厦门港务：公司以港口为依托物流企业

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　　招商证券 纪敏

　　分析要点：

　　1、厦门港务(000905)，是厦门港最大的物流运营商，主营以港口为依托的综合物流业务以及件散杂货、内贸集装箱的装卸、堆存、仓储和助轮船靠离泊等业务。从业务结构来看，公司不同于一般以码头装卸为主业的港口企业，而随着港口服务业的逐步开放，公司多项业务面临程度不同的市场竞争。考虑到业务定位与控股股东厦港国际(3378.HK)有较大不同以及厦港国际将来回归A股的可能，我们认为厦门港务(000905)未来可能会存在资产整合的预期。

　　2、以港口为依托的物流企业，业务面较广A、按行业性质，公司主营业务可分为港口物流、建材销售和工程施工。作为厦门港最大的物流运营商，其港口物流业务06年的主营收入占比达到70%，主要包括了码头装卸、代理、拖轮、运输、理货等业务；公司前身厦门路桥公司于04年与厦港国际(3378.HK)进行资产置换，建材销售是置换时的保留业务。

　　B、与一般港口企业相比，公司的码头装卸业务并不突出，其占主营业务的收入比重不到30%，远低于大多数港口企业70%以上的主营收入占比。2006年，完成货物吞吐量791.55万吨，同比增长17%。建材销售业务是另一大支柱业务，在主营收入中的比重约为30%。其余如运输、代理、拖轮等业务对主营贡献则相对平均。

　　3、港口服务业逐步开放，各项业务面临市场竞争A、东渡分公司是厦门最大的从事内贸集装箱和散杂货装卸业务的企业，在厦门港具有一定的垄断地位。但从厦门港的“

十一五”规划来看，外贸集装箱是发展重点，因此东渡分公司在厦门港的整体发展定位中存有被边缘化的风险。

　　B、随着港口服务业的逐步开放，公司旗下参控股的代理、运输、理货、拖轮、建材等子公司面临不同程度的市场竞争。其中，拖轮业务(06年收入占比11.3%)由于进入门槛较高，目前在厦门港具有相对垄断优势；04年，中联理货进入厦门市场，对公司理货业务的经营发展产生了较大影响，目前来看，公司理货业务占厦门港60%左右市场份额，未来盈利将逐步趋稳；运输业务(11.9%)则处于完全开放状态，面临激烈竞争。建材销售业务收入相对稳定，在厦门市场具有一定影响力，在未来可能会与港口业务相衔接，以争取更大发展空间。

　　4、海铁联运、象屿保税物流园：关注中长期发展前景A、由于经济腹地相对不如长三角和珠三角的港口，在政府支持下，公司积极开展海铁联运业务，将铁路铺设至码头，从而延伸经济腹地至

福建内陆和江西等地区。长远来看，这将为厦门港提供更多的货源保障。

　　B、公司投资建设的象屿保税物流园区一期工程已验收竣工，投入试运营状态。从经验来看，保税区与港口的“区港联动”效应一方面将会提高公司在园区内的业务量，此外还有望吸引更多企业进驻园区，与国际知名物流企业开展合作，提升管理运营能力，培育未来的利润增长点。对于象屿保税物流园区，长期前景值得关注。

　　5、特殊业务定位与红筹回归，可能带来资产整合预期A、东渡分公司目前的吞吐能力趋于饱和状态，而其主营内贸集装箱和散杂货的定位与厦港国际(3378.HK)显然不同。我们认为，未来东渡分公司的可持续发展将主要依赖于自身码头资产的改造和从公司间接控股的股东厦门港务控股有限公司获取一些新建散杂货泊位。

　　B、国资委和

证监会鼓励红筹公司回归A股市场，而公司大股东厦港国际(3378.HK)是厦门最大的港口码头运营商，主要从事外贸集装箱业务。未来如果厦港国际回归A股，那么有可能会存在资产整合的预期。

　　6、估值分析与投资策略A、从公司现有主要资产的经营状况以及面临的市场竞争来看，短期内公司的业绩增长平缓，预计公司07、08年EPS为0.26元、0.29元。

　　B、中长期来看，象屿保税物流园区的建设运营、海铁联运等业务的开展可能会拓宽发展空间，而厦港国际的红筹回归可能会带来资产整合的预期。基于上述因素分析，给予“中性-B”的投资评级。

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