方圆支承：飞速成长的回转支撑行业龙头

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　　王合绪 平安证券

　　投资要点

　　回转支撑行业龙头企业。公司是全国规模最大的回转支承生产企业之一，2006年公司产销量居行业内第二位。2006年公司被授予国家重点高新技术企业。

　　行业快速增长。伴随着我国装备制造业特别是工程机械行业的发展，近年来我国回转支撑需求量高速增长。目前我国回转支撑行业集中度较低，技术门槛较高的精密级支撑成为行业内企业的利润大蛋糕。

　　竞争优势超群。公司具有一定的规模优势以及技术优势，再加上公司募集资金投资项目紧紧围绕公司主营业务，有利于提高公司的产品规模和优化产品结构，提升产品层次。募集资金项目的完成，将使公司形成新的利润增长点，产品结构进一步优化，有利于促进公司核心竞争力和持续发展能力的全面提高。

　　建议询价区间9.50～11.00,预计上市定价20.00～23.00元：考虑到2006年轴承类类似上市公司平均静态市盈率为37倍左右，2007年类似上市公司平均动态市盈率为34倍。我们以平均值为基准，给予公司06年37倍和07年33倍的市盈率水平，公司06年扣除非经常性损益全面摊薄后每股收益0.27元，07年我们预测公司EPS为0.43元，对应的公司估值区间为9.99-14.19元。考虑到公司在行业内的地位以及较小的股本，综合后我们预计该股上市定价在20.00~23.00元。近期小盘股上市首日开盘涨跌幅在70%～150%，建议申购价格区间为9.50～11.00元。

　　风险提示

　　行业周期波动风险，工程机械行业周期对公司盈利能力影响较大

　　原材料供应风险，公司使用的环形钢坯主要由马钢供应。

　　一、公司概况

　　1.1回转支撑的龙头企业

　　公司是全国规模最大的回转支承生产企业之一，2006年被国家科技部授予国家重点高新技术企业。主要产品包括单排球式、交叉滚柱式、三排柱式、双排球式、双列球式、双回转式、腰鼓式、哈呋式等八大类共1500多种规格。产品销售网络覆盖全国各地，并批量出口美国、加拿大、日本、韩国等11个国家。

　　二、公司所处行业前景分析

　　2.1我国回转支撑行业前景向好

　　2.1.1市场需求推动回转支撑行业稳步增长

　　回转支撑作为工程机械的重要零部件，其需求受到工程机械生产销售的重要影响。行业周期趋同于工程机械行业。2005年以来，随着我国基础设施、固定资产投资明显加快，以及工程机械进口替代与出口数量的增加，使得我国工程机械行业在未来五年将保持15%左右的增长速度。需求的扩大将使得回转支撑行业稳步增长。

　　我国工程机械保有量大幅增加，未来几年回转支承的更新需求也将大幅增加。目前我国主要工程机械保有量约为220万台左右，需要回转支承的工程机械保有量在40-44万台，按每年10%的更换率，每年需要回转支承4万套-4.4万套，而2006年使用回转支承的主机销量为8.65万台，工程机械设备的维修更新需求将大幅增加回转支承的市场容量。

　　2.1.2行业未来增长的发动机——精密级回转支承

　　精密级回转支承主要应用于挖掘机、风力发电机组、军工产品配套和医疗机械等。目前我国国产挖掘机正处于替代进口阶段，小型液压挖掘机大量出口海外市场，相应地对于回转支承档次要求也逐步提高。

　　作为可再生能源，我国未来将大力发展风电。2007年-2010年我国风力发电机组所需回转支承将达到48500套，按照目前风力发电回转支承的平均价格测算，风力发电市场所需精密级回转支承的市场容量约为30亿元左右，年均市场容量约7.25亿元。

