宁波银行：高效激励机制 独特区位优势

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　　章锦涛 国泰君安

　　投资要点：

　　宁波银行为我国首批上市的城商行，其主要特点有：专注于中小企业和个人银行业务；员工持股强化了有效激励；资产质量好；盈利能力强；零售业务发展迅速；拥有独特的区位优势：良好的信用环境和发达的中小企业客户群。主要风险是客户集中度和业务区域集中度过高；非利息收入占比偏低。

　　2006年底宁波银行个人贷款占比达28.89%，高于已上市所有银行，主要是由于当地个人收入快速增长及良好的居住环境刺激了购房需求。

　　宁波银行贷款客户专注于发展中小企业，2006年末，宁波银行中小企业贷款余额为186亿元，占公司贷款总额的92.9%。

　　2006年其总资产收益率为1.12%，远高于所有已上市银行。用拨备前利润/平均总资产，宁波银行比率为1.77%，也高于所有已上市银行。

　　2006年公司净利差为3.11%，远高于已上市银行。

　　宁波银行建立扁平化的管理体系，这种管理体系可以大幅度提高经营效率，2006年宁波银行人均利润远高于其他已上市银行(包括南京银行)。

　　2006年公司不良贷款率为0.33%，远低于已上市银行，拨备覆盖率高达405.28%，为上市银行之最。主要原因是得益于宁波市良好的信用环境，实际上宁波市银行业不良贷款率为1.98%，远低于全国7.5%的水平。

　　我们预测宁波银行未来5年净利润复合增长率为31.1%。公司2007年净利润预计为8.94亿元，同比增长41.45%；摊薄后每股净收益为0.36元，每股净资产为3.16元；2008年净利润同比增长36.1%，每股净收益为0.49元，每股净资产为3.49元。

　　运用DDM模型和相对估值模型，宁波银行合理估值分别为9.21元、14.32元。我们认为，南京银行的合理发行价应为9.2元，它对应的发行后2007年底动态PE为25.73倍，动态PB为2.92倍。

　　合理市场估值为14.32元，估值区间为(13.3，15.3)元；合理估值14.32元对应的2007动态PE为40.12倍；PB为4.42倍，它值相对于合理发行价有60%的涨幅。