程机械配套，2004年-2006年公司产品在工程机械领域的综合销售占有率分别达到16.37%、18.61%、21.26%，市场占有率逐年提高，销售前景看好。公司产品竞争力强，在内资企业中处于首位，与外资企业相比也具有性价比优势。

　　随着国内工程机械行业的稳定增长和公司产品的不断升级，以及市场占有率的进一步提高，公司产品销量将保持较快速度增长。同时公司进一步加大拓展国外市场的力度，预计出口额占比将达到10%，减小周期性风险。

　　本次募集资金将用于60,300套/年回转支承数控化扩建改造项目和精密级回转支承生产线项目，建设期为1-1.5年，预计2009年初可以完全达产。本次募集资金投向将快速扩大公司生产规模，项目全部投产后，公司各种回转支承的生产能力将由目前每年的25,000套提高到90,300套(包括普通级回转支承60,300套，精密级30,000套)，增加产能65,300套，规模效应显现，盈利能力将进一步加强。根据产能扩张进程和销售形势，我们预计2007年-2009年公司产品销售量分别达到40000套、54000套、81000套。

　　估值与申购建议公司发行价格为8.12元，按照2006年盈利情况以上市后总股本9400万股摊薄计算EPS为0.27元，发行市盈率为29.96倍(扣除非经常性损益，以发行后总股本摊薄计算)。根据我们预测，公司2007年-2009年摊薄EPS分别达到0.41元、0.55元和0.79元。按照机械零部件行业和中小企业板上市公司的整体估值水平来看，可以给予公司35倍的市盈率，根据对公司2007年的盈利预测我们认为方圆支承上市后的合理价格在14.15元左右，高于发行价。考虑到工程机械行业与中小板公司

股票的近期表现和公司股本规模，方圆支承价格有望冲高至20元，建议积极申购。

　　风险1，主要原材料供应商相对集中的风险，环形钢坯是本公司生产所需的主要原材料，近3年公司回转支承产品生产成本中环形钢坯所占比例都在60%以上，公司向前三大供应商采购的环形钢坯占公司采购的环形钢坯总金额的比例在96%以上，其中向第一大环形钢坯供应商采购的环形钢坯占公司当年采购环形钢坯总金额的比例在60%以上，公司存在主要原材料供应商相对集中的风险。如果公司环形钢坯生产商的经营环境、生产状况发生重大变化，将对公司的生产经营活动造成一定影响。

　　2，工程机械行业周期波动的风险，公司产品回转支承主要为工程机械配套，2004年-2006年公司为主要工程机械配套的回转支承销售收入分别为6,959.29万元、8,061.43万元和12,831.20万元，占公司回转支承全部销售收入的比例分别为84.64%、81.99%、85.74%。工程机械产品的市场需求受国家固定资产和基本建设投资规模的影响较大，随着国家重大投资战略的落实，工程机械行业将迎来稳定发展期，行业的增长速度可能逐步趋缓，从而可能导致回转支承行业的增长速度的趋缓，工程机械行业的产销状况对公司业务有较大影响。

　　3，主要原材料价格波动的风险，2004年-2006年公司回转支承产品生产成本中环形钢坯所占比例分别为60.51%、65.14%和66.96%。近年来，钢材价格波动较大，2004年、2005年和2006年,公司环形钢坯的年平均采购价格分别为5250.64元/吨、5851.06元/吨、5741.46元/吨。如果未来钢材价格发生大幅波动，将引起公司产品成本的波动，给公司正常生产经营带来不利影响。

　　4，汇率波动的风险，公司拥有自营进出口权，部分产品已销售到国外，同时，募集资金投资项目的部分设备也需要从国外引进，而且公司募集资金投资的精密级回转支承产品产量的30%计划用于出口销售。随着公司逐步拓展国际业务，公司对外采购和对外销售的金额会进一步增加。如果国家的外汇政策发生变化或

人民币汇率水平发生较大波动，将会对本公司的成本和收入构成影响。

　　背景和深度分析公司背景方圆支承前身方圆有限公司由钱森力等49名自然人于2003年以现金出资设立，注册资本500万元。公司于2006年12月20日由方圆有限公司整体变更后，进行了一次增资。增资后大股东钱森力、余云霓、王亨雷分别持有股份19,649,277股、5,990,021股和5,568,377股，分别占28.07%、8.56%和7.95%。公司股东全为自然人，其余58名自然人股东共持有股份38,792,325股，占55.42%。