　　随着国家加强国防建设加强以及医疗设备投资的加大，精密级回转支承市场的发展为行业内优势公司提供广阔的发展机遇。

　　2.1.3回转支撑行业材面临的机遇与挑战

　　国家相关产业政策促进行业发展

　　2006年，《国务院关于加快振兴装备制造业的若干意见》、《国家中长期科学和技术发展规划纲要》和《促进产业结构调整暂行规定》等政策相继出台，装备制造业列入国家重点扶持发展的产业。回转支承作为装备制造业中的重要零部件，装备制造业快速发展必将促进回转支承行业快速发展。

　　中小企业多，行业集中度较低，中低端市场竞争激烈

　　目前我国回转支承生产企业有50多家，年产量在2万套以上的企业有2家(徐州罗特艾德和方圆支承)。由于受到资金、技术等方面的限制，企业规模普遍比较小，大多生产中低端回转支承产品。近年来，由于我国工程机械产品需求旺盛，生产企业纷纷扩大产能,中低档回转支承产量大幅增加,小规模、缺乏核心竞争力的生产企业往往通过低价竞争获取市场,中低端产品竞争激烈。

　　目前国外知名企业合资、合作的企业以及外商独资的企业，其产品主要与外方主机企业配套，在回转支承新应用方面具有一定的优势,而国内有实力的回转支承生产企业加大了各方面的投入，使部分回转支承产品在质量上接近或达到国际先进水平，逐渐跻身于高端回转承生产企业行列。由于我国生产的回转支承具有较高的性价比，外商来华采购数量逐年增加。同时，随着工程机械行业的高速发展，主机厂家个性化需求更加广泛，并且对产品质量要求逐步提高，市场份额必然将向回转支承优势企业集中，优势企业的竞争力将逐步提高。

　　2.2回转支撑细分行业—精密级回转支撑未来发展定位在“高、精、尖”

　　我国军工、医疗和风电设备近年以及可与其地发展必将推动精密级回转支撑的飞速发展和取得的巨大成就。

　　精密级回转支撑是制造航天航空设备、装甲车辆、大型医疗设备与风电设备的关键零部件之一。我国精密级回转支撑目前发展迅速，国产一般质量的精密级回转支撑已经能够满足市场需求。但高可靠性、高精度的精密级回转支撑需要。高档精密级回转支撑仍需进口。

　　到目前为止，全国最主要精密级回转支撑生产厂家有4家，分别是：徐州罗特艾德回转支承有限公司(德国)、斯凯孚(大连)轴承与精密技术产品有限公司(瑞典)、(日本)信一精密工业(烟台)有限公司、安铁克思(上海)精密部件有限公司。外资企业依托国外母公司的生产经验和工艺方法，在精密级回转支承产品档次上占有一定优势，但其相对于国内市场需求，其研发周期长，灵活性差。未来国内厂商还须在提高档次和质量的稳定性方面下功夫，从而为精密级回转支撑在我国的普及创造条件。从另一层面也说明该细分行业存在着巨大的商机。

　　三、公司经营情况分析

　　3.1公司的竞争优势

　　3.1.1公司具有一定的规模优势

　　国内目前生产回转支承厂家有50多家，大多数厂家的年生产能力在0.6万套以下，生产规模相对较低，2万套以上的仅2家，行业集中度较低。公司产品2006年在主要工程机械产品上的市场占有率为21.26%，而公司主要竞争对手徐州罗特艾德回转支承有限公司的市场占有率约为23.56%。2007年公司的生产能力有望达到40000套，募集项目顺利投产能够进一步扩大公司的市场占有率。

　　3.1.2公司具有一定的技术优势

　　随着工程机械行业的高速发展，工程机械主机厂家对回转支承产品的性能、寿命和可靠性要求越来越高，并且新的需求不断增加，同时，回转支承新的应用领域(如风力发电、医疗机械以及军工领域等等)不断被开拓，只有拥有技术优势的企业才能适应市场需求的快速变化。

　　公司管理和技术人员已从事回转支承研发与制造20多年，积累了较丰富的经验。通过与德国罗特艾德有限公司、瑞典SKF集团公司和日本安铁克思精密部件有限公司等国际最先进同行进行技术交流，促进了公司回转支承研发水平的不断提高

