中金岭南：公司铅价大幅上涨 业绩再创新高

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　　孙朝晖 兴业证券

　　公司全年每股收益将在1.8元-2元之间。7月17日股票收盘价为31.98元，07年市盈率在16.8倍左右，估值并不偏高，给予推荐评级。

　　公司

　　公司是国内最主要的铅锌开采、冶炼生产商，拥有亚洲产能最大的凡口铅锌矿，产能国内第三的韶关冶炼厂。主要产品包括：铅精矿、锌精矿、铅锌混合精矿、电铅、精锌、白银等，2006年锌精矿金属量10.06万吨；铅精矿金属量4.57万吨；精矿含银85.73吨；锌及锌制品13.77万吨；电铅7.53万吨；白银165.10吨。

　　近几年公司铅锌精矿产量稳定在14.5万吨左右，04-06年分别为14.58万吨、14.28万吨和14.63万吨，铅锌金属产量近三年分别为24.17万吨、26.5万吨和21.3万吨，06年产量下降主要是受上半年污染事件影响部份停产所致。

　　公司利润主要来自于铅锌精矿及冶炼产品。近三年铅锌精矿及冶炼产品毛利占全部主营利润的比例分别为77.23%、90.55%和95.24%。

　　公司冶炼产能大于矿山精矿产能，近三年原材料自给率分别为60.33%、53.89%和68.69%。外购精矿中长单比例占2/3，在现货精矿价格高涨且非常紧缺的情况下，长单加工费也不断下降。因此，公司外购精矿冶炼的毛利率非常低，冶炼产品中的利润主要来自于自有矿的贡献。

　　目前公司正在进行凡口矿扩建，完成后年产铅锌精矿(金属量)18万吨，比目前产量提升约23%；另外，公司在丹霞新建了10万吨铅锌冶炼项目，预计08年底达产；韶关冶炼厂通过技改也将产能提升到30万吨，这样，到08年底公司铅锌冶炼总产能将达到40万吨。

　　公司未来规划是丹霞冶炼厂全部吃凡口的铅锌矿，采用锌氧压浸出的湿法冶炼工艺，能提高有价金属的回收；韶关冶炼厂则主要吃外购精矿，通过提升韶冶的精细化管理水平来提高效益。

　　考虑到目前矿山价格暴涨，公司目前没有到广东省外收购矿山的想法，主要立足省内，特别是在现有凡口矿的周边和深部加大探矿力度。通过勘探，凡口矿在经过几十年的开采之后，目前已探明储量仍有500万吨左右，公司相信该矿还有更大的找矿潜力。

　　我们预计公司07年铅锌精矿产量为15万吨，与06年基本持平；冶炼铅锌金属产量28万吨，比06年增长31.46%..公司9家控股子公司中，只有5家盈利，且06年总的净利润贡献为6203.39万元，与公司11亿多元的净利润相比无足轻重。另外几家子公司主要生产高纯镍粉、冲孔镀镍钢带、球型亚镍产品，由于镍价居高不下处于亏损，未来公司有产品转型之意。

　　公司控股子公司华加日铝业有限公司主要生产铝型材及幕墙，由于竞争激烈，幕墙盈利能力不高，目前主要生产高档幕墙产品。在铝型材方面，已逐渐从建材领域向汽车用铝型材转变，目前已向东风本田的天籁供货，这些产品利润相对较高。

　　公司日前公告与金康公司合作开发天津“敦仁里”

　　锌价虽然今年从去年高点有所回落，但目前均价仍高于去年。06年国内现货锌均价为27600元/吨，今年到目前为止现货均价为29898元/吨，预计全年能与去年持平。铅价今年以来持续上涨，今年均价已达到16262元/吨，远远高于去年的12057元/吨，上涨35%，预计全年有望保持此上升幅度。

　　07年公司铅精矿产量为4.6万吨，假设全部销售则铅价上涨将增加净利润1.4亿元，每股收益增加0.19元。另外从06年年报数据看，存货中原材料、在产品、产成品及库存产品的金额高达17.78亿元，同比增长54.2%，除了价格上涨因素外，公司去年的销售依然有所保留。

　　公司半年报已预增50%-60%，假设增长55%，则上半年实现净利润63258万元，每股收益0.865元。我们判断下半年铅价将高位运行，因此，公司全年每股收益将在1.8元-2元之间。7月17日

　　风险因素：铅锌价格大幅回落。