　　公司经营分析公司主业突出，收入快速增长公司生产的回转支承主要为平地机、桩工机械、工程起重机、塔式起重机、挖掘机及其他工程机械配套，占总销售收入的比例都在80%以上，其中起重机一项就占50%以上。两外还有部分产品供应海外市场。

　　受工程机械行业复苏影响，公司销售收入保持较快增长，其中2006年同比增长达到52.41%。2007年以来，工程机械行业继续保持迅猛发展的势头。另外风力发电项目的迅猛发展，考虑到每一套风电设备需要配备三套回转支承，预计风电设备行业对精密级回转支承的需求将大幅提高。综合以上因素我们认为未来三年公司销售收入复合增速将达到40%以上，分别达到24557.26万元、33152.30万元和49728.45万元。

　　主要产品市场占有率居于行业前列目前公司是全国规模最大的回转支承生产企业之一。回转支承主要为平地机、桩工机械、工程起重机(汽车起重机、履带起重机、随车起重机、轮胎起重机)、塔式起重机、挖掘机及其他机械产品配套。按照一台主机使用一套回转支承进行计算，公司主要产品的市场占有率在国内市场中名列前茅。其中平地机桩工机械、工程起重机和挖掘机领域的市场占有率逐年上升，2006年分别达到34.75%、37.35%和13.77%。公司产品的在工程机械行业的综合市场占有率从2004年的16.37%增长到2006年的21.26%，在此行业中处于领先地位。

　　公司竞争优势突出，拥有自主核心技术相对于内资企业，公司具有技术、品牌和生产能力优势，2006年公司生产能力为25000套，而其他内资企业都在6000套以下。其他内资企业的产品主要供应低端市场，产品价格低于公司产品价格。与外资和合资企业相比，公司也具有一定优势。

　　除徐州罗特艾得外，其他外资公司的生产能力都低于8000套。由于在劳动力和原材料供应方面的优势，公司产品在同级产品中价格明显低于外资公司产品。此外外资公司研发周期较长，对母公司的依赖较大，因此很难迅速满足客户的个性化需求。

　　公司长期致力于回转支承的理论研究和研发设计。经过多年的探索和积累，公司取得了四大类回转支承性能计算、产品图纸设计、工艺编制、产品测试、配套选型、故障分析的全套数据，近年来又先后开发双列球式、双回转式、腰鼓式、哈呋式等回转支承。同时公司与相关高校企业科研机构建立了合作关系，共同进行研发。公司财务分析公司资产负债结构相对简单，与已上市的类似公司相比，资产负债率相对较高，经过2006年的赠资扩股，资产负债率明显下降，预计2007年经过公开募股后资产负债率将进一步下降至30%，2008年和2009年将维持在30%-40%之间。同时流动比例和速动比例较低，主要是因为2003年收购资产时产生的较大的应付职工薪酬，2004年以来已经逐步提高，经过公开发行后公司偿债能力进一步增强。由于回转支承行业正处于快速发展阶段，再加上相对较高的财务杠杆和应收账款周转存货周转水平，使得公司净资产收益率大大高于相近公司平均水平，维持在30%以上。从现金流来看，经营活动产生了持续稳定的现金流入，而固定资产等投资的持续投入使得整体现金流基本处于出入平衡状态。合理的财务结构有利于公司的业务发展和后续的融资操作。

　　融资项目分析募集资金投资项目本次发行预计募集资金总量18,534万元(含发行费用)，拟投向三个项目：

　　60,300套/年回转支承数控化扩建改造项目和精密级回转支承生产线项目。其中前项预计建设期为1年，2008年下半年即可投入运行；后项预计建设期为1.5年,2009年年初即可投入运行。项目投产后可以增加生产能力至90300套/年，其中普通级60300套/年，精密级30000套/年。两项目的投资回收期分别为3.61年和4.66年，预计4年后即可收回全部投资。上述项目的投产将增强公司的核心竞争力，提高公司盈利水平。预计项目完全达产后将能够新增销售收入42180万元。

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