　　公司积极与北京建筑机械综合研究所、南京工业大学、安徽工业大学四方合作建立安徽省回转支承工程研究中心，加强对回转支承产品和新应用的研发。

　　3.2公司目前经营状况

　　3.2.1公司主营收入分析

　　公司回转支承销量随着工程机械主机市场的迅速发展而高速增长，销量从2004年的13103套增加到2006年的24307套，增长了85.5%，而营业收入也从2004年的8636.1万元增加到2006年的15603.1万元，增长了80.7%。未来随着精密级回转支承市场的逐渐扩大，公司的销量和销售收入将继续保持高速增长。

　　图表6公司近三年回转支撑销量、收入情况

　　3.2.2产品成本结构分析

　　公司回转支承产品主要原材料为环形钢坯，成本占总成本的比重为67%。辅助材料包括钢球、尼龙、油嘴、密封条等，其中环形钢坯主要采用

马鞍山钢铁股份有限公司制造的环形轧制钢坯，运输及协调非常方便，货源稳定，供货基本及时，其他供应商有山西定襄金瑞高压环件有限公司、江阴同庆机械制造有限公司等，能够保证公司所需环形钢坯的供应；钢球、尼龙、油嘴、密封条等辅助材料市场供给充足，供应单位与公司长期合作，质量稳定，供货及时，最近三年价格基本稳定。公司制造费用和废品损失占成本的比重从2004年的17.1%和1.44%下降到2006年的11.4%和0.03%。

　　3.3募集资金项目分析

　　3.3.1募集资金的到位将大大降低公司的财务费用

　　近年来，公司生产经营规模扩张较快，公司资本性支出的增加导致负债水平的提高：

　　公司2004年、2005年及2006年末的资产负债率分别为69.75%、65.64%和46.24%，呈逐年下降趋势。募集资金到位后，将显著降低公司的资产负债率，迅速改善公司的财务状况。

　　3.3.2募集资金的到位将大大降低公司的财务费用

　　公司本次发行预计募集资金总额为18534万元，将投资于60300套/年回转支承数控化扩建改造项目和精密级回转支承生产线项目。募集资金项目建成后，普通级回转支承将新增35300套的生产能力，从目前的25000套增加到60300套，精密级回转支承将新增30000套的生产能力。公司各种回转支承的生产能力将由目前每年的25000套提高到90300套。

　　公司60300套/年回转支承数控化扩建改造项目主要用于增加公司普通回转支承产能。目前公司业绩增长主要受限于产能不足，募集资金项目的实施将缓解这一问题。

　　该项目建设期为一年，预计2008年5月形成设计生产能力。项目建成后将新增35300套回转支承的能力，回转支承的产能将从目前的25000套增加到60300套，新增年销售额约为21180万元，投资利润率54.98%。

　　精密回转支承产品的毛利率达到40%左右，远高于目前公司普通回转支承盈利能力，项目投产将提升公司整体盈利能力。公司通过上市融资率先进入相关市场，未来将在竞争中处于有利地位。该项目建设期为1.5年，预计2008年11月形成设计生产能力。项目建成后将形成年产30000套精密回转支承的生产能力，新增年销售额约为21000万元，投资利润率38.38%。

　　四、公司盈利预测

　　4.1盈利预测主要假设

　　精密回转支承项目08年投产，产品销量我们保守估计08年、09年分别按设计产能的25%和80%计算，产品毛利率维持在40%.

　　08年所得税率为25%。

　　4.2盈利预测表

　　五、价值评估及上市定价

　　考虑到2006年轴承类类似上市公司平均静态市盈率为37倍左右，2007年类似上市公司平均动态市盈率为34倍。我们以平均值为基准，给予公司06年37倍和07年33倍的市盈率水平，公司06年扣除非经常性损益全面摊薄后每股收益0.27元，07年我们预测公司EPS为0.43元，对应的公司估值区间为9.99-14.19元。考虑到公司在行业内的地位以及较小的股本，综合后我们预计该股上市定价在20.00~23.00元。近期小盘股上市首日开盘涨跌幅在80%～150%，建议申购价格区间为9.50～11.00元。

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