宏达经编：寄望于产能扩张与新客户开拓

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　　方军平 国信证券　

　　结合RIM/REP和相对估值法，建议询价区间为5.2元-6.2元

　　我们基于RIM、REP得出的公司合理价值在3.81元—4.04元之间，结合相关行业及整体估值水平，以PS、PB、PCF、动态PE估值，合理价格为5.8元-6.8元。综合绝对估值和相对估值，建议询价区间为5.2元-6.2元。结合新股首日表现，预计其二级市场价格运行区间为12.0元-13.6元。

　　公司主营汽车内饰面料和服饰面料，有一定进入壁垒

　　扣除贸易收入，2006年主业收入20623万元，汽车内饰面料和服饰面料为其主要利润来源，分别占毛利的41.5%和45.5%。目前其汽车内饰面料主要终端用户为上海通用和上海大众，产品进入汽车制造商需经过相应认证，有一定的先发优势和进入壁垒，目前公司汽车内饰面料毛利率40%，处于较高水平。服饰面料主要为弹力面料，用于供应泳装及部分休闲服装，毛利率20%，处于中等水平。

　　寄望借助募集资金实现产能扩张与新客户开发并举

　　我国乘用车人均占有量目前仅为日本的5%和韩国的8%，未来相当长一段时间仍将保持较高增长，借助本次募集资金，公司汽车内饰面料将有目前汽车内饰面料产能扩张3倍、弹力面料产能扩大40%。

　　未来三年EPS分别为0.22元、0.27元和0.33元

　　公司如能将现有开发客户模式复制到开发其他客户中，将分享下游市场的增长未来仍有较大的成长空间。募集资金项目计划2009年达产，我们预计2007-2009年EPS分别为0.22元、0.27元和0.33元

　　风险提示

　　公司主要风险是：客户开拓、原材料价格上涨和政府补助持续性对业绩有影响

　　合理价值5.2元—6.2元

　　RIM估值:3.81元

　　半显性期增长9.3%，假定永续增长2%，RIM估值3.81元。

　　主营汽车内饰面料和服饰面料中等民营制造商

　　公司主要从事汽车内饰面料和服饰面料的生产及销售，2006年公司拥有汽车内饰面料产能160万米，服饰面料产能3700吨。扣除贸易收入，2006年公司主业实现收入20623万元，属中等规模。本次发行后大股东沈国甫持股35%，属民营控股。

　　终端客户主要集中在上海通用和上海大众，有一定的进入壁垒和成长性

　　公司汽车内饰面料是二级供应商，其最终用户主要为上海通用和上海大众，2006年两家分别占公司汽车内饰面料终端销售额的49%和36%。产品进入汽车制造商需要经过相应认证，有一定的进入壁垒，2006年公司汽车内饰面料毛利率41%，主导产品毛利率较高。2006年上海通用全口径和上海大众(剔除polo)

汽车销量分别为41.3万辆和29.3万辆，同比分别增长27%和24%，预计2007年分别增长19%和12%，下游汽车需求有一定的成长性。

　　研发投入强度相对较高

　　2004-2006年公司分别投入研发费用498万元、425万元和846万元，分别占扣除贸易后收入的2.5%、2.5%和4.1%，研发投入强度处于行业相对较高水平。

　　公司募集资金投向：现有产品产能扩张

　　公司募集资金主要用于汽车内饰面料和弹力面料的产能扩张，项目总投资1.84亿元，项目达产后将使汽车内饰面料产能扩张3倍、弹力面料产能扩大40%。项目计划达产后年新增收入2.65亿元，较目前增长128%，实现净利润3060万元，较目前增长140%，项目预计2009年达产70%，2010年全部达产。

　　盈利预测假设

　　上海通用和上海大众(剔除polo)2007汽车产量增长19%和12%；

　　2009年公司募集资金项目部分达产后公司已开发出新汽车终端客户，产品销售符合募集资金项目进度

　　国际

石油价格总体平稳上涨，公司化纤原料综合价格2007-2009分别年均上涨2%..政府补助具有持续性，并维持相对稳定

　　风险提示：客户开拓、原材料大幅上涨和政府补助持续性

　　公司风险主要存在三方面：客户开拓、原材料价格大幅上涨和政府补持续性

　　客户开拓：目前汽车内饰面料客户主要集中在上海通用和上海大众，并且份额很高，未来公司需开拓新客户以满足新增产能之销售，客户开拓需要认证等资源，开拓新客户有一定不确定性

　　原材料价格大幅上涨：化纤等原材料占比较高，石油价格的大幅上涨将加大公司产品提价或减利压力

　　政府补助的持续性：2006年公司确认政府补助521万元，占当期净利润约25%，可能的政策变动可能对其持续性产生考验，同时其补助时效和计算基准存在不确定性

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